现代契约理论与资本市场法制创新

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1、 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题现代契约理论与资本市场法制创新郭锋 中央财经大学法学院 教授目前，全全国人大大常委会会对证证券法和和公司司法都都在进行行修改。理理论界对对这两部部法律的的修改做做了很多多探讨，这这些探讨讨在我看看来有两两个特点点：一是是技术性性的条款款修改意意见比较较多;二二是市场场主体对对法律修修改能否否刺激股股市的价价格比较较关心，带带有功利利性倾向向。我认认为，在在进行证证券市场场法律制制度变革革的过程程中，我我们缺少少观念上上、理论论上的总总体思维维和考虑虑。为此此，我想想借助现现代经济济学理论论特别是是制度经经济学理理论的一一

2、些概念念、范畴畴和工具具，来分分析我国国目前进进行的资资本市场场立法。西西方的制制度经济济学已经经发展到到一个较较高的水水平，当当代西方方资本市市场的发发展深受受制度经经济学的的影响。但但在我国国，目前前这种影影响还较较小，还还没有很很好的将将经济学学的前沿沿理论引引入法律律。一、契契约概念念的法学学和经济济学解析析契约，又又称合同同、合约约、协议议。英文文为Coontrractt，Coompaact，CCoveenannt，法法文为CConttratt，德文文为Veercrrag，均均语源于于罗马法法的合同同概念CConeeracctuss。自古古以来，就就存在对对契约的的不同诠诠释。哲哲学

3、家有有的把契契约作为为一种逻逻辑的抽抽象、理理性的观观念，有有的把契契约作为为一种社社会政治治概念(如卢梭梭、霍布布斯)，还还有的把把契约作作为一种种宗教概概念或道道德哲学学概念。法法学上的的契约，是是指产生生法律效效力的双双方或多多方当事事人的合合意。大大陆法学学者认为为契约是是一种协协议，是是产生、变变更、终终止债的的关系的的法律行行为，德德国著名名法学家家萨维尼尼指出：”契约约的本质质在于意意思之合合致”。英英美法学学者认为为契约是是一种”承承诺”，是是”可以以依法执执行的诺诺言”。这这也是大大陆法和和英美法法对契约约理解的的不同。我我国合同同法第22条规定定：”合合同是平平等主体体的自

4、然然人、法法人、其其他组织织之间设设立、变变更、终终止民事事权利义义务关系系的协议议”。经经济学上上的契约约概念比比法学上上的契约约概念的的内涵宽宽泛，除除了包括括具有法法律效力力的协议议外，它它将所有有的市场场交易、企企业组织织都视为为一种契契约关系系(今天天我的演演讲就是是从经济济学的角角度来理理解契约约)。契契约经济济学迄今今已发展展成为西西方主流流经济学学最前沿沿的研究究领域。二、古古典契约约理论和和新古典典契约理理论近现代代契约理理论起源源于罗马马法。查查士丁尼尼所编篡篡的法法学总论论中对对契约的的解释为为：”契契约是由由双方意意愿一致致而产生生相互间间法律关关系的一一种约定定”。契

5、契约自由由是罗马马契约概概念的核核心思想想。契约约自由的的思想不不但在商商业活动动中得到到贯彻，而而且不断断渗透到到宗教组组织和社社会政治治领域中中，并发发展成为为近代哲哲学家如如霍布斯斯、洛克克、卢梭梭、孟德德斯鸠等等创立社社会契约约论的渊渊源。这这些近代代哲学家家的社会会契约概概念并非非凭空产产生，也也是从罗罗马法的的契约概概念衍生生出来的的，认为为政府是是社会契契约的产产物，政政府不能能侵犯人人民的权权利。崇崇尚自由由竞争的的古典经经济学在在将契约约概念引引入经济济学领域域时，强强调：契契约是具具有平等等地位、享享有自由由意志的的主体不不受干预预地自主主协商的的结果;契约是是个别的的、不

6、连连续的，不不是持久久性、定定型化的的长期交交易(而而现代契契约理论论认为契契约是长长期的、持持续的);契约约是不需需要对未未来事件件作出预预测或规规定的即即时性交交易。这这是古典典经济学学对契约约概念的的认识。19世世纪700年代开开始的边边际革命命，使经经济学建建立起了了基本框框架和分分析范式式，并发发展出了了有别于于古典契契约理论论的新古古典契约约理论。该该理论认认为：11、契约约具有抽抽象性，是是实现交交易均衡衡的手段段，是交交易主体体反复摸摸索、谈谈判、调调整的结结果。22、契约约具有完完全性。契契约的签签订、履履行、对对不测事事件的预预期、争争议的解解决等事事项，契契约当事事人均能

7、能在契约约中详细细规定且且完全可可以执行行，契约约当事人人认为他他可以将将将来的的事情考考虑得很很周全;契约的的效力仅仅及于缔缔约双方方，对第第三者不不存在外外部性;契约当当事人对对所选择择的条款款和契约约结果具具有完全全信息(指双方方协商的的条款所所需要的的信息都都能完全全掌握);契约约签订和和执行的的成本为为零。33、契约约具有不不确定性性。由于于人们不不可能准准确地预预测未来来，不可可能准确确预测市市场未来来价格、销销售情况况、产品品质量等等，所以以契约所所规定的的很多内内容是难难以预先先确定的的，这就就需要通通过设定定保险、与与第三人人的补充充协议等等将不确确定契约约转化为为确定性性契

8、约。三、现现代契约约理论的的主要范范畴现代契契约理论论，是在在古典契契约理论论和新古古典契约约理论的的基础上上发展起起来的。下下面介绍绍一下现现代契约约理论的的主要范范畴。1、不不完全契契约不完全全契约是是指缔约约双方不不能完全全预见契契约履行行期内可可能出现现的各种种情况，从从而无法法达成内内容完备备、设计计周详的的契约条条款。导导致契约约不完全全的原因因主要有有两个：一是有有限理性性，即人人的理性性、思维维是有限限的，对对未来事事件、外外在环境境无法完完全预期期;二是是交易成成本，即即对未来来进行预预测，对对预测及及措施达达成协议议并写入入契约，确确保可以以执行等等，均存存在交易易成本，在

9、在此情况况下，缔缔约各方方愿意遗遗漏许多多内容，或或有意留留待以后后出现事事件时再再行协商商。当契约约不完全全时，没没有在契契约中清清楚规定定的情况况发生，由由谁来负负责?怎怎样负责责?谁享享有这部部分剩余余权力?这是经经济学家家从企业业契约的的角度来来思考的的问题。比比如企业业的员工工与企业业签订劳劳动合同同后，当当发生合合同中规规定不清清楚的事事项产生生纠纷时时，谁来来决定?经济学学家认为为应当由由资产的的所有者者如股东东来决定定。也就就是说，当当不完全全契约不不能把在在所有条条件下的的责任、权权力规定定清楚时时，没有有详细规规定的那那部分权权力(即即剩余权权力)必必须归属属于资产产的所有

10、有者。因此，在在不完全全契约状状态下，资资产归谁谁所有至至关重要要。比如如，解决决契约不不完全时时的激励励问题的的办法就就是分配配、界定定财产所所有权。谁谁是所有有者，谁谁对财产产有控制制权，谁谁就有权权、有责责任解决决契约不不完全时时的激励励问题。被被公认为为产权理理论代表表人物的的哈特认认为：在在契约不不完全时时，所有有权是权权力的来来源。这这是因为为，不完完全契约约总有漏漏洞、遗遗漏或模模棱两可可之处。既既然契约约不可能能对每一一种可能能情况下下的资产产使用的的所有方方面都作作出规定定，就应应找出一一个有决决定权的的人，这这就是资资产的所所有者。在在资本市市场上，有有决定权权的人行行使的

11、是是剩余控控制权。一一项资产产的所有有者拥有有对该项项资产的的剩余控控制权，就就具有可可以按任任何不与与先前的的契约、惯惯例或法法律相违违背的方方式决定定资产如如何使用用的所有有权力。在不完完全契约约状态下下，剩余余控制权权对企业业进入资资本市场场筹资形形式的影影响表现现在：在在不完全全契约条条件下，如如果融资资采用发发行带投投票权的的股票方方式，企企业的剩剩余控制制权应配配置给投投资者;如果融融资采用用发行不不带投票票权的股股票方式式，企业业的剩余余控制权权应配置置给管理理者(董董事);如果融融资采用用发行债债券的方方式，企企业的剩剩余控制制权就应应配置给给债权人人。企业业应根据据自己的的目

12、标函函数和收收益成本本约束来来决定用用股权还还是债券券融资。2、隐隐性契约约、激励励契约、最最优契约约隐性契契约，又又叫默认认契约，显显性契约约的对称称。该契契约的本本意是用用于解释释雇主与与雇员之之间的劳劳动工资资关系，即即雇员除除了按劳劳动契约约获得工工资福利利外，还还可以按按与雇主主事先达达成的默默契，在在自然状状态出现现变化时时可以额额外获得得公平合合理的保保险额。比比如说劳劳动契约约中的工工资，可可能包含含法定保保险，但但如果发发生劳动动契约未未明确规规定的工工伤事故故雇主是是否应该该赔付，这这就属于于隐性契契约需要要解决的的问题。激励契契约，是是指在”委委托代代理”关关系中，委委托

13、人采采用一种种激励机机制以诱诱使代理理人按照照委托人人的意愿愿行事，以以激发代代理人的的工作效效率，强强化其责责任心。激激励契约约的实施施，意味味着较高高的工资资、福利利将支付付给具有有较高效效率、优优良业绩绩的代理理人，如如董事。最优契契约，指指在一种种现实约约束条件件下达到到较优效效果的一一种契约约(不是是经济学学上的帕帕累托最最优)。形形成最优优契约的的条件是是：(11)缔约约双方共共担风险险;(22)契约约的内容容要尽可可能全面面地利用用信息;(3)报酬结结构的设设计要与与信息性性质、不不确定性性因素和和风险避避免的判判断相适适应。3、不不对称信信息不对称称信息是是指市场场上的相相关信

14、息息在交易易双方是是不对称称分布的的，该不不对称情情况对交交易行为为、市场场效率均均产生重重要影响响。当市市场上的的一方当当事人无无法观察察到对方方当事人人的行为为或无法法获知对对方当事事人完全全信息时时，就出出现了信信息不对对称(AAsymmmettricc Innforrmattionn)。如如老师和和同学之之间就是是信息不不对称的的关系，下下课后老师和和同学就就各自不不知道对对方的状状况了。不对称称信息在在资本市市场所引引发的问问题是：逆向选选择(AAdveersee Seelecctioon)。投资者者一般根根据优质质企业和和劣质企企业证券券的概率率分布估估算出证证券的预预期价值值进行

15、投投资选择择。但因因劣质企企业积极极推销其其证券并并以高于于其内在在价值的的溢价水水平卖出出，而优优质企业业反而不不能实现现相应高高的溢价价水平筹筹资，这这就产生生了不合合理的资资金配置置机制，即即资金向向劣质企企业流动动，出现现”劣币币驱逐良良币”现现象，优优质企业业被挤出出市场，投投资者得得不到满满意的回回报，从从而对市市场丧失失信心。道德危危险(MMoraal HHazaard)。作为代代理人的的大股东东、管理理层与普普通投资资者存在在的信息息不对称称，必然然导致普普通投资资者难以以掌握企企业内部部真实、完完整的信信息，从从而使代代理人产产生偷懒懒、懈怠怠、机会会主义以以及其他他损害投投

16、资者利利益的行行为，产产生代理理人的道道德危险险。这是是证券市市场上存存在的一一个比较较严重的的问题。4、契契约人：有限理理性、机机会主义义威廉姆姆森(WWillliammsonn)认为为，现实实中的人人都是”契契约人”，他他们无不不处于交交易之中中，并用用各种或或明或暗暗的契约约来规制制他们的的交易。威威廉姆森森在其经经典名著著资本本主义的的经济制制度中中指出：由于契契约不完完备性所所产生的的交易成成本，是是导致资资源配置置效率降降低的重重要原因因。交易易成本成成立的两两个重要要行为假假定：有有限理性性(booundd raatioonalle)、机机会主义义(oppporrtunnismm

17、)。有限理理性：人人类大脑脑在处理理信息、系系统地阐阐释、解解决现实实世界的的复杂问问题方面面存在局局限性。因因此，缔缔约者要要想签订订一个包包括对付付未来随随机事件件的详尽尽的契约约条款是是不可能能的。机会主主义：人人们往往往运用诡诡计来寻寻求个人人利益，包包括逃避避责任、欺欺诈以及及其他非非最优的的行为。在在少数交交易参与与者的条条件下，参参与各方方都会通通过具有有机会主主义动机机的陈述述、无休休止的争争论来寻寻求对自自己最有有利的条条件。企业组组织之所所以可以以降低交交易成本本，提高高资源配配置效率率，就在在于企业业内部组组织及等等级结构构决定了了可以通通过专业业分工处处理信息息，减少少

18、不确定定性;选选择激励励与控制制技巧，扼扼制机会会主义;资产专专业化程程度越高高，就越越有可能能在组织织内部更更有效率率地进行行交易。企企业内部部有各种种各样的的分工，集集体的思思维总是是高于个个人的思思维，集集体决策策总是优优于个人人决策，这这样就可可以降低低交易成成本。5、委委托代理理理论契约理理论认为为，企业业的本质质是契约约的集合合，企业业是受契契约关系系约束的的资源所所有者集集合而成成的”联联盟”。这这一”联联盟”组组织体的的显著特特征是团团队生产产。由此此，产生生了所有有者与管管理者，股股东与债债权人，企企业和雇雇员、供供应商、客客户之间间的委托托代代理关系系。在任何何一种涉涉及非

19、对对称信息息的交易易中，享享有信息息优势的的一方(即innforrmedd pllayeer知情情者)为为代理人人，另一一方(即即Uniinfoormeed pplayyer不不知情者者)为委委托人。经经济学中中的委托托代代理理论论试图模模型化如如下一类类问题：一个参参与人(委托人人)想让让另一个个参与人人(代理理人)按按照自已已的利益益选择行行动，但但委托人人不能直直接观测测到代理理人选择择了什么么行动，所所能观测测到的只只是另一一些变量量，这些些变量由由代理人人的行动动和其他他的外在在的随机机因素共共同决定定，因而而只是代代理人行行动的不不完全信信息。委委托人的的问题是是，如何何根据这这些

20、观测测到的信信息来评评价、奖奖惩代理理人，以以激励其其选择对对委托人人最有利利的行动动。在委托托代代理关系系中，由由于信息息不对称称，委托托人需要要设计激激励合同同以诱使使代理人人选择对对委托人人最有利利的行动动;或者者在逆向向选择等等情况下下，委托托人与代代理人签签订契约约。形成契契约约束束的必要要性在于于：1)掠夺(holld uup)和和从属性性(dttpenndennce)：团体体中的每每一项资资源都依依赖于团团体内的的其他资资源，团团体成员员容易受受诱惑去去掠夺依依赖性资资源以获获取租金金。由于于团队共共同创造造价值，还还必须解解决将创创造出来来的价值值根据成成本最小小化原则则按比例

21、例分配给给每一个个投入要要素的所所有者，因因此需要要制订合合约。22)道德德风险(morral hazzardd)与可可塑性(plaastiicitty)：当委托托人、因因素所有有者对代代理人、要要素所有有者的行行为产生生依赖性性，且获获取后者者行为的的信息要要付出高高昂代价价时，就就会产生生道德风风险。雇雇员逃避避对雇主主的责任任、债务务人转移移资产、管管理者没没有足够够的细心心管理非非自己所所有的资资产，均均属道德德风险。使使用者可可以任意意支配资资产或投投资，这这种资产产或投资资就是”可可塑的”。由由于可塑塑性和监监督成本本而产生生的道德德风险，是是企业合合约应解解决的问问题。代理关关系

22、产生生的成本本包括：订约成成本;监监督、控控制代理理人的成成本;保保证成本本(确保保代理人人作出最最优决策策或保证证委托人人蒙受次次优决策策损失而而得到赔赔偿);福利损损失(不不能完全全控制代代理人行行为而产产生的剩剩余损失失)。四、资资本市场场法制创创新：观观念上的的思考1、修修改、弥弥补法律律并非解解决法律律的不完完备性根据现现代契约约理论，契契约的理理想状态态是完全全契约，即即包括双双方或多多方在预预期未来来的事件件发生时时所有的的权利义义务。但但在现实实中，绝绝大部分分契约或或者说全全部契约约都是不不完全的的，这是是因为签签约方在在事前对对未来所所做的预预期仅仅仅是基于于各方的的主观评

23、评估，未未来所面面临的不不确定性性在本质质上是不不可预期期的。将将这一理理论推而而广之可可以发现现，不但但经济学学意义上上的契约约是不完完备的，法法律意义义上的契契约、规规章制度度、法律律条款也也是不完完备的。著名学学者许成成钢教授授正是由由此率先先揭示了了法律的的不完备备性。许许成钢认认为，一一个完备备的法律律应该具具备以下下条件：法律不不能自相相矛盾;法律适适用于所所有主体体;法律律适用无无限长的的时间。正正是由于于这三个个条件，使使得”完完备法律律”是不不存在的的，法律律不可能能完全具具备这三三个条件件。由于于法律不不完备，就就会产生生种种问问题。比比如由于于法律不不可能写写清楚所所有事

24、项项，人们们就可能能认为作作某些事事时不会会受到法法律的制制裁，即即所谓的的”阻吓吓不足”;如果法法律完全全将一些些行为禁禁止，就就会带来来”阻吓吓过度”，法法律过于于严厉，人人们的某某些良性性行为也也会被禁禁止。可可见，由由于法律律的不完完备性，要要想使法法律设计计到最优优是不可可能的。在在法律不不完备的的情况下下，如果果仅依赖赖法庭被被动执法法，肯定定会导致致对违法法行为或或是阻吓吓不足，或或是阻吓吓过度。因因此，引引入监管管机构以以主动方方式执法法可以改改进法律律效果，弥弥补法律律不完备备性之不不足。例例如银监监会、证证监会和和保监会会的设立立就是为为了弥补补法律的的不足而而设立的的。基

25、于以以上理论论，我们们认为：首先，试试图以修修改法律律的方式式使法律律条款尽尽善尽美美，使法法律具有有完备性性是不切切实际的的。从这这个意义义上说，修修改法律律、弥补补法律之之不足并并不是完完善法律律，而是是使法律律的执行行更具有有现实性性、针对对性，使使法律的的调整功功能更加加有效。其其次，在在资本市市场领域域对法律律不完备备性的最最好弥补补，是建建立低成成本、高高效率、公公正执法法的监管管机构，以以及依赖赖于具有有强制力力的司法法机构的的适度介介入。在在金融监监管机构构不能完完全进行行监管的的领域，法法院等司司法机构构的介入入也会弥弥补监管管不足。当当然，需需要着力力解决监监管失灵灵和司法

26、法阻碍之之弊端。第第三，企企图将所所有的不不良行为为、利已已行为、败败德行为为定性为为非法，从从而予以以彻底杜杜绝的立立法动机机，潜意意识追求求的是法法律责任任完备化化的目标标，而这这是一种种错误的的观念。有有些行为为是需要要道德、伦伦理来规规制的，如如果都纳纳入法律律范围用用法律来来调整是是一种不不正确的的观念，是是对法律律的曲解解。有一一个例子子就是内内幕交易易。从美美国的证证券法到到中国的的证券法法通常都都把内幕幕交易定定性为一一种犯罪罪行为、一一种严重重的证券券欺诈行行为，我我国证券券法、刑刑法对内内幕交易易的规定定相当严严厉。但但不论是是美国还还是中国国，内幕幕交易天天天都在在发生，

27、仅仅有很少少的犯罪罪被惩之之以法。那那是否是是法律太太过严厉厉?这一一问题，西西方学者者几十年年前就有有思考，有有人认为为适当的的内幕交交易是一一种激励励机制，但但主流思思想仍认认为内幕幕交易违违法。各各国证券券法将内内幕交易易的信息息范围、适适用主体体无限制制扩张，非非但没有有阻却内内幕交易易，反而而在某种种程度上上不利于于对所有有者、管管理层的的激励，就就是一个个很好的的例证。2、股股东、管管理者、投投资者之之间的利利益冲突突，症结结是信息息不对称称新古典典契约理理论假定定信息是是对称的的。但自自阿克尔尔洛夫把把不对称称信息引引入对市市场的研研究，并并使信息息经济学学成为主主流经济济学的一

28、一部分以以后，人人们已认认识到信信息的不不完全和和不对称称是市场场经济存存在利益益冲突的的重要根根源。现现代契约约理论认认为，资资源配置置达到最最优状态态的重要要前提之之一是私私人决策策者拥有有充分、准准确、全全面、及及时的信信息。证券市市场中的的信息不不对称现现象十分分普遍和和突出，加加之搜集集和处理理信息的的成本较较高、搭搭便车现现象的出出现，使使得愿意意开发并并供给信信息资源源的市场场主体失失去积极极性，从从而导致致证券市市场信息息供给不不足。内内幕交易易、市场场操纵、虚虚假陈述述的存在在和泛滥滥，更凸凸现了普普通投资资者在获获取信息息资源方方面的法法律困境境。鉴于于信息在在资本市市场资

29、源源配置中中的核心心作用，立立法和政政府机构构应当致致力于解解决市场场信息不不对称和和信息不不完全的的问题，为为投资者者创造获获取真实实、准确确、充分分、及时时的信息息的市场场环境和和法制环环境。3、赋赋予国有有股、法法人股以以完全转转让性在我国国证券市市场上，由由于作为为非流通通股的国国有股和和法人股股的普遍遍存在，使使得股权权分散无无法达到到预期的的理想状状态。尽尽管上市市公司的的股权分分散标准准均符合合公司法法第1552条第第四项规规定的最最低标准准(持有有股票面面值达人人民币110000元以上上的股东东人数不不少于110000人，向向社会公公开发行行的股份份总数的的25%以上)，但在在

30、非流通通股大比比例存在在的情况况下，该该种最低低分散比比例实际际上被稀稀释。当当然，从从理论上上说，国国有股、法法人股的的资源所所有人可可以通过过所有权权统一降降低代理理成本和和解决可可塑性资资源条件件下的道道德风险险。但对对公众公公司而言言，所有有权统一一是几无无可能的的。而且且，公众众公司的的所有权权由许多多人共享享，如果果部分股股东拥有有专业化化资源而而其他股股东没有有此权力力也会产产生道德德风险。股股东们在在不能采采取最佳佳方式达达成一致致意见的的情况下下，可以以通过股股份的可可转让性性而得到到解决(即”用用脚投票票”)。因因此，赋赋予国有有股和法法人股以以完全转转让性(除协议议转让外

31、外，还应应进入交交易市场场竞价转转让)，尽尽快实现现与公众众股一样样的竞价价流通，是是实现股股权充分分分散，解解决资源源可塑性性，公平平分享专专业化资资源的有有效途径径(据最最新消息息，我国国年内要要解决股股权分置置的问题题)。4、监监督和激激励管理理人员(代理)的新制制度安排排如果一一家公司司的管理理者不是是唯一的的所有者者，就会会产生代代理成本本。股东东通常把把管理权权委托给给管理人人员以对对公司实实施控制制。管理理人员(董事、经经理)作作为资源源所有人人(股东东)的代代理人，在在尽职尽尽责的情情况下，可可以防止止公司资资源因股股权分散散而被机机会主义义行为掠掠夺的风风险。但但另一方方面，

32、只只要管理理人员不不是1000%的的所有者者，他们们就会躲躲避责任任，如过过分地消消费工资资之外的的额外补补贴;不不谨慎勤勤勉地把把握盈利利的投资资机会。躲躲避责任任的代价价主要由由委托人人承担。传统的的法律制制度为解解决代理理人问题题往往强强调管理理人员的的忠实义义务、注注意义务务，并严严厉禁止止自我交交易、内内幕交易易、不当当关联交交易。然然而其效效用十分分有限，且且不能降降低代理理成本。新新的制度度安排应应考虑：1、通通过激励励机制(如股票票期权)的设计计，将管管理人员员躲避责责任、消消极怠工工的代价价(福利利损失)转由其其承担，而而不应由由股东(委托人人)承担担。2、使使监管机机制市场

33、场化。管管理人员员应当受受到内部部竞争(其他人人取代)和外部部竞争(管理人人市场)的监督督。与此此相适应应，法律律应当放放宽委托托人解除除不称职职管理人人员的条条件，简简化解职职程序(而我们们现在解解聘上市市公司董董事的程程序却非非常繁琐琐)。33、促进进控制权权市场的的发展。公公司控制制权市场场(公司司购并)理论假假定：公公司管理理效率与与公司股股票的市市场价格格是高度度正相关关的。经经营管理理不好的的公司的的股票价价格会相相对于它它所在的的行业或或整个市市场的股股票价格格下跌。如如果一个个公司的的股价较较低，那那些相信信能更有有效管理理该公司司的人就就会预期期从购并并该公司司中获取取大量的

34、的资本利利得，因因此较低低的股价价往往会会导致公公司被购购并，是是控制权权市场保保证了公公司管理理人之间间的有效效竞争，并并对没有有控制权权的小股股东提供供了强大大的保护护。5、完完善以股股东为终终极决定定者的决决策控制制系统所有权权与控制制权的分分离，是是现代公公司制度度的一个个重要特特征。由由于所有有权非常常广泛地地分散于于大量股股东间，导导致一般般股东无无法有效效地行使使股东权权监督公公司管理理层，公公司股东东实际上上丧失了了对其所所有的资资源的控控制权，管管理层实实际上控控制、支支配并在在某种程程度上享享有公司司的资源源。早在在二十世世纪五十十年代，美美国学者者Berrle和和Meaa

35、ns就就揭示了了这一现现象，他他们指出出：由于于管理权权和所有有权不是是由同一一个人持持有，管管理层利利益和所所有者利利益并不不一致，且且存在着着利益冲冲突，在在所有权权分散时时，对这这种冲突突的解决决往往是是以有利利于管理理层而告告结束的的。在所有有权和控控制权分分离的公公司，风风险承担担与决策策职能可可以分离离。股东东享有无无限制的的剩余资资产索取取权和有有限责任任，并且且可以转转让股份份，现金金流量的的不确定定性的巨巨大风险险由众多多的人来来分担。股股东享有有决策控控制权;决策管管理职能能委托给给拥有相相关知识识和信息息的代理理人。决策控控制系统统的特征征：(11)决策策等级制制度;(2

36、)员员工和管管理者之之间的相相互监督督系统;(3)决策控控制权通通常授予予董事会会行使，内内部控制制由专家家董事(独立董董事)执执行。决策过过程包括括下列要要素：资资源分配配及合约约草拟的的初始建建议;在在可供选选择的决决策方案案中选优优;执行行经过批批准的决决策;监监督一评评价决策策代理人人的表现现;激励励、奖励励系统。公司法法或证券券法中将将发起人人协议、公公司章程程、招股股说明书书、公司司募集资资金运用用计划、财财务预决决算方案案等重大大事项的的决定权权授予股股东会行行使，就就是对股股东作为为所有权权人和终终极决定定者的法法律地位位的确认认和尊重重。董事事会、经经理阶层层的职权权是由股股

37、东之间间的契约约安排所所赋予的的，本质质上并非非法定权权利。法法律实施施中所暴暴露出来来的决策策者(股股东)和和管理者者(董事事)，管管理者和和执行者者(经理理)之间间的权力力冲突(如经理理的法定定职权侵侵蚀董事事会权力力)，在在很大程程度上归归因于立立法者用用法律条条文取代代了本应应由所有有者的契契约合意意进行的的权力配配置。当当然，法法律不禁禁止所有有权人将将其权力力部分转转移给管管理者行行使，只只要这种种转移不不违背法法律的强强行性规规范和社社会公共共利益。但但无论是是管理者者、执行行者，还还是债权权人、第第三人，非非因法律律规定、司司法裁判判或所有有权人同同意，不不得侵袭袭、妨碍碍所有权权人的终终极决定定权。