海信并购科龙案例分析

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1、海信并购科龙案例分析海信集团介绍并购方青岛海信空调有限公司是海信集团旗下的子公司，成立于 1996 年，注册 资本 6.7 亿元，占地 300 多亩，青岛海信电子产业控股股份有限公司出资 93.33%；香 港中渝实业出资 6.67%。2007 年又注资 5 亿元，成立海信（山东）空调有限公司。该 公司引进国际领先的变频空调生产技术，主要研发白色家电空调，是具备领先技术水 平的家用空调专业制造商和服务商。海信集团通过子公司间接控股的方式，持有海信 空调总体股份的 93%，成为控股股东，因此海信并购科龙一案的并购方实际控制人为 海信集团。海信集团的前身是青岛无线电二厂，成立于 1969 年，主营业

2、务是生产并经营半 导体收音机，1979 年青岛无线电二厂与电子元件八厂等四单位组成青岛电视机总厂， 主要生产电视机，2000 年海信集团有限责任公司正式成立，开启了其家电产业之旅， 成为国家首批创新型企业。通过收购科龙集团，海信集团成为了国内唯一的同时拥有 三个电子产品商标的企业集团，其持有海信、科龙和容声品牌享誉国内外，获得了众 多消费者的认可和青睐，历年来公司坚持创新高科技产品，提升产品质量和服务水平， 发展国际品牌的经营战略，大力推动产业结构优化，目前其经营产业主要涉及家电、 多媒体、信息系统、通信、现代地产、新型服务业六大板块，主营彩电和冰箱的生产 与销售，2013 年销售收入突破 9

3、00 亿元，成为中国电子信息百强企业的第 6 名。 科龙集团介绍科龙集团成立于 1984 年，成立之初主要生产冰箱，是我国白色家电企业的领头 羊，其制冷技术发展较早，处于国内领先地位，1996 年在香港成功发行上市，其旗 下拥有“科龙”、“容声”等一系列知名品牌，主要经营冰箱、空调、冷柜、洗衣机 和小家电五大类产品，其中冰箱和空调产销量位居全国前列，连续 10 多年获得家电 销售之首。科龙电器“技术立企、以人为本”为核心理念，始终注重技术的创新研发，曾因 其先进的技术，获得过多次国家科技进步奖、联合国节能明星大奖等奖项，科龙电器 一直以强劲的技术能力、良好的信誉和过硬的产品质量在家电领域占据着

4、巨大的市场 份额。另外，科龙电器拥有着庞大的国内和国际销售网络，在全球覆盖范围广，与 100 多个国家及地区建立了长期合作关系，满足了世界各地顾客的个性化需求，有技 术、质量、销售网络的支撑，科龙电器已成为全球主要的家电生产支撑力量之一。 但 2000 年，科龙首次出现了 6.78 亿元的亏损，2001 年顾雏军带领的具有国际背 景的广东格林柯尔利用国有企业加快推进产权改革的时机，采取了法人股股权转让的 手段受让了顺德政府手中持有的科龙股权，格林柯尔获得 20.6%的股权，成为第一大 股东，掌握了科龙的经营管理权。在格林柯尔接手科龙之后，顾雏军对科龙实行三 板斧，优化生产成本、再造企业价值文化

5、和建立全球化的战略视野，使科龙起死回 生，发展异常迅猛，2002 年科龙实现销售收入 48.4 亿元，取得了 2 个多亿的利润， 并且顾雏军通过并购全国冰箱业提高了科龙的冰箱产能；2003 年科龙在白色家电市 场占有率日渐提高，销售总额超过 60 亿元，股东分配收益额增长迅速；2004 年科龙 获得了 80 多亿元的销售收入额，在国内占有很大的市场份额。从 2005 开始，科龙却连续发生了很多问题。在 2004 年前三个季度报表中，科龙 显示获得的盈利额为 2 亿元，但当 2005 年 4 月科龙公布 2004 年企业年度报表时，年 度盈利额由收益转为亏损，亏损额高达 6000 万元，这引发了

6、外界的各种猜想。与此同时，发生在以前年度经营管理期间存在的各种坏账、闲置资产、应付账款、多余存 货、过度无效投资、经济纠纷等各种造成亏损的潜在因素集中浮出水面。同时，前董 事长顾雏军先生等人涉嫌经济犯罪、侵占并挪用公司财产，致使科龙电器面临违反证 券法规的局面，最终证监会决定对科龙进行立案调查。6 月份以后，科龙供应商停止 供货，银行也索要欠款，在公众信用危机、销售危机以及供应商危机的相继影响下， 科龙于报告期 5 月至 9 月将近半年的的销售旺季停止了产品的生产和销售，市场销售 大幅度萎缩。经查顾雏军与部分管理团队等人 2002 年以来违反证券法有关规定， 在经营期间虚增企业收入额、少计各种

7、费用，虚增经营利润。同年，顾雏军及部分管 理团队被逮捕，数名独立董事在各种压力下同时递交了辞辞呈，接连着科龙电器的股 权都被法院冻结，科龙由盛转衰、举步维艰，不得不踏上重组之路。海信集团是特大型电子信息产业集团公司，在中国黑色家电行业占据竞争的优势 地位，但与行业领先者相比，其白色家电的市场占有率和生产规模还存在一定差距。 因此，为了提升在家电行业的产能和竞争能力，2005 年，海信制定了一套完整的家 电产业调整战略计划，目的在于整合旗下的白色和黑色家电，实现两者并驾并驱的发 展。在此时，业内的竞争者科龙电器曝出亏损新闻，临近破产崩溃，海信看好了科龙 白色家电的品牌、产能和市场占有率，为了获得

8、科龙的先进的生产技术、能力和销售 渠道，确定了收购科龙的目标，在平衡黑白家电的同时，利用科龙在南方市场的高额 占有率，均衡海信产品在国内南北市场的战略布局，实现企业规模的低成本扩张，增 强其在国内外的竞争力。为了准确评估科龙的并购价值，周厚健亲自从集团内部挑选 了六位高管专家，组成了并购科龙的调研小组，实地考察了科龙的产品、生产线、债 务、资产及运营状况，耗时半年多，最后海信决定全力收购科龙。海信集团与已入狱的顾雏军经过多次协商，最终签订了收购科龙股权的协议，海 信空调有限公司以 9 亿元作为对价购买了顾雏军个人名下 26.43%的科龙股份，掌握 科龙的生产经营权，成为第一大股东，总裁于淑珉率

9、领海信数十位营销、财务管理人 员开始全面接管科龙电器。但为了将收购风险减少到最低，规避可能存在的财务风险， 海信决定首先双方共同委托会计师事务所，对科龙电器资产及所转让股份的价值进行 全面审计和评估，首付收购资金 5 亿元，根据评估结果重新计价，最终价格实行多退 少补。2006 年 6 月，中介机构对科龙价值进行评估后，海信与科龙又协商签订了一 份补充协议，协议规定每股转让价格为 3.43 元，采取现金付款方式，最终将收购价 格定位为 6.8 亿元，2006 年底完成了股权过户，海信对科龙空调的收购在历经近一年 终于尘埃落定。本次并购的一个很大亮点为周厚健提出了一种创新的收购方式，即在没有确定

10、股 权的前提下，海信通过签订销售代理协议的方式，提前参与科龙的经营管理，根据现 有状况了解并预测科龙收购后的生产运营前景，为并购后在短时间内顺利接手科龙、 达到战略目标创造有利条件。销售代理协议时间为 6 个月，该协议规定，海信营销（海 信集团的子公司）提供 6 亿元的借款资金帮助科龙进行救市，先借给科龙 3 亿元的资 金帮助科龙恢复生产，根据需要，后期可追加支付 3 亿元。作为回报，在救市期间， 海信营销公司承担科龙的全部产品销售业务，并且按照销售总额的百分之一收取销售 代理费，6 亿元借款资金也于协议结束后收回。海信的这种“先援手经营，后进行资 本谈判”的稳健并购方式，降低了自己要面临的财

11、务风险，提高并购的成功率。海信正式并购科龙后，如何对科龙进行各项整合，使科龙和海信的家电业务整体 运营并实现规模效应成为首要解决的问题。并购前后，科龙与海信的财务运作体系差别很大，为了改善科龙公司混乱无序的资产状况，发挥财务管理的核心作用，海信即 刻启动了对科龙的财务整合计划，以期能够增强集团核心竞争力，实现既定的战略目 标并购方海信集团拥有自己的集团公司，业务涉及白色家电、黑色家电、房地产等 多方面，其财务管理目标为整个海信集团公司的价值最大化服务，被并购方科龙电器 公司经营范围以白色家电为主，实现自身价值最大化、增加股东和管理层收益是并购 前追求的财务目标。并购完成后，确定了“集团整体价值

12、最大化”的统一财务目标， 在这一目标的指导下，海信与科龙签订的“销售代理协议”，这一经营协议使科龙继 续保全其原有的销售体系，海信营销公司负责帮助科龙全面推广家电产品，全面掌握 科龙的资金往来，也控制了科龙经营和财务恶化的局面，同时也为海信营销公司带来 了一定的利润，实现了整体的共赢。实施代销协议推动海信完全进驻科龙，全面掌握 科龙的财务状况，从集团整体的角度进行业务和财务的运营。另外，在企业价值最大化的整体财务目标的指导下，海信改变了顾雏军时代粗放 式、重规模不重质量和利润以及忽视资金、产品周转的管理模式，提出了新的财务理 念，按照健康比利润更重要、利润比速度更重要的思想，使集团能够在健康的

13、模式 下发展壮大，实现企业价值最大化。海信的财务管理风格是稳健，坚持财务的“保守”是海信集团在历经多年规模不 断扩张、产业不断增多的保障，是能够保证财务安全、避免财务风险、实现集团健康 稳步发展的关键。财务上的“保守”主要表现在以下三个方面，一是集团内各个子公 司非常重视管理层财务素质的培养，要想任职一把手，在具备业务能力和管理能力的 同时，必须还要有专业的财务知识背景；二是对子公司进行考核时，非常重视财务指 标的考核，考核结果影响公司的下一步运营战略定位和集团地位；三是加快资金的周 转速度，将资产负债率控制在一定范围内，保持较高的偿债能力。相对科龙来说，海 信集团拥有一套规范、精细的财务管理

14、制度，因此，在并购科龙之后，海信集团利用 自身财务制度的优势对科龙的财务管理制度进行了整合和调整，使其贯彻“要发展、 更要健康”的发展思路，在作经营和财务计划时，坚持“既突出效益又追求规模， 保证在财务健康的条件下寻求更好的发展的原则。具体的整合措施主要有： 第一，在投资管理制度方面，突出主业，清理无效公司和非主导产业。改善科龙 过度投资、占用大量资金却不产生效益的状况，健全投资管理制度，规范了投资的审 批与考核制度流程，大力清理对本集团主营业务贡献不大和投资回报低的投资，减轻 财务投资负担，清理非主导产业，采取更加谨慎的态度进行非主营业务等的投资，使 公司更加专注于主业投资，集中一切资源保证

15、主营业务的恢复和发展。第二，在资产管理制度方面，制定了有利于各级企业资产的使用与管理制度，例 如在存货管理中采用保证金制度，降低企业的发货风险，统一应收账款管理制度，控 制账款的回收期，使未达账项的数额恢复到正常水平。加强营业费用的管理和控制， 补提前期未计提的费用，降低营业费用。第三，在筹资制度管理方面，加快实施科龙电器的资产重组，改善严峻的财务状 况，降低财务风险，增加外部融资渠道，营造好的融资环境。海信董事长周厚健亲自 出席“相信海信、相信顺德”的银企沟通会，利用海信的声誉提高科龙公司的信用， 争取青岛和顺德银行对科龙的支持，降低保证金额度，改善融资环境，拓宽融资渠道， 为科龙进行融资创

16、造有利条件，稳定当前的融资规模，并在保证信誉的前提下力争扩 大融资规模。海信调整了科龙总部的组织结构，尤其是财务组织机构，实行了定岗定编，派驻人员接管财务关键岗位，撤掉了一些多余的部门和干部职位设计，调整了员工的薪酬 结构，通过整合，财务部由原来的 70 多人压缩到 20 多人，精简了人员，既增加了关 键人员的薪资又节省了总成本，同时解决了科龙资金困难的问题。另外，为了加强财务内部控制，科龙公司特别成立了审计部，直接向审计委员会和董事会负责。内部审计人员具备足够的财务和管理等方面专业知识，有权参加公司 有关经营和财务管理决策会议，对本公司的经营效益、财务收支、财务预算、财务决 算、资产质量、经

17、营绩效及有关经营活动进行审计监督。不断建立和健全内部控制制 度，保证公司会计信息的真实性、完整性、合法性，保证公司在财务管理、重大投资决策、 关联交易决策和信息披露等方面严格管理、规范运作，切实保护公司和投资者 的合法利益。2005 年并购之后，为了完善科龙现有的会计核算体系，规范会计核算程序，新管理层颁布了多部会计核算法规，包括集团内部产成品（产成品）结算管理办法、 集团内部产品（配套类）交易管理办法等规定，完善了内部交易和结算方法，规 定了在进货、生产、销售整个产业链流程中，各个环节的内部交易如何定价，采取什 么样的方式进行结算。明确了各个环节的收入和经营业绩如何确定，对内部利益进行 公平

18、合理的分配，保证各个环节的盈利和合法利益。对内部交易中，各个关联方的责 任进行具体分配，避免因责任不明而引起经营冲突，影响产业链的正常运转。完善的 会计核算体系和程序，在促进产业链上下游企业规范运营的同时，促进公平竞争，实 现自我发展，共同推动利益最大化。海信并购科龙后，确立了实行集权与分权相结合、以分权经营为主的经营体制，集团内各子公司在同一平台下，独立核算、自负盈亏，同时对子公司业绩评估考核体 系进行了完善和整合，建立经营计划体制、内部核算体制、薪资体制和财务考核体制， 增加财务指标考核比重。集团按经营业务的不同性质和不同规模对子公司所有员工实行严格的奖惩考核制度。首先，子公司总经理实行年

19、薪与经营责任指标挂钩，经营者的个人收入与经营 成果相对应。比如子公司由于管理不善导致应收账款过高（超过销售收入 5%）、资产负债率不合理导致偿债风险过大、存货周转率未达到集团规定等任何一种情况出现，既定的年薪就会遭到否决。其次，经营者职务与各子公司责任指标挂钩，集团内 部新管理层按要求每月举行“月度经营例会”，在例会上，各子公司管理层需要结合 公司的实际运营情况，对本公司上个月的经营活动进行全面分析，包括销售(生产) 计划的完成情况、销售毛利率、资金周转情况、应收账款回收情况、产品研发情况、 产品生产质量和周转天数、公司运营费用等进行总结，并与同行业竞争者进行相应的 比较，找出优势和弊端。集团

20、根据子公司的运营情况，对财务指标完成最好的公司进 行表彰和奖励，对财务指标完成情况未达到标准的子公司进行相应的批评，群策群力， 帮助管理层分析问题产生的原因，并制定下一月的计划预算，并在下月考核时兑现， 实现月度动态监控。最后，各子公司员工的奖金的发放与集团的考核结果密切相关， 调动员工工作的积极性。海信集团在完成并购后，首先对科龙公司的所有固定资产进行了鉴别，对资产的使用率和作用进行了分析，对有价值的资产进行了吸纳，对多余资产进行了剥离出售， 盘活了固定资产。为了加强对科龙集团所有子公司固定资产的清理和整顿，海信集团成立了“子公 司管理中心”，出售低值和无效的资产，整顿使用不当、没有发挥恰当

21、价值的资产， 提高资产的使用效率。2005 年，在成功进驻科龙时，对科龙集团所有固定资产进行 了盘查统计，采用招标的方式，先后 7 次对闲置和应报废的设备（如模具等）进行了 清理。在 2006 年到 2007 年，集团先后发布了 12 次重大资产转让的公告（表 4-1）， 处置与主营业务无关的资产、完善资产结构。利用收益资金偿还银行欠款，剩余资金 用作公司生产经营流动资金，很大程度上盘活了公司资产。(1)降低各环节的资金占用、盘活自由资金、提高资金周转速度并购完成后，为了加强对资金的管理效率，规范资金在各个环节的运营使用，公 司先后出台了资金计划管理办法、存货资金管理办法、产销计划衔接管理 办

22、法等相关资金管理文件，实现资金的统一管理，使资金管理有据可依。 首先，制定科学的资金使用计划，将各生产经营管理环节的资金占用指标进行合 理细分。材料采购、生产制造、成品流转、应收账款管理等环节是影响资金周转的关 键环节，在这些环节建立一系列科学合理的内部控制制度和相应的考核与管理制度， 采取措施处理不合理的资金占用项目，减少闲置资金，降低货币资金的无效流出，提 高资金周转速度和效率。其次，对子公司资金占用情况实现目标管理制度。定期对公司资金的额度、来源、 去向、使用额度、结构比例进行研究，确定每个流程阶段资金管理负责人，实时对资 金使用情况进行目标分析，发现与目标存在差异的原因并寻找改善手段，

23、控制资金的流向，使所有资金能够运用到高收益的项目，增加经营活动现金流量，保证主营业务 正常经营，使存量资金能够保障并促进集团的生产运营。(2)加强存货管理力度科龙公司经营管理部提出并倡导执行存货分类管理制度，分别对现有的库存物资 进行了重新分类，确定了原材料、在产品、产成品等的具体数量和用途，就不同类别 的存货实行不同的管理方法，制定不同的管理对策表，专人负责领导并跟踪对策的执 行情况，并明确了各项任务的完成时间。根据分析结果，对不同用途的物资进行了处 置，对于不需要额外加工，能够直接用于生产的物资，为了减少库存物资的占用，节 省库存费用，可以采取追加生产资金的方式进行生产销售，减少了库存费用

24、并实现了 资金回笼；对于长期积压、闲置或即将报废的存货，进行降价处置，减少损失；对于 公司之前被查封的资产，进行降价处理，实现资金的回收。加强对在途物资及库存的管理，制定精确的采购计划，采购中心要严格按采购计 划进行原材料和物资的采购，根据库存水平和生产计划，确定采购量、采购周期和采 购点，实现三者的无缝衔接，既要使库存能够保证安全生产，又要避免多余库存。同 时，对生产过程进行严格控制，合理控制在产品和产成品投放量，保证满负荷生产， 努力促使产品占用等指标保持在合理的状态。(3)追偿应收账款，加强应收的管理在各级政府和监管机构的帮助下，加大对应收账款的催收力度，最大限度的追偿 和回收格林柯尔系

25、及其关联方或第三方占用的资金。对应收账款进行严格的账龄分期 管理，根据账龄和欠款公司的情况，对应收账款及时提取坏账准备，追偿过期账款， 提高应收账款周转率。本文主要从盈利能力、偿债能力、营运能力、成长能力四个方面对海信科龙财务 整合效果进行分析评价，选用了并购前 1 年、并购当年及并购后 8 年海信科龙对外公 布财务报表的数据进行计算，在这 10 年中存在一些整合外的因素对财务指标产生影 响，文章对于这些因素会进行简答的分析，以便更准确的评价海信科龙财务整合的效 果。从图 4-1 可以看出，从 2004 年到 2005 年，科龙电器经营业绩不佳，盈利能力出 现大幅滑坡，2005 年总资产利润率

26、和主营业务利润率都达到负值，公司出现严重的 亏损，经营情况十分困难。2006 年，海信通过签订半年的待售协议真正入驻科龙之 后，这些指标出现了大幅上涨，总资产利润率从 0.08%上升到 11.58%，主营业务利 润率从 13.69%增长到 21.43%。这体现了海信并购科龙的 8 年来，企业扭亏为盈，盈 利能力得到极大提升。值得注意的是，2008 年受全球经济危机的影响，企业销售不佳，出现盈利下降 的情况，这是国际经济大环境造成的结果。另外，与 2010 年相比，2011 年企业的盈 利能力出现大幅下降，对海信经营情况进行分析得出，这很可能是因为 2010 年海信 集团为了整合业务，通过资产置

27、换的方式将海信的白色和黑色资产进行了分离和整 合，海信的白色资产与科龙的其他业务进行了资产置换，科龙专门运营白色资产业务， 而将其他业务都整合进入海信。因此，为了实现整合的成功，海信科龙可能将大量的 精力和资源用于完成并购双方白色家电品牌和资源的整合，而更少的精力投入产品的 推广和销售，其盈利能力因此受到了一定影响，但在整合完成后，经过有效的调整， 2012 年海信科龙的盈利指标又迅速恢复了正常，走势状况良好。如图 4-2，科龙在并购前的资产负债率达到 70%，其长期和短期偿债能力都是比 较弱的，2004-2006 年，由于经营状况的恶化和债务的增加，偿债能力逐渐下降达到 低谷，2006 年流

28、动比率 44.34%，速动比率 26.76%，资产负债率达到 117.98%，呈现 资不抵债的状况，财务状况非常严峻，经营风险大。2006 年，海信进入科龙后，偿 债能力虽然有所增强，但是仍处于较低水平，直到 2010 年科龙才完全走出资不抵债 的状况。到 2013 年以海信为依靠的科龙经营状况越来越好，其流动比率和速动比率随着市场的扩大和实力的增强而步步增高，企业的短期偿债能力迅速提高得到进一步 增强，资产负债率也从 2010 年的 88.64%降低到 2013 年的 73.13%，说明企业的长期 偿债能力也有所增强，经营风险降低。但不容忽视，2013 年科龙的资产负债率仍旧高于 70%，高

29、于国际同行业的标准 （国际上通常认为，资产负债率等于 60%时是恰当的），科龙的长期偿债能力还有待 加强。由此可见海信并购科龙后，虽然不断的采取处置多余资产、加快资金周转等方 式来偿还债务，但仍旧存在负债过高，长期偿债能力低，财务不稳定的问题。因此， 应该加强财务整合措施，调整财务结构，继续推行稳健性财务政策，改善公司的偿债 能力。从图 4-3 可以看出，从 2005 年海信并购科龙后，海信科龙电器有限公司的周转 率虽有波动，但从总体上都有所提高，明显高于并购前的数值。首先，并购完成后由 于海信采取各种措施加大资产的整合，所以 2005 年到 2009 年，科龙资产使用状况明 显好转，总资产周

30、转率和存货周转率均大幅上升。2010 年以来，科龙资产规模不断 扩大，产能的不断增加，但销售情况相对来说扩大较小，导致存货周转率有所下降， 但仍处于正常水平。另外，在应收账款方面，并购后科龙加强了应收账款的催收力度， 应收账款的周转率明显增加，整体来说，科龙目前的资产使用状况处于相对良好的状 态。如图 4-4，科龙 2004 年到 2005 年主营业务收入增长率和主营业务利润增长率大 幅度下滑，处于负增长状态，这种负增长是由于 2005 年 5 月份开始科龙经历了接近 半年的停产，并且存在大量经济纠纷和坏账，销售市场萎缩造成的。2006 年海信正 式接管科龙后，主营业务收入和主营业务利润增长率有了突破性的增长，说明并购当 年就取得了很大成效。但从 2007 年以来，家电行业原材料价格大起大落，2008 年金 融海啸又席卷全球，对家电行业销售造成了很大影响，科龙在经历了两年短暂的经营 业绩小幅上升后又大幅下降，其利润增长再次出现萎靡不振的状态。从 2009 年开始， 科龙便渡过了寒冬，步入正常运作轨道，主营业务收入和利润增长率都逐渐恢复了正 常水平，成为稳定成长的企业。