中信启航专项资产管理计划QA

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1、中信启航专项资产管理计划Q&A一关于本产品1产品设计Q产品一年几次付息？付息时点是？A1年1次付息。付息时点为产品存续期内每年的最后一个工作日，最后一次付息日为专项计划终止日Q优先级期限几年？A预期3年，不超过5年Q“基金有权提前结束”安排的原因？具体如何操作，决策流程是什么？A由于公募REITs存在3年内推出的可能性，若3年内推出公募REITs，且届时市场情绪良好，基金管理人出于投资人收益最大化的考虑，经投决会通过，即可安排产品提前结束Q次级投资的投资收益（派息及权益投资回收）分配是怎样的？A日常派息是每年源自物业租金的收益扣除各项税费后优先支付优先级受益凭证固定基础收益之后的剩余部分，权益

2、投资回收是在基金退出投资后专项计划所持基金份额增值部分扣除相关费用和当年优先级基础收益后的剩余部分的90%2产品收益Q优先级收益率低于同信用等级金融产品，溢价合理性？A本产品的优先级产品并非纯粹的固定收益产品，由于其能为投资者分享未来物业增值部分，故其实质上为附带认股期权的夹层产品，该期权的内在价值将对其收益率提供补偿。若以目前测算来看，其退出时所获得的的综合收益水平将优于同信用等级金融产品3产品风险Q优先级是否有本金损失的风险？A考虑到作为目标资产的两栋房产地理位置优越，资产价值较高，未来价值出现下滑的可能性较小；承租户主要为中信证券及其关联公司，租户资质优良，未来租金收入稳定。根据中诚信评

3、级报告测算显示，北京和深圳写字楼售价的历史数据显示，近5年写字楼售价最大跌幅均发生在2009年，即全球金融危机爆发时期，跌幅分别为17%和13%。在此基础上，评级机构按照非公募基金退出方式的不同，将上述最大跌幅分别放大1.4倍和1.6倍，即以上市方式退出时，北京物业和深圳物业公允价值累计减值分别为23.8%和18.2%；以收购方式退出时，北京物业和深圳物业公允价值累计减值分别为27.2%和20.8%。在上述极端压力场景下，测算专项计划现金流对兑付专项计划税费及优先级受益凭证本息所产生的影响。结果显示专项计划的现金流入仍能覆盖当期计划所产生的税费支出及优先级受益凭证本息兑付。从而中诚信对优先级给

4、予AAA评级，即表明该优先级基本不受不利经济环境的影响，本金的减值风险极低同时，由于物业估值采取的是2012年的评估值，目前已经有约10%的增长，再加上30%次级档的支撑，优先级本金的安全垫约有40-50%4产品政策Q证监会取消专项计划产品审批对本产品是否有影响？A根据目前与证监会及交易所沟通，本产品不受影响Q非公募基金是证券投资基金吗？和基金子公司专户有何区别A本非公募基金是新基金法实施后获批的唯一一支非公开募集证券投资基金，该产品与基金子公司专户适用法规有所不同Q国内推出REITs有无时间表？可能性多大？取决于哪些因素AREITs作为房地产市场中一支重要的金融工具，一直以来各监管部门都予以

5、了高度重视。启航私募REITs产品作为中信证券发起的一支准公募REITs产品，是在证监会的指导下为公募REITs产品推出而准备的试点产品，其交易结构的搭建到目标资产的准备都是按照公募REITs标准设立。目前证监会已着手进行公募REITs细则的起草与制定。中信证券作为国内REITs研究小组主要参与方也与会里保持着紧密的沟通，预计年内有很大可能取得突破Q国内REITs的形式？与国外有何差别？A预计采用信托型REITs结构，与国外主流REITs产品没有本质差别QREITs是否仍然面临双重征税问题？A预计公募REITs产品推出时相关税负问题会得到妥善处理Q基金能否投专项资产管理计划？A可以投资。根据证

6、监基金字200693号关于投资基金投资资产支持证券有关事项的通知，证券投资基金可投资中国证监会批准的企业资产支持证券类品种，本产品属于该品种Q专项资产管理计划的流动性怎样？A目前交易不够活跃，但由于本产品具有对于未来REITs开闸的预期，对催生市场的交易意愿有正向作用二交易与管理1交易方利益冲突Q各参与方是否存在利益冲突的问题？A根据与证监会相关沟通，为尽可能降低试点产品的投资者风险，选择了以中信系金融机构作为主要承租方的优质物业，各参与方存在一定的关联交易，但产品本身设置了多项措施以有效防范利益冲突对投资者利益的损害首先，中信证券已承诺认购次级份额的10%，本产品的次级部分是优先级份额的安全

7、垫，通过持有次级，中信证券将与投资人共担风险，保持利益一致其次，为保证租金定价和资产估值的公允，项目团队引入独立第三方机构对交易的公允性提供充分证据以有效避免可能的不利影响。在未来物业运营和处置环节，基金管理人也将充分利用独立第三方的专业服务机构，将物业管理服务外包并聘请专业资产评估机构进行全面评估再者，本产品引入持有人大会的决策机制。根据本次专项计划标准条款的约定，本专项计划的受益凭证持有人有权知悉专项计划投资运作的信息及专项计划资产的管理、运用、处分及收支情况，有权要求计划管理人作出说明，并可以通过召开持有人大会的形式对有关专项计划资产的相关决策进行表决2购买资产交易环节安排Q购买资产及管

8、理主要的税费有哪些？交易费用、期间费用A购买资产涉及印花税，运营管理阶段涉及印花税、营业税、房产税和所得税Q交易的完成是否有不确定性？预计何时完成A本项目相关物业资产的过户重组以及租赁合同的签署都已完成。产品一旦成立后续工作都将顺利完成，预计将于产品设立后一个月内完成Q完成交易的时间长短，是否影响优先级和次级投资人的收益？A完成交易的时间长短，不影响优先级收益，优先级的基础收益是从交割日开始计算，如果完成交易时间超过预计时间，会影响到次级投资人的收益Q交易环节是否存在税务、法律风险？A交易过程中的每个环节，都是有会计师、律师参与交易文件的设计以及相关合同撰写，并出具专业意见，确保整个产品合法、

9、合规。Q在中信证券的报表上楼宇的价值是多少？A建议投资人查阅2013年9月27日中信证券董事会决议公告。北京中信证券大厦资产原值2,310,486,204.86，深圳中信证券大厦资产原值660,200,516.54 （建议投资人查阅公告，资产原值模糊表述）Q作为基础资产的两栋楼，打了多少折A本产品的本质是真实资产交易，并非以资产信用为支持的债务融资，因此从产品设计上不涉及通过估值打折的方式进行增信的概念。3基金管理Q存续期分配中，“目标资产各项税费”主要包括哪些，税费规模和计算原则？“基金层面各项税费”主要包括哪些，税费规模和计算原则？A目标资产：房产税、营业税、租金印花税、保险费、维修费、所

10、得税等，净租金基金层面：基金管理费等Q租金支付日到产品利息分配日之间的租金收入如何管理投资？A项目公司可在有效控制风险、保持流动性的前提下，以现金管理为目的，将闲置资金投资于依法公开发行的国债、央行票据、投资级公司债、货币市场基金及保本型银行理财产品等风险较低、流动性较强的证券或用于银行存款。Q如果未来房地产市场不景气，优先级和次级持有人对于产品退出方式意见发生分歧如何解决？A在3年时间内，产品的退出都以REITs上市为目标，3年期满，即使存在未来REITs上市的可能性，基金管理人也将通过向第三方出售的方式卖出资产退出。在此大原则下，基金管理人会根据届时市场情况，以投资人收益最大化为原则，选择

11、退出时点。Q在法律层面，物业是否已经实现真实出售给基金，在极端情况下，投资者是否可以，以及在什么程度上实际控制物业？A法律层面上，物业真实出售给基金。份额持有人大会，如获半数以上投票可选聘基金管理人，实质上控制物业4资产管理Q资产管理人员的构成？有无资质要求A启航项目专门设立了资产管理部，特聘有资深管理经验团队对两栋大楼资产进行管理工作。同时，原物业管理人也将继续承担其物业管理职责，从而保证了物业管理的专业性和延续性Q租户、租约在期间是否可能调整，会对收益有何影响？A该项目主力租户为中信证券和中信银行，占到总租户的90%以上，均签有可覆盖产品期限的长期租赁合同，且租约每2年上调6%，完全匹配产

12、品设计需求。剩余小租户租金水平也将按照市场化水平进行优化调整三目标资产1物业产权Q两栋楼为何是部分楼层？A两栋楼一层部分作为共有物业分摊到其他楼层面积中，不是部分楼层2资产收益Q楼宇目前租金在市场属于什么水平？A根据DTZ的市场租金水平调研，北京物业所处燕莎商圈周边顶级写字楼租金水平在319-480元/M2/月；深圳福田中心区写字楼租金为165-250元/M2/月。所持两栋楼目前平均租金水平均在市场平均公允范围内Q物业的资产收益率是否具有市场竞争水平？A目前物业的毛租金收益率水平约为8%，显著高于市场平均水平，具备竞争优势。3租约Q每2年6%的租金上涨如何设定的？A比照租赁市场惯行的调租周期并

13、参考公允租赁租金上涨幅度确认Q中信证券签订的租约的起止时间AQ中信证券的6年租约到期后，如何继续招租？A中信证券在原租约基础上延续租约Q非中信租户的租金占比？A深圳的非中信系统租户贡献的租金占比为6.2%，北京全部为中信系统承租非中信系统租户贡献的租金占整体租金的比例约为1.2%Q租金水平是如何确定的？A根据市场调研机构对周边物业的可比市场租金水平确定四市场1市场走势Q如何看房地产市场走势及风险？A首先是经济增长速度，虽然GDP的增长速度略有放缓，但仍保持着较快发展，这为房地产市场的发展提供了经济面支持。我国持续推进产业结构调整，房地产作为第三产业重要组成部分将迎来快速发展的重要机遇期当前房地

14、产市场可能存在结构性风险，在部分区域的特定业态面临供大于求的情形，存在价格调整空间，但核心地块的优质写字楼物业的空置率持续走低，是地产投资的价值洼地，将会受到持续追捧Q写字楼市场走势如何？A根据DTZ对北京、深圳写字楼市场历史数据及未来租金、售价的预测情况，北京未来5年写字楼平均年化增长率为8%-11%，深圳市场也将保持5%-8%的温和增长趋势Q支持两处物业估值上涨的主要理由是什么？A从市场来看，目前甲级写字楼供应趋紧，各地空置率持续下降，租金稳步增长。从地理位置上来看，两栋物业均位于一线城市的黄金地段，具有极强的地域稀缺性。且两栋写字楼所处商圈均为城市核心区，周边拥有大量成熟商业配套Q目前测

15、算增长10%的依据何在？A根据评估机构在评估写字楼本身价值及市场走势的基础上形成的预测参考五退出1REITs估值QREITs市场估值如何预计？ 测算资本增值的口径？A根据国际市场的估值方式，以派息收益率水平进行预计，根据对成熟市场办公楼REITs产品的估值分析，预计派息收益率在2%-4%Q派息收益率以外，REITs上市后从PE角度如何进行估值？海外市场波动水平如何？AREITs产品不适用PE估值方式，同PE角度类似的专用于REITs的估值倍数为P/FFO（FFO即净经营现金流），这个指标在净利润之后对于公允价值增长率、递延所得税等项目做了调整。（由于FFO有专属的计算方式，不建议向客户提起）R

16、EITs在海外市场上的整体波动水平较小，在美国市场，REITs从1972年到2000年的平均Beta系数为0.56，也就是说，REITs的波动性只有标普500的0.56倍。金融危机时REITs的波动性有所提高，但是也表现出了相对于大盘指数的抗跌性。Q一旦以REITs形式上市，75%的份额可立即变现，是否会对估值和走势产生影响？AREITs上市时，75%现金+25%份额的对价只是对私募基金的支付方式，对于公募REITs基金而言，其100%的份额都是由市场投资人持有的（只是在第一年有25%的投资人是原私募基金投资人），和REITs估值和股价走势没有关系。Q美国、香港市场REITs上市后的波动情况如

17、何？A美国REITs市场规模大，资产优质，交投较香港市场更活跃Q香港市场的估值水平、流动性情况如何？A由于监管较为严格，且备选资产有限，香港自2005年首只REITs上市后，发展到现在市场上只有10只REITs，总市值约225亿美元Q选取美国及中国的市场数据作为估值参考，选取的时间段有限，没有跨周期，是否造成高估？A从美国1990年开始的长期的REITs指数表现来看，综合收益率较纳斯达克、标准普尔等有较大优势，因此REITs是典型的长期投资收益品种，由于兼具稳定收益和股票的资本利得双重投资属性，受到养老金、保险等大型机构投资者的青睐2第三方收购情形Q次级投资人的盈亏平衡点是对应什么退出价格？A

18、5年退出情境下，次级投资人的盈亏平衡点为物业估值51.72亿元，3年上市情景下,次级投资人的盈亏平衡点为物业估值50.56亿元QREITs退出情形下，次级投资者获得现金分配及REITs份额的比例怎样？A根据届时不同的估值情况会有不同，无法统一描述Q如果发生回购，估值由哪方来做？A估值可由交易双方各自聘请，并协商确定最终交易价格Q如果启动第三方收购，目前是否已有机构表达收购意愿？如果卖不出去怎么办A第三方收购只是出于产品完备性的考虑做出的安排，产品的最终退出还是以公募REITs为目标，目前没有对接收购机构届时该产品若以第三方收购方式退出，将以当时市场公允价值作为产品标的向市场邀约。鉴于一线城市写

19、字楼供不应求的市场局面和本产品基础资产的稀缺性和高收益性，市场出售达成交易的难度较小。Q关于退出，正常及保守情形退出概率分别是多少A我们认为正常以REITs公募上市退出的概率在90%以上，替代性的第三方出售退出概率低于10%六投资人1投资人认购Q次级投资人有无资质要求？需要如何办理手续A机构投资人即可，可在大宗交易平台上进行交易Q次级无评级，保险资金可否投资？A保监系统对投资的监管措施建议咨询各自的风控合规部门Q优先级、次级分别作为什么金融资产入账？A根据管理意图不同，可作为持有至到期、可供出售金融资产等入账，具体建议咨询会计部门2产品交易Q次级是否可以在交易所交易？A可以在深交所综合协议交易

20、平台交易Q产品交易活跃度怎样？A该产品私募阶段为大宗撮合交易，活跃度取决于投资人对项目的认识与理解Q优先级能否质押？A目前不能，不排除未来质押可能性七产品创设背景Q中信证券出售该资产的初衷是什么？A首先，中信证券作为投资银行，利用杠杆最大化提升资金使用效率是首要的经营战略。以前中信证券公司整体的杠杆率只有1.6倍，与国际投行有较大差距，无法有效利用杠杆；在过去的一年里，公司通过发行美元债、短期融资券等方式积极扩大杠杆，目前达到2.0倍水平，但仍然较低，因此公司整体战略上考虑，出售资产是公司进一步盘活存量资产的有效方式，目前公司还在推动两融资产的证券化，进一步盘活存量资产。此外，中信证券历史上一

21、直是市场化的方式租用办公物业，在办公用房需求急剧扩张情况下才于近年购买物业，公司整体倡导轻资产、高资产运用效率的经营理念。其次，对中信证券来讲，以自有物业资产作为基础资产创设产品的战略意义及可能带来的业务机遇远大于资产能带来的增值收益。目前国内积累了大量的固定资产投资，通过证券化方式盘活沉淀资产具有巨大市场空间。REITs、信贷资产证券化、企业资产证券化都是中信证券在覆盖的重点业务方向。此外，为配合产品试点，促成资本市场的重要创新突破，中信证券以自有物业创设更具有成功的把握性，也更具备示范意义Q中信证券认购次级是处于何种考虑？A从中信证券的角度来讲，次级产品是最具投资价值的，但是证监会为了保证产品的权益价值，也为了测试市场上对于此种权益型产品的影响程度，要求中信证券认购次级的比例最高为次级份额的10%Q中信证券卖楼是否缴纳所得税？A中信证券会对楼宇增值部分全额缴纳所得税Q中信证券此次卖楼是否涉及国有资产处置？A中信证券为公众持股的上市公司，不涉及国有资产处置问题