外资重大影响下上市公司绩效分析

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1、外资参股条件下的上市公司的特征和绩效研究指导老师：韩德宗 林华摘要： 本文通过描述统计的方法对上市公司的长短期绩效做出实证分析，观察到外资参股下上市公司在短期内具有异常报酬，但异常报酬与外国的研究结果相比拟微弱，而在外资参加公司治理的这类上市公司中，异常绩效较显著；在长期具有比同行业更好的绩效。解释了外资并购在中国FDI中比例过低的主要原因是宏观经济政治环境。以国内外有关企业并购和跨国并购的研究为理论根底，以中外比照为方法，从外资的参股方式、外资在目标企业董事会中的影响等方面解释了外资参股下上市公司的绩效与有关文献的研究存在差异的原因：主要是外资进入目标公司的程度不同。同时，通过简单的多元线性

2、回归模型给出了影响这类上市公司异常报酬的因素：主要是行业影响和公司的资本结构。关键词 ： 参股 绩效 外资企业 目标企业 参加WTO后，中国吸引的FDI迅速增长，2002年，我国吸引的FDI更是到达了520多亿美元，从而取代美国成为第一大外商直接投资流入国。但每年300亿到400亿到FDI中，采用跨国并购的方式仅占5%6%，而外国这一比例通常为50%左右。本文的研究目的主要是分析外资参股下的我国上市公司在长、短期是否具有异常的绩效变化，通过回归分析揭示异常收益的来源，探求这一比例在中国过低的原因，以及外资参股我国上市公司是否具有积极意义。本文所指的外资是外资法人股股东，包括投资于B股、H股的外

3、国专业投资银行。 因为较低的参股比率对公司的经营管理和治理结构影响不大，所以本文所选取的外资参股下上市公司的样本为外资在其公司占有5%以上的股份，且外资股东为第一或第二大股东。原因有三：首先，我国?证券法?规定：持有上市公司5%以上股份的，应在3日之内向证监会和证券交易所作书面报告。其次，我国?公司法?规定：上市公司向社会公开发行的股份不得少于25%，具有股权分散的特点。最后，外资参股选择的上市公司本身应具有良好的股权结构。 本文主要采用的是描述统计的方法。短期绩效分析以外资参股前后三年的财务指标变化为依据，通过与有关跨国并购的理论和研究成果作比拟分析存在差异的原因。长期绩效分析将公司值与行业

4、值作比拟，以观察这类上市公司是否具有更好的绩效，并通过回归模型探讨其更好绩效存在的原因。一、 文献综述本文研究的外资参股条件下上市公司的绩效，有关企业并购、重组特别是国际间并购的理论具有较强的借鉴意义。1、国际并购的原因。最主要的是寻求外乡范围之外业务的增长， Moskowitz1998)认为是汇率：较低的股价和美元对许多其他货币的疲软使美国财产对外国人来说显得廉价，科瑞(1980)认为是技术，此外还包括政治和经济的稳定性(许多拉美国家都学会了应付三位数的通货膨胀，但对国外公司，这并不吸引人)、产品和经营的多样化、政府的政策等。 2、国际并购的行业选择。Caves1982认为：在无形资产很重要

5、的行业中，出现有更高程度的多国企业。企业并购其实是公司的外部市场本钱内部化。科斯1937认为：只要管理本钱小于交易本钱时，企业就会取代市场进行交易。而与其他企业相比，在无形资产很重要的行业，企业并购会带来边际管理本钱和技术本钱更高程度的降低，其市场本钱公司化的效果更明显。3、并购的绩效分析。詹森和卢巴卡研究说明：并购企业在企业并购前后似乎没有异常收益，甚至出现负收益，而目标企业那么在一年之内有20%30%的异常收益。关于异常收益的来源通常有协同作用，并购企业的过度支付假说等解释。协同作用包括金融协同作用、财务协同作用和管理协同作用。其中金融协同作用可以通过比拟企业合并前后的利润差异来判断，财务

6、协同作用通过比拟合并前后公司的负债能力来表达，管理协同作用与发起并购企业参与目标企业公司治理有关。过度支付假说是指，多个并购企业在收购目标公司的竞争过程中由于管理者的自大认为自己更有能力经营好目标企业或者因为竞争导致对目标企业的价值估计过高而引起的资金由并购企业向目标企业的过度支付，这一理论也被用来解释为何并购企业在企业并购前后似乎没有异常收益，甚至出现负收益，而目标企业那么在一年之内有20%30%的异常收益。二、 样本的选取及其特征本文选取了沪深两市19932001年外资持股5%以上且为第一、第二大股东的24家上市公司作为样本，其中，中集集团例外，其第三、第四大股东为外资股，但分别持有7.7

7、%、7.39%的股份，均超过第一大股东持股数的1/3。这24家上市公司涉及12个行业，其中家电、机械、车类、仓储运输、纺织业比拟集中。所有数据来源于中国上市公司证券资讯网、证券之星和?深沪股票大典? (1999年、2000年卷)。详情见表1表1 外资参股上市公司概况股票间称行业参股时间参股方式江铃汽车汽车制造1995.8向福特汽车定向增股，而使后者成为第二大股东江汽股份汽车制造1999.9第二大股东是马来西亚安卡莎机械科龙电器家 电2001.1格林柯尔集团通过收购科龙电器20.6%的法人股，成为第一大股东上海贝岭电子信息2001.1阿尔卡特以50%加1股的方式控股其第二大股东赛格三星家电199

8、8.8韩国三星康宁公司是母公司的股东之一茉织华纺织2001.11日本松岗茱式会社单独及合并持有茱织华的股份达41.66%华新水泥建材1999.3荷兰Holchinbv是其外资法人股股东耀皮玻璃材料1999.12英国皮尔金顿公司逐步受让外资法人股成为其第一大股东海南航空仓储运输2000.4美国航空公司是其第一大股东航天长峰机械仪器1995.7日本五十铃自行车株式会社、伊藤忠商事株式会社持有25%的股份东方航空仓储运输Hkscc NomineesLimited持有29.96%的股份，为第二大股东黄河旋风材料1998.12日本ODK公司为其第二大股东广州药业医药2001.2Hkscc Nominee

9、sLimited持有26.68%的股份，成为第二大股东上实股份综合1997年下半年CityNote Holding Ltd持有19.26%的股份，为第二大股东广船国际机械仪器1998年下半年Hkscc NomineesLimited持有27.10%的股份，为第二大股东马钢股份钢铁Hkscc NomineesLimited持有23.74%的股份，为第二大股东春兰股份家电2000年下半年BenieIndustral Ltd持有17.48%的股份，为第二大股东北人股份机械仪器1995年下半年Hkscc NomineesLimited持有22.72%的股份，为第二大股东深中冠纺织2000年上半年Sty

10、le-Success Ltd持有14.46%的股份，为第二大股东中集集团机械仪器1999年上半年Long Honoun InvestmentsLtd和Fair OaksDevelopments持有7.70%和7.39%粤高速公路桥梁1997.2UN OVERSEAS VENTURES SDN BHD持有15.23%的股份，为第二大股东陈鸣纸业造纸1997年上半年Kwong WahInvestment Ltd持有5.89%的股份，为第二大股东大冷股份机械仪器1993年上半年Sayno EletricCo. Ltd持有10.00%的股份，为第二大股东佛山照明机械仪器1995年末Array Inve

11、stment Pte Ltd持有5.07%的股份，为第二大股东从表1可以看出：1、在无形资产很重要的行业中有较集中的多国企业，无形资产包括技术、管理水平和公司声誉等。表1显示外资参股主要集中在汽车制造业、机械仪器业、电子信息业和材料行业这类对科研技术要求较高的行业，外资参股公司也集中了像美国福特、韩国三星、法国阿尔卡特、日本伊藤忠这样的知名跨国公司，但多数为投资于B股、H股的外国投资银行。这证明跨国参股和跨国并购同样受目标公司所在国的政策影响：过去外资进入我国上市公司的壁垒较高。例如?证券法?规定的外资参股或并购方式只有要约和协议转让两种。同时90年代初，我国不断贬值的人民币汇率、居高不下的通

12、胀率、刚刚起步的市场经济和证券市场都使外国资本采取谨慎的姿态。最后，我国的资本市场存在别离，股和股同权不同价，对于追求目标公司权益而不仅仅是投资价值的外资公司来说，投资股无疑是更好的选择，并且外资投资股、H股比投资股壁垒更少。2、在24家外资参股的上市公司中，外资为第一大股东的仅有赛格三星、海南航空和科龙电器三家，而且美国航空公司是在2001年4月通过增持海南航空公司而成为第一大股东的。这一方面说明外资对我国上市公司的投资是谨慎的，只是先“将脚放在国外的水里蘸一下，其路径选择大致是：投资或投机于股、股参股相对控股，这有别于通常的跨国并购路径：参股相对控股绝对控股。另一方面也说明我国的市场经济体

13、制还不是很完善，我国的股市政策具有一定的随意性，一定程度上影响了外商投资者的信心和积极性。3、从外资参股的方式来看。大致可分为：（1） 协议收购，这是最主要的方式，如航天长峰；（2） 收购上市公司的母公司，如上海贝岭；（3） 定向增发B股，如江铃汽车；（4） 由合资公司控股上市的公司，如中集集团。由此可见，外资参股的方式比拟单一，这同样有别于外国通常的参股或并购方式：公开拍卖。这样，过度支付假说对外资参股下我国上市公司的短期异常绩效变化的解释力就很微弱，这在下面的分析中将有所表达。4、从外资企业的国别可以大致看出外资参股中国上市公司的原因。国内经济规模太小，而中国具有广阔的市场。像荷兰HOLC

14、HINBV这样的公司，其业务收入应主要来源于国外。国内市场饱和，国内经济开展缓慢。典型的如日本。是否已经与目标公司建立合作关系，是外资增股或兼并上市公司的一个重要因素。如美国航空公司、近期的三星康宁和三星马来西亚共同控股赛格三星.、从外资并购的时间来看。外资参股多集中在1997年以后，这应该同我国的宏观经济环境密不可分：11996年以来，我国稳定了人民币汇率，抑制了长期的通货膨胀，保持了低通胀、高增长的良好经济势头。21997年亚洲金融危机发生之时和之后，中国经济一枝独秀。其稳定的经济政治环境、巨大的市场和不断健全的法制体系使得外国资本对中国趋之假设鹜。31997年以来、亚洲金融危机以后，我国

15、和周边地区国家都在分析国际游资双重性特别是危害性的前提之下，不约而同地将利用外资的重点转向吸引外国直接投资。三、短期绩效分析 、财务指标的选取。本文以外资参股的时间为基准。在公司上市之前外资参股的，以上市公告书发布之日为基准，如大冷股份；外资持股时间为上半年的，以前一年为第一年，如上实股份以1997年为第一年；外资持股时间为下半年的，以持股当年为第一年，如广州药业以2000年为第一年。选取的六个财务指标分别为资产负债率、总资产收益率、主营业务收入增长率、每股收益、每股净资产、净资产收益率。本文选取的均为相对指标，是因为：第一，样本的年度跨度较大(1993-2002年)，用1993年的净利润和2

16、001年的净利润相加求平均显然不合情理；第二，各个公司规模不同，规模很大或很小公司的绝对数指标对样本平均数影响较大，影响结果的代表性和可信度。、分析结果。为了研究公司三年的绩效，在样本中删去了广州药业、春兰股份、江汽股份和茉织华等四家三年数据不完全的公司。各财务指标按年份求平均值，结果如表2所示: 表2 外资参股前后的短期绩效分析 单位：%年份资产负债率总资产利润比率主营业务收益增长率每股收益每股净资产净资产收益率第一年404-6182.365.64第二年41532192.436.12第三年44473192.396.76 首先，正如文献综述中所说，外资参股使这类上市公司表现出了金融协同作用:第

17、一年的总资产利润比率比第二年增长25%，但就绝对数值上来说只增加了一个百分点，并且在第三年甚至出现了负增长。从外表上看几乎没有表现出异常增长，金融协同作用较微弱。其原因有三： 第一、外资参股前后总资产增长速度较快。总资产利润比率这一相对财务指标是由净利润和总资产这两个相对指标相比而得的。在数据处理中发现：总资产在第二年和第三年分别增长了14%和10%。事实上，这类上市公司的利润还是相当可观的，只是由于总资产的激增使得这一相对财务指标显得较小。这一点还可以从主营业务收入增长率在第二年和第三年无论从数值上还是从增长速率上都有很大提高上可以看出。第二、外资进入目标企业的方式是参股，投资规模较小，投资

18、的深度不够，技术含量不高。一般而言，含有生产技术和具有长期竞争力的技术流动都必须具有很大的流动投资环境。据肖卫国1996年的研究说明：20世纪90年代中期，外商对华投资70%左右的规模在100万美元以下，而世界平均水平为600万美元。没有足够的投资规模支撑，外资向目标企业的技术转移将很难实现，而且外资输入先进管理经验和理念的积极性也不高。其赢利能力和外资购并下的外国企业存在差距也在情理之中。第三、外资大多投资于这类上市公司的B股、H股市场。这说明这类上市公司利用外资主要是出于资金的需要，很少考虑技术进步和公司治理结构的改善，而外资参股的性质很大程度上是长期投资或投机，主要目的不是获得这类上市公

19、司的权益，缺乏追逐利润的热情，主要目的还是股票收益。 同时我们看到，在外资参股的第二年，目标企业的每股收益和净资产收益率并没有出现较大的变化。这与外国关于公司兼并、重组的在一年之内出现2030%异常绩效的研究结果存在差异。但外资参股中国上市公司有其特殊性。第一、就外资企业进入目标企业的方式来看，外国的研究样本是被并购企业，而本文的样本是外资参股的企业。其控股权均为中资，管理上的协同作用不可能完全由外资企业向目标企业转移。第二、由于我国资产市场交易不活泼，外资参股方式单一，普遍存在着转让价偏低的现象，没有出现多个外资企业的竞争，过度支付假说在中国现阶段并不成立，所以第二年并没有显示出异常的利润增

20、长。最后、我们注意到每股净资产在参股前后并没有多大变化，在第三年甚至出现了负增长，其实质应该是财务协同作用的表达：外资参股使目标企业的融资能力增强。负债的增加，也就是股东权益比率的减少，每股净资产必然下降。另外可以从资产负债率指标三年的变化看出:财务协同作用的表达同样存在时滞。4、外资对这类上市公司治理结构和效益的影响。这一局部分析了七家外资在其公司的董事会中拥有席位的上市公司的绩效，这七家公司分别为江铃汽车5/15、航天长峰4/15、赛格三星6/17、耀皮玻璃一名副董事长、华新水泥3/9、海南航空2/8、广州药业4/13，其中分子为外资进入目标公司董事会的人数，分母为目标公司董事会总的股东数

21、，不包括独立董事和监事。结果如表3所示: 表3 外资对公司治理结构的影响 单位：%年份资产负债率总资产利润比率主营业务收入增长率每股收益每股净资产净资产收益率第一年342-1072.331.14第二年39251102.353.56第三年5511762.280.46第一、总资产利润比率出现了与表2类似的研究结果，同时参照主营业务收入增长率指标可知其内在原因与对表2分析的大致相同。另外由于样本容量较小，结果可能有一定的偶然性。可以说，这七家上市公司也同样表现出了金融协同作用。第二、从每股净资产收益率第二年的增长率可以看出，这七家上市公司第二年就表现出200%以上的异常收益，就绝对数值来看，也增加了

22、2.42个百分点。与表2的研究结果相比，表现出更高的异常收益，并且异常收益的时滞消失了，与詹森和卢巴卡的研究结果更符合：在第二年就出现了较高的异常报酬。第三、这七家上市公司的财务协同作用更强了：资产负债率出现更高程度的增长，但同样存在时滞，在第三年才得到充分的表达。从上面三点可以得出：随着外资进入我国上市公司程度的深入，异常收益和财务协同作用都有了更高程度的表达，并且异常收益的时滞也消失了。这表达出了管理方面的协同作用，外资参与我国上市公司的治理，有利于公司短期绩效的提高。四、长期绩效分析 1、财务指标的选取。本文选取了这24家上市公司1999、2000、2001年的九个财务指标，并通过200

23、1年这类上市公司与其行业平均值的比拟，以探讨它们与其他公司上市公司相比是否更具竞争性，本文所指的长期为外资参股的第三年以后。在行业分析中剔除了科龙电器、上海贝岭、茉织华、春兰股份四个样本，因为截止到1999年，外资参股这四家上市公司还不到两年。样本选取的九个财务指标分别为：速动比率和应收帐款周转率代表公司的偿债能力，总资产收益率和主营业务毛利率代表公司的盈利能力，总资产负债率代表公司的资本结构，总资产周转率和主营业务收入增长率代表公司的经营效率，每股收益增长率和股票获利率代表公司的投资价值。每个财务指标分为公司数据和行业均值。样本均取相对指标同样是研究目的的需要：公司与行业的比拟和三年各财务指

24、标的变化是否具有差异性。2、与行业的比拟。为了衡量外资影响下的中国上市公司是不是比同行业其它上市公司的绩效具有优势，本文将20家上市公司按行业分类，并将公司均值和行业值作比拟，结果见表4。表4 外资参股下上市公司绩效与行业的比拟指标总资产收益率主营业务毛利率总资产负债率总资产周转率主营收入增长率公司值行业值公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值材料6.653.3633.9126.720.9848.070.420.454.718.71仓储运输0.866.8426.6134.5277.1542.430.360.3725.1719.56汽车制造6.432.0618.6317.313

25、9.4945.91.410.6815.264.18纺织3.021.9815.2815.6828.1543.430.450.6-14.7350.13钢铁1.776.1914.2114.1529.5842.460.570.8516.6448.03公路桥梁5.016.0365.559.9331.8331.470.130.17149.0630.34机械仪器6.13234.5222.7435.8447.970.460.49138.3320.85建材1.431.0932.6128.9863.753.740.330.4716.3630.67日用轻工9.52-0.2334.2133.5514.71170.02

26、0.370.4819.8549.81医药5.047.721.9438.7338.2344.131.580.625.0617.8造纸1.33.8825.1220.6647.1152.260.380.38-0.258.7综合-2.836.3622.9627.9734.7979.090.570.4449.2729.32指标速动比率应收帐款周转率每股收益增长率股票获利率公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值材料2.010.985.085.9-20.00-90.500.010.01仓储运输0.351.0310.4313.89261.7613.550.010.01汽车制造1.360.91

27、27.587.932.60-198.630.010.01纺织1.350.854.5711.64-62.50-225.510.010.01钢铁0.761.0512.2431.0518.52-46.660.010.01公路桥梁1.351.8220.2517.36-13.332.530.020.01机械仪器0.631.154.996.74-30.98-166.160.010.01建材0.390.896.277.1740.00-63.800.010.01日用轻工3.771.0110.213.317.56-108.220.030.01医药1.051.299.814.84-10.00-9.590.010.

28、01造纸1.340.733.214.11-44.20-168.080.000.01综合1.360.584.3922.34-30.27-452.430.020.00从表4可以得出以下结论： 第一、公司的赢利能力方面，总资产收益率和主营业务毛利率越大越好。从总资产收益来看，在12个行业中，公司均值高于行业值的为6家，但主营业务毛利率有8个行业的公司均值高于行业值。综合两个财务指标可以说这类上市公司在赢利能力方面表现出一定的优越性，但优势并不明显。第二、公司的资本结构方面，总资产负债率是一个具有双重评价标准的指标。总资产负债率高一方面说明公司的融资能力强，另一方面也增大了公司的经营风险和偿债压力。但

29、我国上市公司普遍存在着资产负债率过高的现象，所以吴世农等假设资产负债率越高，公司的成长性越好，而公司的成长性好坏是一家公司整体绩效的表达。同时在下面的回归分析中也得出资产负债率和公司的赢利能力有反向的回归关系。所以可认为具有较低资产负债率的公司资本结构较合理。从表4可以看出有9个行业的公司均值低于行业值，公路桥梁行业两者大致相当。而且这类上市公司的总资产负债率多集中在30%60%之间，既具有较强的融资能力，又对公司经营的稳定性影响不大。所以可认为这类上市公司具有更好的资本结构。第三、公司的经营效率方面，吴世农等人1999作出了资产周转率越高，公司的成长性越好的假设。从这一假设出发，只有材料、医

30、药和综合行业的这类上市公司的经营效率高于同行业。但同时注意到，在仓储运输、公路桥梁、机械仪器和造纸行业，两者大致相等。再结合主营业务收入增长率有七个行业的公司均值高于行业值来看，这类上市公司在经营效率方面没有表现出优势，与同行业大致无差异。第四、负债能力方面，速动比率和应收帐款周转率是两个评价标准有争议的指标，但假设不考虑行业性质，按通常的评价标准：速动比率越接近2、应收帐款周转率越大越好，这类上市公司在负债能力方面低于同行业。第五、投资收益方面，每股收益越大越好。这类上市公司的投资价值方面远高于同行业，因为有10个行业的公司均值高于行业值。另外，股票获利率也略高于同行业。由于样本容量较小，某

31、些行业的样本甚至只是一家公司，结果也许存在代表性的问题，但公司绩效评价的五个方面、九个财务指标，并通过12个行业观察的结果应具有较好的可信度和说服力。综上所述，本文认为外资参股下我国上市公司在赢利能力、资本结构、投资价值方面具有优势，在财务指标的评价标准存在争议的公司经营效率和负债能力方面大致相当或不如同行业。因此，外资参股下的我国上市公司在长期表现出了金融和管理上的协同作用，外资参股确实对这类上市公司产生了积极的影响，但由于外资进入的方式只是一般的参股，进入的资本市场多为B股、H股，这一积极影响并不是很显著。五、影响公司盈利能力的因素分析为了衡量这类公司盈利能力的影响因素和影响的显著程度，本

32、文以二十四家上市公司三年数据为样本，以总资产收益率为因变量，为了保证模型的稳定性和可预测性，在反复的模型和数据拟合后，选取了总资产收益率行业平均值、总资产负债率、主营业务收入增长率、每股收益增长率四个指标为自变量得出线性回归模型如下： (2.523) (0.3873) (0.0471) (0.0196) (0.0001)= 1.51 -4.01 0.08 2.98 模型的经济意义检验：一家公司的赢利能力显然与其行业性质有关，同时与其公司的内部控制：资本结构、经营效率、投资价值有关，在模型的建立过程中知道，公司偿债能力的代表性指标应收帐款周转率对因变量的影响很小，可以认为对公司的赢利能力无影响，

33、没有作为公司赢利能力的解释变量。所以该模型通过经济意义检验。模型的显著性检验。在给定的显著水平95%下，查F统计表知4，64-4-1=2.35因为9.142.35，所以该模型通过F检验。解释变量的显著性检验：在给定的显著水平95%下，查t分布表知：t0.025(64-1)2 比拟各系数的t检验值，可知行业平均值和主营业务收入增长率未通过t检验，但从经济意义上来说，一个公司的经营效率和投资价值无疑是该公司赢利能力的重要影响因素，而判断一个回归模型的自变量是否合理应主要从经济意义出发，所以可认为该模型通过。 为了衡量哪个变量对总资产收益率的影响最大，所以利用公式 得出各标准化回归系数见表5表5 标

34、准化回归系数指标行业平均值资产负债率主营业务收入增长率每股收益增长率标准化回归系数0.029-0.0014.05E-065.57E-09 由表5可知：总资产收益率受行业数值和资产负债率影响较大，而受主营业务收入增长率和每股收益增长率影响较小。上面与行业平均值相比拟表现出来的盈利能力方面的优势应主要归功于外资参股下上市公司的内部控制：由上面的行业分析可知，这类上市公司的资本结构(用总资产负债率)明显好于同行业其他公司。而由回归模型的分析结果可知，这正是这类上市公司盈利能力高于同行业均值的内因。同时，从两个最主要的影响因素可知：这类上市公司的赢利能力与资本结构成反比，其原因是存在着股权所有人和其代

35、理人的寻租问题：资产负债率越高就意味着股东权益比率越低，也就是实现了公司风险由所有人向债权人的转移。而在现代公司的治理结构中，债权人是不参加公司经营管理活动的。由于股权所有人及其代理人失去了追逐利润的热情，他们也许会轻率地投资于一些并不能给公司带来最大收益甚至带来负收益的工程。因为公司赢利，不是他们而是债权人成为最大的收益者，这就为公司的亏损留下了隐患。公司投资价值的上下，决定了公司关系人，不仅是股权所有人，还包括潜在的债权人、顾客、原材料提供者等对公司的信心，这无疑对公司的赢利能力有影响，但影响较小。最后，公司的经营效率从经济意义上来说，应对公司的盈利能力有所奉献，而这里虽然有正的回归关系，

36、但对公司盈利能的奉献不大。五、结论和建议结论一：外资参股下的我国上市公司在长短期表现出了金融、财务和管理方面的协同作用，具有比同行业更好的绩效。结论二：外资参股或控股的方式比拟单一，过度支付假说在我国并不成立或解释力较小。结论三：国际知名跨国公司参股或相对控股我国上市公司数量上较少、规模上较小，其技术转移和管理管理协同作用在外资参股下的上市公司上表现并不明显。结论四：外资参股下的我国上市公司较高的赢利能力主要来源于公司较好的资本结构，中观上受行业赢利能力的影响较大。 根据上面得出的结论，本文提出以下建议：第一、外资参股我国上市公司具有积极的意义，应该鼓励外资参股、相对控股我国上市公司。首先，我

37、国有外资参股和并购的经济根底。2002年我国取代美国成为第一大外商直接投资的流入国，同时研究说明：2002年，我国名列全球外国投资信心指数排行榜首位，在大型新兴市场国家投资吸引力FDI指数方面也名列榜首。但外资并购在FDI中比例只为5%左右，而这一数值在兴旺国家一般为50%左右，外资参股和相对控股我国上市公司潜力巨大。其次，本文的研究说明，由于外资进入的方式只是参股，投资的资本市场是B股、H股，大多数的公司外资并不参与内部治理，这类上市公司绩效上的优越性表现并不显著，而随着外资参与公司治理，其异常报酬和财务协同作用均有显著提高，所以我国有必要放宽外资进入我国上市公司的壁垒，允许外资相对控股，这

38、对改善我国上市公司的治理结构大有裨益。最后，鼓励外资参股或相对控股我国上市公司可以降低FDI中外商独资的比例，而外商独资企业经常通过本钱高进、产品低出的手段压低利润、逃避税收，将利润转移到母公司或母国，这也是现阶段不应鼓励外资控股甚至绝对控股我国上市公司的原因。第二、建议将公司并购市场对二极流通市场开放，对外资相对控股我国上市公司的门槛降低，增加战略投资者，鼓励通过拍卖的方式进行并购。2022年 7月13 日佳能轮胎正式接手ST桦林，并开外资并购拍卖方式的先河，但接手过程中三次流拍，起拍价也从0.8元/股降到0.648元/每股，低于ST桦林2022年第一季度的每股净资产，有国有资产贱卖造成资产

39、流失之嫌，原因之一是佳能轮胎为唯一的竞标者。第三、应缩小A股、B股资本市场的别离程度，鼓励外资扩大或追加在我国上市公司的投资规模，将引进外国资金和引进先进技术结合起来。第四、由于这类上司公司较高的赢利能力主要与资本结构有关，而其较好的资本结构与外资参于公司治理有关，所以还是应鼓励外资投资于我国的A股市场，参股或相对控股我国上市公司。 我国外资并购方面近期的政策突破。?关于向外资转让上市公司国有股和法人股有关部门的通知?第七条规定：已在中国境内投资的外商，经外商管理部门审核后，也可用投资所得人民币支付。第九条规定：外资受让上市公司国有股和法人股超过25%，应该享受外商投资企业待遇。其目的很简单：

40、将外资企业的利润留在中国，鼓励外资并购我国上市公司。5，对我国外资并购前景的展望。由于我国历届政府间政策良好的继承性、以购置力平价计量的人民币汇率偏低、稳定的宏观经济运行环境及关于外资并购方面政策的突破，中国将掀起外资并购的高潮。参考文献1、 殷醒民，?企业购并的金融经济学解释?，上海财经大学出版社，1999年9月。2、 宇传华 颜杰，?Excel与数据分析?，电子工业出版社，20002年5月12日。3、 美J.弗雷恩.威斯通 (韩)S.郑光 美苏姗.E.侯格著， 唐旭等译， 经济科学出版社， 1998年2月4、 赵彦云，?金融统计分析?， 中国金融出版社， 2000年12月。5、 韩德宗 朱

41、晋，?证券投资学教程?， 中国物价出版社， 2002年7月。6、 肖卫国，?跨国公司海外直接投资研究?， 武汉大学出版社， 2001年8月 7、 吴世农 李长青 余玮， 我国上市公司成长性的判断分析和实证研究， 南开管理评论， 1999 4 of rural drinking water sources, protection of drinking water sources in rural areas by the end of the delimitation of the scope of protection, complete with warning signs, isolating network protection facilities9