第2章-国际投资理论

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1、11第一节第一节 国际直接投资理论国际直接投资理论23一、一、4二、国际直接投资主流优势理论（微观理论）二、国际直接投资主流优势理论（微观理论）l 微观理论是从微观主体，即企业的视角来解释和说明国际直接投资的发生机理，具体包括：1.厂商垄断优势理论2.内部化理论3.产品生命周期理论4.厂商增长理论5（一）厂商（一）厂商垄断优势理论垄断优势理论 理论来源：海默于1960年在其博士论文中首次提出的。理论假设前提：市场不完全。产品和生产要素市场的不完全；由规模经济引起的市场不完全；由于政府的介入而产生某些市场障碍；由关税引起的市场不完全。17 理论核心观点：在市场不完全的情况下，对外直接投资是在厂商

2、具有垄断或寡占优势的条件下形成的。这种垄断或寡占优势被称为“独占性的生产要素”优势，或厂商特有优势。这种厂商特有优势可以源于厂商的物质资本，比如大规模的资本优势，但更主要的是源于厂商所掌握的先进技术、高效率管理知识等无形资产。8（二）内部化理论（二）内部化理论9理论的发展与运用理论的发展与运用-蒂斯的参考模型蒂斯的参考模型（1 1）水平内部化）水平内部化-技术复杂程度技术复杂程度l技术复杂程度低时，进行直接投资实现内部化的总成本高于许技术复杂程度低时，进行直接投资实现内部化的总成本高于许可证方式；随着技术复杂程度的提高，由于非物化技术的难以可证方式；随着技术复杂程度的提高，由于非物化技术的难以

3、转让性，许可证方式的成本的上升都要快于直接投资方式转让性，许可证方式的成本的上升都要快于直接投资方式。（2 2）垂直内部化）垂直内部化-前后关联产业的资产专用性程度前后关联产业的资产专用性程度l当上下游产业的资产专用性达到一定的程度时，跨国公司通过当上下游产业的资产专用性达到一定的程度时，跨国公司通过垂直兼并实现内部化的管理成本要低于通过外部市场的交易成垂直兼并实现内部化的管理成本要低于通过外部市场的交易成本。本。理论的贡献理论的贡献-解释厂商在国内和国外的扩张行为解释厂商在国内和国外的扩张行为1011（三）产品生命周期理论（三）产品生命周期理论 理论来源：1966年，美国哈佛大学的弗农教授在

4、厂商垄断优势理论的基础上，结合产品生命周期研究而提出的的。理论基础：产品生命周期分析，即新产品从产生到退出市场经历四个阶段，导入期、增长期、成熟期和衰退期。12图图2-1 产品生命周期产品生命周期13 理论核心观点：国际直接投资的产生是产品生命周期四阶段更迭的必然结果。假设世界上存在三种类型的国家，第一类是新产品的创新国，通常指发达国家，如美国；第二类是较发达国家，如欧洲各国、日本等工业化国家；第三类是发展中国家。该理论认为新产品依次经历导入、增长、成熟和衰退四阶段，其生产将依次在上述三类国家之间转移。因此，产品生命周期理论是一种动态理论。图图2-2 依据产品生命周期的转移依据产品生命周期的转

5、移1415（四）厂商增长理论（四）厂商增长理论 理论来源：彭罗斯发表于1956年的对外投资与厂商增长的论文。理论假设前提：在所有权与经营权相分离前提下，经理控制的企业有追求企业规模增长最大化的内在动因。理论核心观点：对外直接投资是厂商追求增长最大化的自然结果。增长最大化厂商的对外扩张一般要经历出口、许可生产、跨国企业三个阶段。这既是厂商追求增长最大化的内在要求，又是增长最大化厂商对外投资的战略体现。图图2-3 厂商股票现值与长期增长率相关图厂商股票现值与长期增长率相关图162图图2-4 增长和利润最大化厂商的对外直接投资增长和利润最大化厂商的对外直接投资1819三、国际直接投资的宏观理论三、国

6、际直接投资的宏观理论宏观理论是从宏观视角，即国别因素来解释国际直接投资的发生机理。主要包括：1.资本化率理论2.比较优势理论20（一）资本化率理论（一）资本化率理论 理论来源：1970年美国芝加哥大学教授阿利伯在其对外直接投资理论一文中，提出了用不同国家的资本化率差异来解释国际投资活动的理论，即资本化率理论。假定前提：国家差别国家差别2122（二）比较优势理论（二）比较优势理论 理论来源：日本一桥大学教授小岛清在20世纪70年代中期根据国际贸易比较成本理论，以日本厂商对外直接投资情况为背景提出的。理论基础：采用正统国际贸易理论22模型，即两个国家和两种产品进行分析。主要特点：1）采用二个国家二

7、种以上商品的分析模式；2）特别适合解释新兴工业化国家对发展中国家的直接投资。23 理论观点：对外直接投资应该从本国(投资国)已经处于或趋于比较劣势的产业(又称边际产业)依次进行。这些边际产业是对方国家（东道国）具有比较优势或潜在比较优势的产业。从边际产业开始进行投资，可以使对方国家因为缺少资本、技术、经营技能等而未能显现或未能充分显现出来的比较优势，显现出来或增强起来，可以扩大两国间的比较成本差距，实现数量更多、获益更大的贸易。属于贸易创造型投资，可以增进双方国家的福利。以垄断优势原理为指导的美国型对外直接投资不符合边际产业原理，是贸易替代型。24三、国际直接投资的综合理论三、国际直接投资的综

8、合理论综合理论是致力于将微观因素和宏观因素综合起来进行研究，以建立一种一般性的国际直接投资理论框架。综合理论中最具代表性的是英国经济学家邓宁提出的的折衷理论。25（一）折衷理论（一）折衷理论 理论来源：邓宁1977年的发表一篇题为贸易、经济活动的区位和跨国企业：一种折衷主义方法的探索的论文。理论内容：从产业组织理论和国际贸易理论各学说中选择了被认为是最关键的三个解释变量，即厂商特定资产所有权优势O，内部化优势I，国家区位优势L，根据这三个变量之间的相互联系性来说明对外直接投资及其他各种形式的国际经济活动。该理论认为，只有当O、I、L三个条件都满足的情况下，投资厂商才愿意进行对外直接投资。262

9、7 理论应用：国际经济活动方式的选择 理论的局限理论的局限1）忽视了三种因素的分立和矛盾关系对忽视了三种因素的分立和矛盾关系对直接投资的作用直接投资的作用2）侧重于内部化优势，只适合解释大规侧重于内部化优势，只适合解释大规模跨国企业模跨国企业281230四、新发展四、新发展（一）发展中国家适用理论（一）发展中国家适用理论1.小规模技术理论2.技术地方化理论3.规模经济理论4.市场控制理论5.国家利益优先理论31小规模技术理论小规模技术理论 理论来源：美国经济学家Louis T.Wells于1977年提出的（论文：发展中国家企业的国际化）。理论内容：发展中国家跨国企业的比较竞争优势来自三个方面：

10、拥有为小市场需要提供服务的小规模生产技术。发展中国家在民族产品的海外生产上颇具优势。低价产品营销战略。32技术地方化理论技术地方化理论 理论来源：英国经济学家拉奥在对印度跨国公司的竞争优势和投资动机进行了深入研究后提出的。理论内容：发展中国家跨国企业同样可以通过技术创新形成自己的“特有优势”，以下几个条件起到积极作用：在发展中国家中，技术知识的当地化是在不同于发达国家的环境下进行的。发展中国家生产的产品适合于他们自身的经济和需求。在产品特征上，发展中国家企业仍然能够开发出与名牌产品不同的消费品，特别是国内市场较大，消费者的品位和购买能力有很大差别时，来自发展中国家的产品仍有一定的竞争能力。规模

11、经济理论规模经济理论市场控制理论市场控制理论国家利益优先理论国家利益优先理论3334（二）中小企业适用理论（二）中小企业适用理论 1.防御型理论2.依附理论3.信息技术理论4.国家支持理论第二节第二节 国际间接投资理论国际间接投资理论（国际证券投资理论）（国际证券投资理论）一、一、早期证券投资理论早期证券投资理论二、二、马柯维茨的证券组合理论马柯维茨的证券组合理论（一）（一）主要内容：主要内容：1证券分析（单一证券的风险、收益及证券与证证券分析（单一证券的风险、收益及证券与证券之间的相关性）券之间的相关性）352证券组合分析证券组合分析证券组合的预期收益和风险主要取决于各种证券的相对证券组合的

12、预期收益和风险主要取决于各种证券的相对比例，每种证券收益的方差以及证券与证券之间的相关比例，每种证券收益的方差以及证券与证券之间的相关程度。在各种证券相关程度、收益及方差确定的条件下程度。在各种证券相关程度、收益及方差确定的条件下，投资者可通过调整各种证券的购买比例来降低风险。，投资者可通过调整各种证券的购买比例来降低风险。3.3.证券组合选择证券组合选择36图图2-6 可行集与有效边界可行集与有效边界GFECBAE(r)rArB(rc)rE0纵轴纵轴-证券组合预证券组合预期收益期收益横轴横轴-证券组合标证券组合标准差准差阴影阴影-可行集可行集FEAG-有效边界有效边界O（r)37(二二)投资

13、组合投资组合：同时把资金投放于多个投资项目：同时把资金投放于多个投资项目 证券组合：当多个投资组合项目为有价证券证券组合：当多个投资组合项目为有价证券时的投资组合。时的投资组合。在由两种资产组成的投资组合中：在由两种资产组成的投资组合中：组合的期望收益为各项投资期望收益的加权平均组合的期望收益为各项投资期望收益的加权平均值值 rP=PA rA+PB rB 组合的风险组合的风险 P(PA2 A2+PB2B2+2PA PB A,B A B1/2 A,B：A投资与投资与B投资的相关系数投资的相关系数38图图2-7 无差异曲线无差异曲线39图图2-8 最优证券组合最优证券组合I3 I2I1E（r)0O

14、(r)AO2OO1阴影阴影-可行集可行集O2OO1-有有效边界效边界I1、I2、I3-无无差异曲线差异曲线O点点-最优证券最优证券组合点组合点40三、三、资本资产定价理论资本资产定价理论 （威廉（威廉.夏普，夏普，CAPMCAPM模型）模型）（一）（一）理论假设前提条件：理论假设前提条件：（二）（二）主要内容：主要内容：1资本市场线资本市场线 （CMLCML）2证券市场线（证券市场线（SMLSML）41证券的风险由系统风险和非系统风险组成：证券的风险由系统风险和非系统风险组成：系统风险：系统风险：由于某些因素，给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性，由于某些因素，给市场上所有的证券都带来经济

15、损失的可能性，不可分散。不可分散。某种证券的风险收益率某种证券的风险收益率（风险的大小）（风险的大小）=证券市场上所有证券平均风险收益率证券市场上所有证券平均风险收益率某证券的某证券的 1，该证券的风险大于整个市场风险，该证券的风险大于整个市场风险 1，该证券的风险小于整个市场风险，该证券的风险小于整个市场风险 1，该证券的风险等于整个市场风险，该证券的风险等于整个市场风险42证券组合的证券组合的 j=i=1 xi i xi:股票所占比重股票所占比重非系统风险：非系统风险：某些因素对单个证券造成经济损失某些因素对单个证券造成经济损失的可能性。可通过多样化投资而降低。的可能性。可通过多样化投资而

16、降低。43非系统风险：非系统风险：某些因素对单个证券造成经济损失的可能性。可某些因素对单个证券造成经济损失的可能性。可通过多样化投资而降低。通过多样化投资而降低。风险风险组合数组合数总总风风险险系统风险系统风险非系统风险非系统风险44证券组合的风险收益证券组合的风险收益：投资者因承担了系统风险而要求的投资者因承担了系统风险而要求的 超过资超过资金的时间价值的额外收益。金的时间价值的额外收益。Rp=p (Rm-Rf)Rp组合风险收益额组合风险收益额 Pp=ER Rf+Rp45例：公司持有例：公司持有A、B、C三种股票，其三种股票，其 系数分系数分别为别为2.0、1.0、0.5，它们在组合中的比重

17、分别，它们在组合中的比重分别为：为：60%、30%、10%。股票的市场报酬率为。股票的市场报酬率为14%，无风险利率为，无风险利率为10%。求组合的风险报酬。求组合的风险报酬率。率。解：解：p=60%2.0+30%1.0+10%1.0+10%0.5=1.550.5=1.55 Rp=1.55=1.55(14%-10%)=6.2%(14%-10%)=6.2%若该公司要降低风险，改变组合为：若该公司要降低风险，改变组合为：10%10%、30%30%、60%60%，则：，则：p=10%=10%2.0+302.0+301.0+60%1.0+60%0.5=0.80.5=0.8Rp=0.8=0.8(14%-

18、10%)=3.2%(14%-10%)=3.2%46（三）资本资产计价模型三）资本资产计价模型（CAPM）：）：反应风险和报酬的关系反应风险和报酬的关系组合的必要报酬率无风险报酬率风险报酬率组合的必要报酬率无风险报酬率风险报酬率Ri=Rf+i (Rm-Rf)某公司股票的某公司股票的 系数为系数为2.0,无风险利率为无风险利率为6%，市场股票平均报酬率为市场股票平均报酬率为10%，则该公司股票的，则该公司股票的报酬率应该为：报酬率应该为：Ri=6%+2.0(10%-6%)=14%当该股票价在当该股票价在14%或以上时，才会有投资。或以上时，才会有投资。47证券市场线证券市场线SML：用图形表示的用

19、图形表示的CAPM。反映必要报酬率与。反映必要报酬率与 的关系。的关系。必要报酬率%风险6无风险报酬率110低风险股票的风险报酬率高风险股票的风险报酬率48影响个别证券在影响个别证券在 SML 上位置的因素上位置的因素1。通货膨胀。通货膨胀 市场上无风险利率由两部分组成：市场上无风险利率由两部分组成：(1)无通货膨胀的收益率无通货膨胀的收益率 R0 (2)通货膨胀贴水通货膨胀贴水IP Rf=R0+IP 预期通货膨胀率的变化表现为预期通货膨胀率的变化表现为 SML的平行位移的平行位移2。风险回避程度的变化。风险回避程度的变化 SML的斜率反映投资者回避风险的程度的斜率反映投资者回避风险的程度3。证券。证券 系数的变化系数的变化49图图2-9 资本市场线资本市场线CMLMGAPOOp Og OmO(r)E0有效边界有效边界E（r)rmrprgrf500.5图图2-10 证券市场线证券市场线1.01.551四四资产套价理论（资产套价理论（APTAPT）（一）（一）理论基础：一物一价法则。理论基础：一物一价法则。（二）（二）主要内容：主要内容：1证券价格形成受多种因素影响证券价格形成受多种因素影响2套期定价模型套期定价模型52案例分析案例分析欧洲迪斯尼乐园的教训一、案例介绍一、案例介绍 53案例思考：案例思考：试用邓宁的OIL理论的有关原理分析欧洲迪斯尼乐园失败的原因。54