人民币汇率变动对经济的影(培训)1309

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1、江西经济管理干部学院江西经济管理干部学院肖鸿晶肖鸿晶 副院长副院长 教授教授v 汇率是两种货币的相对比价。汇率水平的高低直接影响着开放经济体货币政策的有效性和宏观经济的内外平衡。v 近些年来，我国经济发展很快，影响经济的因素很多。我国货币是人民币。汇率是一个国家在国民经济发展中对宏观经济调控的经济杠杆，对国民经济发展有很明显的作用，世界上很多国家都利用汇率发展本国的经济。汇率作为一项重要综合性指标参加国际社会经济活动，它对国内市场和国际市场起着连接作用。国家的宏观经济行为受汇率的变化影响，因此汇率作为经济问题受到世界各国重视。问题一：人民币会大幅升值吗？问题一：人民币会大幅升值吗？v1、人民日

2、报：人民币不存在大幅升值基础、人民日报：人民币不存在大幅升值基础v 自2012年4月16日中国央行扩大人民币兑美元交易价浮动幅度，即人民币对美元汇率波动区间由人民币对美元汇率波动区间由0.5%扩大至扩大至1%以来，人民币汇率在更大的空间中表现活跃。围绕人民币出现的这一上升趋势，专家认为，人民币目前不存在大幅升值基础，未来升幅将放缓，更多地将呈现双向波动趋势。v2、美国财长盖特纳再次呼吁人民币升值美国财长盖特纳再次呼吁人民币升值v 美国财长盖特纳(Timothy Geithner)2012年5月3日再次呼吁中国令人民币升值。他在为期两天的“中美战略与经济对话”开幕式上指出，人民币升值将给予中国政

3、府在管理未来经济增长和通胀上更多的灵活性。v 从近几年的状况上来看，压迫人民币出现升值，是美从近几年的状况上来看，压迫人民币出现升值，是美国的一条重要的金融战略。国的一条重要的金融战略。问题二：出口导向政策能继续弥补由投资来拉动增长和造成的需求不足吗?v吴敬琏在中欧国际工商学院主办的吴敬琏在中欧国际工商学院主办的2012创新中国高峰论坛创新中国高峰论坛上的演讲：上的演讲：v改革开放以后，我们用了另外一个办法来弥补它的缺陷，这个办法就是用出口的需求来弥补由于这种增长模式所造成的内需不足、消费需求不足。这样一种办法在一段时间里面取得了效果，特别是在1994年的外汇改革以后，用出口导向政策弥补由投资

4、来拉动增长和造成的需求不足，起到了很好的作用。v但是到了本世纪的初期，这个起弥补作用的出口导向政策所造成的问题，也变得越来越明显。其实它正面的作用在消退，而负面的作用在积累，于是在近年来这个问题就变得越来越突出了，不管从微观经济方面，还是在宏观经济方面，所积累的问题就变成了我们进一步发展的一个强大的阻力，比如资源的耗尽，生态环境的破坏。问题三：中国的GDP何时将超越美国？v关于2020年左右中国的经济规模，国内外各界人士作出的预测不胜枚举，比较有代表性的看法是：“在二十年左右的时间里，中国将成为一个全球性大国，其实力大致与美国和欧洲持平”（大棋局，布热津斯基，1997）。这里所说的“实力”中自

5、然包括经济实力，特别是经济规模。v 2011年2月14日美国媒体当天报道指出，最新民调显示，超过一半的美国人相信世界头号经济强国是中国，认为是美国的只有30%多。v2030年左右，中国的GDP就将超越美国。问题四：2013年中国的经济走势如何？v国务院总理温家宝同志政府工作报告:v2013年经济社会发展的主要预期目标是：国内生产总值增长7.5%左右，发展的协调性进一步增强；居民消费价格涨幅3.5%左右。v 2012年国内生产总值增长7.8%,居民消费价格涨幅回落到2.6%。v 2013年上半年国内生产总值248009亿元，按可比价格计算，同比增长7.6%。其中，一季度增长7.7%，二季度增长7

6、.5%。经济分析方法 实证分析与规范分析实证分析与规范分析 实证分析法实证分析法是描述与预测的方法，它研究或回答是什么、如何解决等问题。规范分析法研究“应该是什么”、“应该怎样解决”的问题。规范分析法是一种主观评价的方法，带有一定的价值判规范分析法是一种主观评价的方法，带有一定的价值判断。断。利用实证分析法进行研究的是实证经济学，利用规范分析法进行研究的是规范经济学。v 自1978年中国实行改革开放以来，人民币汇率体制改革对于调节国民经济和促进社会主义市场经济体制的建立发挥了重要作用。人民币汇率体制从计划经济时代的高估配给汇率制，到转轨经济时期的双重汇率制，再到单一的浮动汇率制，再从事实上的钉

7、住美元汇率到参考一篮子货币有管理的浮动汇率制。虽然步履维艰，但每一次演变都顺应了我国市场经济体制改革和对外开放的需要。v制度比技术更重要。例如：两兄弟分家制度比技术更重要。例如：两兄弟分家1、改革开放三十年多来人民币汇率体制的演变、改革开放三十年多来人民币汇率体制的演变 建国以来，在“统收统支”的计划经济体制下，我国一直实行单一汇率体制。国家通过“以收定支、以出定进”的指令性计划和行政办法保持外汇收支平衡。此时的汇率呈以下特点：币值高估，有价无市，计划配给。改革开放以来，人民币以贬值为总体趋势，兑美元汇率由1981年的1：1.53一路降到1995年的1：8.28，总共贬值5.41倍。人民币汇率

8、变动情况人民币汇率变动情况(见见图1)v第一次1981年：1美元=1.53元下调至2.80元v第二次1985年：1美元=2.80元下调至3.20元v第三次1986年7月：1美元=3.20元下调至3.70元v第四次1989年12月：1美元=3.72元下调至4.72元v第五次1994年1月1日：1美元=5.80元下调至8.70元v （之后稳定在1：8.28左右）v第六次2005年7月21日：1美元=8.28元上调至8.11元（之后人民币逐步升值，2012年10月12日汇率:1美元=6.2578人民币元 ；2013年9月2日汇率:1美元=6.1702人民币元）v从从1994年汇改以来到年汇改以来到2

9、012年年10月月12日，人民币兑美元累计，人民币兑美元累计升幅逾升幅逾32%。图1 改革开放以来人民币汇率汇价变动 图2 改革开放以来人民币汇率制度的演变 表1 1993-1994年人民币对美元汇率 v 1994年的汇率体制改革还包括实行银行结售汇制、取消外汇留成和上缴等措施，简化了用汇手续，有利于调动企业出口创汇的积极性，标志着人民币汇率形成机制开始转向以市场供求为基础的新阶段。从此，人民币汇率作为重要的价格调控工具，开始逐步发挥在外汇资源配置中的关键作用。1995至2004年期间，我国经常账户顺差与经常账户顺差与GDP之比一直之比一直保持在保持在4%以内，表明人民币汇率总体上反映了外以内

10、，表明人民币汇率总体上反映了外汇市场的供求状况，汇市场的供求状况，基本接近其合理均衡水平。v 1994年汇改至1996年，人民币对美元名义汇率累计升值5%，较好地体现了以市场供求为基础的管理浮动汇率制特征。亚洲金融危机后，中国出于对亚洲地区经济负责任的态度，保持了人民币汇率的稳定，人民币对美元维持在8.2765人民币/美元的水平，并持续到2005年。这一阶段，人民币有效汇率走势与美元基本一致。2005年人民币汇率形成机制改革年人民币汇率形成机制改革v 为建立和完善社会主义市场经济体制，充分发挥市场在资源配置中的基础性作用，经国务院批准，中国人民银行于2005年7月21日发布了完善人民币汇率形成

11、机制改革的公告，宣布我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再钉住单一美元，汇率形成机制更加灵活。美元对人民币交易价从原来的1美元兑8.2765元人民币调整为8.11元人民币。同时，每日银行间外汇市场美元兑人民币的交易价仍沿用1994年以来在中间价上下千分之三的浮动幅千分之三的浮动幅度度。v汇改七年多来，人民银行按照主动性、可控性和渐进性的原则，不断完善有管理的浮动汇率制度。新的汇率体制运行平稳，人民币汇率弹性明显增强，有效汇率稳步上升。汇改至2012年的年的10月月12日（日（1美元兑美元兑6.2578人人民币元民币元)，人民币兑美元累计升幅逾

12、，人民币兑美元累计升幅逾32%。v图3 显示，2005年7月汇改后，人民币名义有效汇率明显摆脱了以往钉住美元的格局，充分体现了参考一篮子货币调节的特征。图3 人民币与美元名义有效汇率走势分道扬镳（2000年为基期）v2005年7月21日人民币汇率形成机制改革后，随着人民币汇率形成机制改革逐步推进，汇率弹性进一步加大，人民币兑各币种汇率的波动加大。v2005年汇改后，人民币汇率形成机制不断完善，具体包括：v一是大力推进外汇市场建设。通过引入国际通行的询价交易方式，改进人民币汇率中间价形成方式，促进银行间即期外汇市场的发展，大力发展银行间人民币远期、掉期市场。v二是扩大人民币汇率浮动区间，增强人民

13、币汇率弹性。自2007年5月21日起，银行间即期外汇市场人民币兑美银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价日浮动幅度由元交易价日浮动幅度由3扩大至扩大至5。自2012年4月16日起银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价日浮动幅银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价日浮动幅度由度由5扩大至扩大至1%。预计央行应该会加快汇率改革的步伐，在岁末年初的时候扩大人民币汇率波动幅度，具体看来，应该在年底由在年底由1%扩大到扩大到2.5%，明年扩大到，明年扩大到5%，到到2015年扩大到年扩大到10%。v 三是改进外汇管理，逐步实行外汇流出入均衡管理，促进国际收支基本平衡。（二）人民币汇率变化的原因（二）人民币汇率

14、变化的原因v汇率水平的高低直接影响着开放经济体货币政策的有效性和宏观经济的内外平衡。近年来，我国社会和经济领域经历了快速发展，经济实力大幅提升，劳动生产率和全要素生产率逐步提高，资源环境保护和法制建设的力度不断加大。2001年中国加入WTO后，我国外贸经营环境进一步改善，跨境资金不断涌入，国际收支顺差持续扩大，外汇储备快速攀升，为人民币汇率的中长期走势提供了支持。（1）国际收支持续顺差的格局是人民币汇率走势的）国际收支持续顺差的格局是人民币汇率走势的决定性因素决定性因素v从理论和实践看，最有说服力的均衡汇率应该对应着国际收最有说服力的均衡汇率应该对应着国际收支的大体平衡或动态平衡支的大体平衡或

15、动态平衡。v 近年来人民币真正的升值预期源头是持续的国际收支顺近年来人民币真正的升值预期源头是持续的国际收支顺差格局差格局。v 一般而言，如果一国存在巨额的国际收支顺差（通常用通常用占占GDP的比重来衡量的比重来衡量），则可能存在较大的本币升值预期。当顺差减小到一定程度时，升值预期则可能减弱甚至消失。当然，一国货币的升值预期与诸多复杂因素有关，如政治稳定、经济增长以及生产率提高等等，但国际收支状况的变化是最直接、最显著的。国际收支状况对人民币汇率的影响国际收支状况对人民币汇率的影响 第一，经常项目对人民币汇率的影响。随着对外贸易规模的扩大，经常项目顺差近年来保持着较高的水平，这就潜在地形成了人

16、民币升值的压力。第二，资本项目对中国汇率的影响。一国外汇储备的减少意味着该国外汇市场上需求大于供给，本国货币有贬值压力，储备的增加则表明外汇市场上的供给大于需求，本国货币有升值的压力。v 国际收支平衡表是一个经济体在一定时期内全部对外经济交往的综合记录，包括经常账户、资本与金融账户、储备资产和净误差与遗漏四个主要项目。v 经常账户的交易反映了一国实体经济活动的主要内容，是国际收支平衡表的重要组成部分。它具体包括货物贸易、服务贸易、收益和经常转移四部分。v 资本与金融账户主要涉及一国对外金融资产和负债所有权变动的交易，根据投资方式具体可分为直接投资、证券投资和其他投资。表2 1982-2007年

17、我国国际收支平衡表主要项目（亿美元）1982至2007年我国国际收支平衡表主要特点vv表2 列出了1982至2007年我国国际收支平衡表主要项目的变化情况，主要体现为以下几个特点：v特点特点 一一.经常账户、资本与金融账户持续经常账户、资本与金融账户持续“双顺差双顺差”，外汇，外汇储备快速增长储备快速增长v特点特点 二二.货物贸易构成经常账户顺差增长的主导因素货物贸易构成经常账户顺差增长的主导因素v特点三特点三.直接投资净流入构成资本与金融账户顺差主要来源直接投资净流入构成资本与金融账户顺差主要来源（2）劳动生产率的显著提高是人民币走强的基础）劳动生产率的显著提高是人民币走强的基础v19782

18、007年，我国GDP年均增长率为9.7%，其中20032007年均超过10%。在此过程中，中国的劳动生产率明显提高。劳动生产率快速增长劳动生产率快速增长v表3显示，19782007年，中国的劳动生产率增长较快。1978年的劳动生产率为908元/人（按1978年不变价，下同），2007年已达7098元/人，年均增长率为7.45%。我国劳动生产率的提高和城市化进程密不可分。上世纪90年代以来，中国城市化进程较快，大量文化水平较低的农村劳动力涌入城市，学习新的谋生技能并接受新的理念，中国社会的总体人口素质有所提高。表3 19782007年中国劳动生产率v 劳动生产率的提高，意味着中国实体经济竞争力的

19、提高，与人民币实际汇率的变化直接相关。v 总之总之，一国经济起飞阶段，一国经济起飞阶段，由于生产力水平低，经济的发展表现为粗放式经营，伴随着经济发展的是较高的通货膨胀率，较高的通货膨胀率使国内的一般价格水平上升，从而本国的币值下降，即本币的贬值本币的贬值。这与中国在19811994年的经济增长速度很快的同时人民币也跟着贬值的事实相符。一国经济较为成熟阶段。一国经济较为成熟阶段。当经济增长较快时，产出必然增加较快，这就使它相对以前有更多的供给，包括更多的出口品的供给，故在经济快速增长时期，供给相对消费的需求旺盛，从而对物价有向下的压力。这就使得这就使得1995年开始人民年开始人民币随着中国经济增

20、长而出现升值压力的原因所在。币随着中国经济增长而出现升值压力的原因所在。（1）人民币汇率升值对中国经济的有利影响）人民币汇率升值对中国经济的有利影响一是有利于实现人民币的国际化，提高中国经济的国际地位。二是刺激进口增加。三是有利于改善吸引外资的环境。四是有利于减轻外债还本付息压力。（一）人民币汇率变动对中国经济的影响（以升值为例）（一）人民币汇率变动对中国经济的影响（以升值为例）（2）人民币汇率升值对中国经济的不利影响）人民币汇率升值对中国经济的不利影响一是抑制出口增长。一是抑制出口增长。二是影响金融市场的稳定。二是影响金融市场的稳定。三是影响货币政策的有效性。三是影响货币政策的有效性。四是增

21、加四是增加就业就业压力。压力。人民币升值对中国经济的最大影响就是逼迫中国经济必逼迫中国经济必须转型须转型，由于人民币“被升值”后，价格优势没有了，成本还未必能降下来，导致外汇储备只能支撑出口模式，一旦汇率受损失，出口将会被严重打击，因此中国企业将被迫放弃低廉的出口加工产业模式，进行转型。v改革开放30多年以来，我国保持了年均9.8的经济增长速度，经济总量增长了15倍，人均GDP增长12倍。v1980年中国GDP世界排名第8位：3065亿美元。v2010年中国GDP世界排名第2位：58786亿美元。v2011年中国GDP总量:471564亿元,合73011亿美元。v2012年中国GDP总量:51

22、9322亿元（人均 GDP:38852元）,合83627亿美元。中国历年经济增长率（中国历年经济增长率（%）v 1978-11.7；1979-7.6；1980-7.8；v 1981-5.2；1982-9.1；1983-10.9；v 1984-15.2；1985-13.5；1986-8.8；v 1987-11.6；1988-11.3；1989-4.1；v 1990-3.8；1991-9.2；1992-14.2；v 1993-13.5；1994-12.6；1995-10.5；v 1996-9.6；1997-8.8；1998-7.8；v 1999-7.1；2000-8；2001-7.5；v 2002

23、-8.3；2003-9.5；2004-10.1；v 2005-10.4；2006-11.6；200711.8；v 2008-9；2009-9.2；2010-10.3;v 20119.2 2012-7.8v改革开放以来，人民币以贬值为总体趋势，兑美元汇率由1981年的1：1.53一路降到1995年的1：8.28，总共贬值5.41倍。1995年到2005年7月21日稳定在1：8.28左右。之后人民币逐步升值。v中国采取贬值的汇率政策，实施出口导向发展战略，实现了中国经济腾飞。中国经济的巨大成功，得益于在抓住外部三次重大机遇中国经济的巨大成功，得益于在抓住外部三次重大机遇v中国经济的巨大成功，得益于

24、在抓住外部三次重大机遇推行对外开放，并在国内推动经济体制改革。v第一次机遇是20世纪七八十年代，欧美国家滞胀，经济大调整，产业转移。v第二次机遇是20世纪八十年代末九十年代初，柏林墙倒塌，苏东剧变，两阵营对峙结束，全球统一市场形成，新一轮经济全球化开始。v第三次机遇是2001年中国正式加入世界贸易组织（WTO）。在经济全球化进一步深化的背景之下，中国的融入世界经济的进程加快，中国逐渐成为亚洲、欧美、非洲、拉丁美洲等许多国家的重要贸易伙伴。2020年中国经济规模预测年中国经济规模预测 v2020年前的经济增长率应如何确定？v首先，纵向看，改革开放以来，我国经济高速成长，1978-2000年平均增

25、长率达9.52%。v其次，横向看，根据各国的发展经验，人均GDP达到1,000美元之后，国民经济将迎来一个持续的快速增长期。日本1966年人均GDP冲破1,000美元大关，到1984年就超过了1万美元，中间只用了18年。与之相仿，香港、新加坡、台湾和韩国越过这两大台阶中间都只用了16年（1971年和1987年）、18年（1971年和1989年）、16年（1976年和1992年）和17年（1978年和1995年）。在此期间，“四小龙”的增长速度都在8%以上。v 改革开放以来，人民币以贬值为总体趋势，兑美元汇率由1981年的1：1.53一路降到1995年的1：8.28，总共贬值5.41倍。目前，人

26、民币汇率大大低于其实际购买力。世界发展报告2004指出，按PPP法（即购买力平价法）计算，2002年我国GDP应为56,250亿美元，人均4,390美元，购买力平价汇率为1$：1.773RMB，与当时汇率有4.67倍的偏差。根据世界银行的最新计算结果，由于中国的通胀率持，由于中国的通胀率持续高于美国，导致人民币对美元的购买力平价汇率由续高于美国，导致人民币对美元的购买力平价汇率由1994年的年的1：1.34贬值至贬值至2010年的年的1：3.78。v 众所周知，由于人民币汇率偏低，致使我国外汇储备超高速增长，人民币正面临巨大的升值压力。到2020年，我国人均GDP与美国之间肯定还有差距，届时汇

27、率偏差也不可能完全消失，但无疑会大大缩小。v 根据以上分析，对GDP增长率、汇率升值率及统计口径调整系数确定了一组取值区间，即：GDP增长率为每年7-8%，汇率升值率为每年汇率升值率为每年6-7%，即可预测2020年我国的GDP为23.69万亿美元，人均16,566美元。2030年中国的GDP就将超越美国v尽管人民币对美元市场汇率已经由1994年的8.62升值至2012年的6.35，但市场汇率距离购买力平价汇率还存在相当程度的低估。v根据世界银行2011年的计算结果，由于中国的通胀率持续高于美国，导致人民币对美元的购买力平价汇率由导致人民币对美元的购买力平价汇率由1994年的年的1：1.34贬

28、值至贬值至2010年的年的1：3.78。v根据前述分析，对GDP增长率、汇率升值率及统计口径调整系数确定了一组取值区间，即：GDP增长率为每年7-8%，汇率升值率为每年汇率升值率为每年2-3%，即可预测2030年左右中国的GDP就将超越美国。世界经济走势世界经济走势v世界经济增长中心的空间转移：农业经济时代商业经济时代工业经济时代 （中国）（地中海国家）（英国）汽车（包括IT）经济时代不远的将来 （美国）（中国）面临的挑战：面临的挑战：中等收入陷阱中等收入陷阱v定义定义：所谓的“中等收入陷阱”是指当一个国家的人均收入达到中等水平后，由于不能顺利实现经济发展方式的转变，导致经济增长动力不足，最终

29、出现经济停滞的一种状态。v当今世界，绝大多数国家是发展中国家，存在所谓的“中等收入陷阱”问题。v主要特征主要特征：“中等收入陷阱”国家的十个方面的特征，包括经济增长回落或停滞、民主乱象、贫富分化、腐败多发、过度城市化、社会公共服务短缺、就业困难、社会动荡、信仰缺失、金融体系脆弱等。中等收入陷阱中等收入陷阱v陷入原因陷入原因：从拉美地区和东南亚一些国家的情况看，陷入“中等收入陷阱”的原因主要有以下几个方面。v第一，错失发展模式转换时机。v第二，难以克服技术创新瓶颈。v第三，对发展公平性重视不够。v第四，宏观经济政策出现偏差。中等收入陷阱中等收入陷阱v按照世界银行的标准，2010年我国人均国内生产

30、总值达到4400美元，已经进入中等收入偏上国家的行列。v中国式特征中国式特征：30年的改革开放使中国经济保持了持续高速增长，居民收入也不断提高，中国从一个人均不足300美元的低收入国家发展到一个中等收入水平的国家。在取得如此成就的同时，中国也面临着陷入“中等收入陷阱”的风险。中等收入陷阱中等收入陷阱v不过，这种风险在中国的表现具有一定的特殊性。v首先，我国收入分配差距的扩大伴随着各社会群体收入的绝对增加。v其次，我国城市化进程的相对缓慢减轻了城市问题突出的程度。v最后，对外经济关系的不断扩展和加深使我国频繁受到国际经济波动的冲击。v我国面临的这些“中等收入陷阱”风险，尽管有着区别于其他中等收入

31、国家的特征，但对未来我国经济的增长提出了挑战，因此必须设法加以规避。中等收入陷阱中等收入陷阱v规避方式规避方式：从日本、韩国等国的经验看，最根本的是较为成功地实现了经济发展模式转型，特别是从“模仿”到自主创新的转换，同时，日本和韩国在由中等收入转向高收入国家进程中，都较好地控制了收入差距扩大。v中国必须选择适合自身特点，并且可以充分挖掘自身发展潜力的措施，才能顺利跨越“中等收入陷阱”。v第一，要以推动公平分配为切入点，为持续增长培育新的基础。v第二，要以提升产业结构为突破口，构造经济增长新的动力。v第三，要以循序渐进的城市化为依托，形成对经济增长的持续支持。v第四，要以扩大和完善国内市场为保障

32、，降低受外部经济波动的冲击。中等收入陷阱中等收入陷阱v 北京大学副校长、教授刘伟：中国的经济发展到了从中等收入向中上等收入转变的时期。在这个关键期，发展的机遇和挑战并存。挑战是什么？即现在流行的所谓“中等收入陷阱”。“中等收入陷阱”发生的根本原因有三个方面：v一是需求疲软，特别是内需疲软，导致过度依赖外需。v二是能源、劳动力成本大幅度上升。v三是创新力包括制度创新和技术创新偏弱。技术创新弱使内需不足，难以发现新的投资机会，难以有创新产业和新产品开发，从而使有效投资的机会不足；制度创新不足使市场化竞争严重迟缓，导致越是稀缺的资源，越不受市场控制。稀缺性资源倘若不是按照效益指标分配，一定会导致效率

33、低下。而大量低效率高增长的泡沫必定酿成社会不公、经济泡沫。这就是所谓的“中等收入陷阱”。教学游戏教学游戏：九珠贯穿九珠贯穿 1、游戏规则 2、讨论 如果将九个点视为单位存在的诸多矛盾 如果将纸视为矛盾存在的背景 如果将笔视为解决矛盾的手段和工具 那么，您作为单位领导人，做了该教学游戏，从中感悟到了些什么？v从2011年第4季度起，人民币汇率结束了单边升值走势，呈现双向波动。v近两年来的市场情况表明，人民币汇率正在趋向于均衡水平，但由于中国经济基本面的转好，在今年年内，人民币有望延续走强态势。v人民币汇率2013年迄今涨幅约1.80%，已落入大多数投行对其年涨幅1.5%-2.0%的预测区间。v1

34、、人民币已近均衡汇率、人民币已近均衡汇率v2012年3月的“两会”上，央行行长周小川在答记者问时指出，由于产业结构改进、贸易顺差减少等因素，目前人民币汇率距离均衡水平比较近，并逐步具备了加大汇率浮动的条件。那么，人民币汇率已经达到均衡水平了吗？v在短期内起主要作用的是利率平价。在短期内起主要作用的是利率平价。v利率政策是一个国家重要的货币政策工具。利率影响汇率的方式也是多种多样的。利率的相对高低会影响资本流动的方向就是其中一个重要的方式，较高的利率水平会刺激国际资本流入，并减少本国的流出资金。从而影响国际贸易规模，使利率差异对汇率走势的影响力不断提高。v用一句话来概括，即如果中国基准利率水平高

35、于美国时，由于国际资本会从美国流入中国套利，造成人民币在市场上供不应求，从而会导致人民币对美元升值。从目前来看，由于经济增速与经济周期迥异，导致目前中国基准利率高于美国目前中国基准利率高于美国可比利率水平，可比利率水平，这似乎构成了人民币对美元继续升值的短期基础。v在中期内起主要作用的是两个因素，一是在中期内起主要作用的是两个因素，一是购买力平价，一是外部平衡。购买力平价，一是外部平衡。v购买力平价有绝对与相对之分。绝对购买力平价绝对购买力平价是指，如果不考虑套利成本与贸易壁垒，则同样的资金在换算成不同货币后，在各国购买的商品数量应该是相同的。相对购相对购买力平价买力平价是指，在初始汇率水平等

36、于购买力平价汇率水平的前提下，如果A国的通货膨胀率高于B国，则A国货币将对B国货币贬值。v根据世界银行的计算结果，由于中国的通胀率持续高于美，由于中国的通胀率持续高于美国，导致人民币对美元的购买力平价汇率由国，导致人民币对美元的购买力平价汇率由1994年的年的1：1.34贬值至贬值至2010年的年的1：3.78。尽管人民币对美元市场汇。尽管人民币对美元市场汇率已经由率已经由1994年的年的1：8.62升值至升值至2010年的年的1：6.77，但，但市场汇率距离购买力平价汇率还存在相当程度的低估，市场汇率距离购买力平价汇率还存在相当程度的低估，这构成了国际金融机构建议人民币升值的中期基础。v外部

37、平衡是指汇率运动应该使得一国经常账户余额保持外部平衡是指汇率运动应该使得一国经常账户余额保持在可持续水平之内。在可持续水平之内。v一般认为，可持续的经常账户余额与一般认为，可持续的经常账户余额与GDP之比应该不高之比应该不高于于3-4%。2007年中国经常账户顺差与GDP之比约为10%，这意味着当时人民币汇率可能显著低于其均衡汇率水平。而2010年中国经常账户顺差与GDP之比低于3%，这正是周行长认为人民币汇率水平已经接近均衡水平的理由之一。v在长期内起主要作用的则是相对劳动生产率在长期内起主要作用的则是相对劳动生产率增速。增速。v制造业劳动生产率增速更高国家的货币会出现实际汇率升值。过去二三

38、十年内，正是由于处于追赶过程中、享受人口红利与加入全球化效应的中国具有高于美国的劳动生产率增速，导致中国持续面临实际汇率升值压力。v因此，从长期来看，人民币是否依然具备对美元升值的基础，从长期来看，人民币是否依然具备对美元升值的基础，则取决于未来中国与美国的劳动生产率增速。则取决于未来中国与美国的劳动生产率增速。从目前来看，随着中国已经超越日本成为全球第二大经济体，后发优势正在不断消失；计划生育体制下的人口老龄化正在加速，中国的人口红利也在消逝；粗放式经济增长模式面临的环境、能源与资源约束越来越明显。如果中国政府不能通过结构调整重振中国经济的竞争力，如果未来新的技术革命依然爆发在美国并显著提高

39、美国劳动生产率，则长期内人民币对美元汇率完全可能面临长期内人民币对美元汇率完全可能面临贬值压力。贬值压力。v综上所述，尽管从外部平衡视角来看，人民综上所述，尽管从外部平衡视角来看，人民币汇率已经比较接近均衡汇率水平，但从利币汇率已经比较接近均衡汇率水平，但从利率平价、购买力平价与劳动生产率视角来看，率平价、购买力平价与劳动生产率视角来看，短期甚至中期内人民币汇率可能依然明显低短期甚至中期内人民币汇率可能依然明显低于均衡汇率水平。从劳动生产率来看，如果于均衡汇率水平。从劳动生产率来看，如果中国在当前的增长模式耗尽动力之前仍不能中国在当前的增长模式耗尽动力之前仍不能重塑竞争力的话，那么长期内人民币

40、对美元重塑竞争力的话，那么长期内人民币对美元汇率则很可能面临贬值压力。汇率则很可能面临贬值压力。2 2、美国迫使人民币升值问题、美国迫使人民币升值问题v人民币有升值的空间，也有升值的可能。一个国家30多年持续高速发展，经济每年平均增长9.8%，GDP增长了15倍，人均GDP增长12倍，世界对这个国家的经济和货币的信任程度、需求程度在提高，那么这个国家的货币是不是要涨价啊？所以从道理上来讲，人民币确实有升值的空间和可能，但这种可能性多大程度上能变成现实呢？v现在美国迫使人民币升值，实际上想让我们放弃更多的国际定单，把机会让给别人，转过头来扩大内需，这样就等于在摆脱危机过程中，中国分担了更大的责任

41、，并且这绝不只是短期竞争，而是有更长远的战略考虑。v所以，当一国贸易对另一国贸易出现逆差时，该国往往要求对方货币升值，使对方的商品价格上涨，丧失竞争力。最著名的一个例子就是上世纪80年代中后期美国和日本发生了贸易摩擦，最后美国逼迫日本签订了广场协议，日元大幅度升值50%，从那以后，日本的经济开始下降。v 作为一个主权国家，人民币升不升值的问题并不取决于简单的国际收支问题，还取决于我国的宏观政策和根本利益。由于反通胀的压力，2008年以来我国加快了人民币升值的步伐，但我们坚持小步幅、持续稳定的调整，一年升值2%，如果猛然一次性升值40%或50%，恐怕我国经济消化不了。另外，现在中国本身失业率比较

42、高，要解决这个问题也需要扩大内需，同时还要稳住外需，任何外需的减少都意味着扩大内需压力的加大。v（二）（二）2012年以来中国宏观经济的基本表现年以来中国宏观经济的基本表现v 1、从从“次萧条次萧条”到到“复苏再现复苏再现”的的2012 v 不对称的不对称的“W”型周期调整与型周期调整与2012年的年的“次萧条次萧条”图4：中国宏观经济不对称的“W”型周期调整 v表现表现：在消费、投资和出口：在消费、投资和出口3大需求开始出现同步大需求开始出现同步改善，总需求低迷的局面将得到有效缓解。改善，总需求低迷的局面将得到有效缓解。图5：消费参数持续改善图6：固定资产投资各类增速出现改善图图7：出口增速

43、有所改善：出口增速有所改善2、复杂但富有朝气的、复杂但富有朝气的2013 v 2013年一方面将延续2012年4季度反弹的趋势，另一方面将在政府换届效应的基础上进一步落实政治换届的效应，全面落实新政府的经济社会施政纲领。这直接彰显了中国宏观经济中的“中国因素”，使2013年中国宏观经济率先超越世界经济复苏疲软的“新常态”，GDP增速在内需持续发力和外需逐步稳定的作用下重返8%，最终在持续复苏的基础上开始向“繁荣”阶段转化。v 但是，由于世界经济复苏基础十分脆弱、结构性趋势力量依然较大、中国宏观经济传导机制的变异以及新政府在多重目标之间的权衡等因素，2013年依然是一个充满朝气但却十分复杂的一年

44、，宏观经济依然面临大量的风险。（1 1）持续复苏的）持续复苏的20132013年年v1）随着世界金融环境的逐步改善、新兴经）随着世界金融环境的逐步改善、新兴经济体和美国经济的稳定以及全球新一轮宽济体和美国经济的稳定以及全球新一轮宽松政策的全面实施，松政策的全面实施，2013年世界经济将在年世界经济将在波动中略有改善，这决定了中国出口将出波动中略有改善，这决定了中国出口将出现小幅回暖，资本外逃的局面出现逆转。现小幅回暖，资本外逃的局面出现逆转。v原因一：原因一：以发达国家为首的新一轮全球货币宽松将以发达国家为首的新一轮全球货币宽松将有效缓解世界金融环境的低迷。有效缓解世界金融环境的低迷。表4：主

45、要经济体量化宽松政策美国时间规模首轮量化宽松(QE)：2008年11月-2010年4月美联储在首轮定量宽松政策的执行期间共购买了1.725万亿美元资产。第二轮量化宽松(QE2)：2010年11月-2011年6月美联储第二轮定量宽松总计将采购6000亿美元的资产。扭转操作：2011年9月-2012年6月美联储在2012年6月底前购买4000亿美元6年期至30期国债，并将在同期出售相同规模的三年期或更短期的国债。第三轮量化宽松(QE3)：2012年9月至“以美联储认为经济形势令人满意作为终点”美联储将每月购买400亿美元构抵押贷款担保债券，并视情况决定额外采购额度。欧元区2011年12月欧洲央行宣

46、布，通过长期再融资操作，提供给银行业4890亿欧元。2012年2月2月29日，欧洲央行将以1%的超低利率进行第二轮无限额三年期贷款招标及第二轮长期再融资操作日本2010年10月日本央行首次推出量化宽松政策，累计量化宽松规模达到35万亿日元。2011年3月日本央行宣布进一步放宽货币政策至40万亿日元。2011年8月日本央行将资产购买以及有担保市场操作的资金规模从40万亿日元提高至50万亿日元。2011年10月日本央行决定以长期国债为对象，将现有的资产购买计划扩大到55万亿日元。2012年2月日本央行宣布将资产购买规模扩大10万亿日元至65万亿日元。v原因二原因二、美国经济在就业改善、房地产市场向

47、好、消、美国经济在就业改善、房地产市场向好、消费提升以及金融市场稳定等因素的作用下，费提升以及金融市场稳定等因素的作用下，2013年年美国经济小幅回升的概率较大。美国经济小幅回升的概率较大。v图8：美联储对美国GDP增速的最新预测v原因三：原因三：在新兴经济体和美国制造业回升的作用在新兴经济体和美国制造业回升的作用下，全球生产状况得到改善，世界经济有望在下，全球生产状况得到改善，世界经济有望在2013年走出年走出“全球制造业萧条全球制造业萧条”的困境。的困境。v原因四：原因四：世界贸易也将随着世界经济增长的缓慢复世界贸易也将随着世界经济增长的缓慢复苏而出现复苏，进而使外向型经济体的经济增长约苏

48、而出现复苏，进而使外向型经济体的经济增长约束大幅度放松。束大幅度放松。图9：IMF对于全球贸易和GDP增速的预测v2）2013年在新政府换届之后，宏观经济政策不仅将延续年在新政府换届之后，宏观经济政策不仅将延续2012年的积极定位，同时，还将为构建新的经济增长点、落实年的积极定位，同时，还将为构建新的经济增长点、落实“十十八大八大”的新战略目标而进行进一步的积极操作，这将进一步巩的新战略目标而进行进一步的积极操作，这将进一步巩固和推动固和推动2013年中国内需持续改善的势头。年中国内需持续改善的势头。第一、第一、2012年持续回落的价格水平为中国货币政策提供了年持续回落的价格水平为中国货币政策

49、提供了空间，中国依然有积极货币政策的空间空间，中国依然有积极货币政策的空间。第二、为配合十二五规划的全面实施以及启动新一轮第二、为配合十二五规划的全面实施以及启动新一轮“城城市化市化”、“工业化工业化”、“信息化信息化”和和“农业现代化农业现代化”，国，国家需要采取积极的货币政策。家需要采取积极的货币政策。v第三、财政政策赤字空间依然较大，结构调整的大幅度推第三、财政政策赤字空间依然较大，结构调整的大幅度推进和培育新经济增长都需要新政府保持较高的财政支出增进和培育新经济增长都需要新政府保持较高的财政支出增长速度，使赤字率适度扩大。长速度，使赤字率适度扩大。图图10：中国政府赤字率：中国政府赤字

50、率v 3）在融资困境缓和、房地产政策的常态化、政策宽松等因）在融资困境缓和、房地产政策的常态化、政策宽松等因素的作用下，素的作用下，2013年固定投资增速将明显提升，中国发展年固定投资增速将明显提升，中国发展阶段和储蓄阶段和储蓄-投资关系依然需要高投资增速。投资关系依然需要高投资增速。图11：中国家庭的存款率依然持续上扬地方天量的投资规划随时准备上马v中国目前依然处于工业化、城镇化高速发展阶段，依然处于基础设施薄弱的阶段，储蓄率依然处于高水平稳定阶段，因此，中国目前面临的问题并非“需不需要投资”的问题，而是“投向何方”、“谁来投资”的问题。v4）在收入增速持续提升和消费政策的作用下，）在收入增

51、速持续提升和消费政策的作用下，2013年消费年消费将保持消费增速回升的发展态势。将保持消费增速回升的发展态势。经过近经过近10年居民收入增长保持在年居民收入增长保持在10%以上的增长，中国居民以上的增长，中国居民收入开始迈入新的台阶。收入开始迈入新的台阶。图12：中国居民收入持续增长 v按照十八大提出的收入倍增计划，未来几年居民收入的名义增速应当在10%以上，收入分配改革将成为未来消费增长的坚实基础。图13：与同期高速增速的东亚国家相比中国消费比重严重偏低（2）迈向）迈向“新结构新结构”的的2013年年v1）需求结构持续改善，内需拉动和消费拉动的色彩较浓，投）需求结构持续改善，内需拉动和消费拉

52、动的色彩较浓，投资驱动力虽然有所抬头，但依然低于以往几年的平均水平。资驱动力虽然有所抬头，但依然低于以往几年的平均水平。年份内需外需最终消费支出资本形成总额合计贡献率（%）拉动（百分点）贡献率（%）拉动（百分点）贡献率（%）拉动（百分点）贡献率（%）拉动（百分点）200335.83.663.26.3999.91.00.1200439.54.054.55.5949.56.00.6200537.94.339.04.476.98.723.12.6200640.05.143.95.683.910.716.12.0200739.25.642.76.181.911.718.12.5200843.54.24

53、7.54.6918.89.00.8200947.64.491.38.4138.912.8-38.9-3.6201036.83.854.05.690.89.49.20.9201151.64.754.25.0105.89.7-5.8-0.52012554.4504.01058.4-8-0.4201350.54.749.54.61009.300v2）供给结构也出现持续性改善）供给结构也出现持续性改善 图14：第二三产业占比的趋势变化明显v3）区域协同发展开始显化，中国经济增长向纵深方向发）区域协同发展开始显化，中国经济增长向纵深方向发展出现质的飞跃展出现质的飞跃。图图1515：2011-201220

54、11-2012年各区域年各区域GDPGDP增速增速图16：地区间产业转移70%75%80%85%90%95%100%1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008产值劳动密集型产业东中西v4）受全球不平衡逆转和发达国家赤字财政调整等结构性因素）受全球不平衡逆转和发达国家赤字财政调整等结构性因素以及经济危机等周期性因素影响，中国对外贸易在外需占比以及经济危机等周期性因素影响，中国对外贸易在外需占比下降的同时也出现了重大结构性变化下降的同时也出现了重大结构性变化。第一、高技术占比大幅度提升 图图17：我国对外出口贸易的技术结构：我国对外

55、出口贸易的技术结构v第二、劳动密集产品的增速持续低迷，劳动密集型产品在欧美市场的比重有所下降。v第三、中国“双顺差”消失了，在贸易顺差出现大幅度回落的同时，资本与金融项目顺差也在2011-2012年出现大幅度下降，甚至出现持续负增长。v第四、随着“走出去”战略的实施，中国对外投资大规模增长。这可能标志着中国开始从“商品输出时代”向“资本输出”时代过渡，资本输出替代出口输出的现象可能发生。v第五、新贸易冲突时代的到来，在新冷战思维和新遏制战略的主导下，发达国家开始将主权利益凸显，强调贸易中的意识形态、所有制差别、国家安全等因素，全面向新兴产业进行贸易制裁。结论：结论：中国结构性调整步入到一个全新

56、的时期，其核心原因就在于需求结构、供给结构、区域结构、贸易结构四重结构性调整的内生力量使中国结构调整步入到市场主导的结构调整期。v当前中国经济社会发展面临的国内外环境仍然错综复杂。世界经济复苏步伐放缓，贸易投资保护主义抬头，扩大外需面临不少制约因素。内需保持较快增长的难度不小，企业效益下降、财政收入增速减缓比较明显，经济趋稳的基础还不够稳固。下一阶段，要按照中央的决策部署，坚持稳中求进的工作总基调，继续把稳增长放在更加重要的位置，切实落实好已出台的各项政策措施，切实推动已初见成效的结构调整和产业升级，为经济可持续和健康发展奠定更加坚实的基础。中国政府针对下行压力较大，已针对性地出台了一些政策措

57、施，如加强城市基础设施建设、环境保护、信息消费等，此外还进一步减免小微企业税负，加快人民币利率市场化改革进程，改变企业外部经营环境等。这一系列作法有利于当前发展，又有长远考虑，稳定了社会预期，增强了企业发展的预期。只要落实好这些出台的政策，中国经济下半年仍会延续上半年稳中有进的态势。考虑到中国消费的加速、中国新型城市化的加速、中国比较优势在产业和区域的转换，中国工业化在梯度转移中的加速，附加人力资本的人口红利的到来，2013年应当是中国持续复年应当是中国持续复苏、步入新结构、富有朝气的一年。正是这个原因我们预测苏、步入新结构、富有朝气的一年。正是这个原因我们预测2013年中国年中国GDP增速将

58、重返增速将重返“8%区间区间”。（三）（三）v（1）从国际经验看汇率对经济调整的作用）从国际经验看汇率对经济调整的作用v 与中国现在的情形类似，上世纪80年代的日本、德国以及中国台湾地区曾面临本币升值压力，借鉴他们的经验有助于我们正确认识和对待人民币升值问题。v首先看日本。从1985年9月15日的“广场协议”到1987年2月22日的“卢浮宫协议”，日元从230日元/美元升至140日元/美元，在两年多时间里经历了大幅升值。日本90年代的长期经济低迷部分归咎于日元升值。v “广场协议”和“卢浮宫协议”之间也是德国马克大幅升值的时期。这一时期，德国马克从3.17德国马克/美元升至1.58德国马克/美

59、元，而国内并未出现大规模的资产泡沫。在整个20世纪60至90年代期间，马克升值是分阶段渐进完成马克升值是分阶段渐进完成的的，充分考虑了国内经济的调整能力，避免了日元短期内大幅升值带来的负面效应。出于对历史上通货膨胀的深恶痛绝，德国宏观经济政策的首要目标是确保国内物价和产出的稳定，其次才考虑汇率。v 再看中国台湾地区。1979年台湾地区开始实行有管理的浮动汇率制度，1989年之后实行完全的浮动汇率制度。1985至1989年期间，新台币从40新台币/美元升至26新台币/美元，促进了产业结构的转型。在新台币升值后，台湾增加了高端产品的出口，同时减少了劳动密集型等低端产品的出口，经济发展继续保持了较为

60、良好的势头。80年代后半期，台湾GDP年均增长达9.1%。v 通过日本、德国和中国台湾地区的经验可以看出，在开放经济体中，本币升值不一定会使经济受挫，重要的还是要看汇率升值和国内其他宏观政策、结构性政策是否配合得当。相比较而言，德国处理马克升值的政策更为可取。德国处理马克升值的政策更为可取。（2）从当前我国面临的宏观调控形势看，人民币汇率升值可在以下几方面发挥积极的作用：v首先，人民币升值可在一定程度上抑制国内通货膨胀。首先，人民币升值可在一定程度上抑制国内通货膨胀。v其次，人民币升值有利于促进扩大内需和第三产业的发展。其次，人民币升值有利于促进扩大内需和第三产业的发展。v再次，人民币升值还有

61、助于促进微观产业结构调整。再次，人民币升值还有助于促进微观产业结构调整。v长期以来，我国外贸出口主要依靠“以量取胜”的低附加值和劳动密集型产品，导致国际收支持续顺差。未来持续的经济增长需要靠自主创新和“以质取胜”来拉动。因此，优化出口产品结构、转变外贸增长方式迫在眉睫。在其他调整政策出台的同时，人民币汇率作为调整进出口的价格工具，也发挥着积极作用。汇改以来，人民币对美元已升值较大，对于部分依赖低附加值和劳动密集型产品的微利企业已造成影响。对于单个企业而言，调整的过程是痛苦的。但是没有压力就没有动力，优胜劣汰是市场经济的基本规律。v 总之，解决国际收支失衡需要采取扩大内需、增加进口、实行“走出去”战略和有序推进城市化进程等一系列综合措施，汇率仅是纠正外部失衡的工具之一汇率仅是纠正外部失衡的工具之一。很多政策措施实际上是与汇率升值等价的，比如保护环境、提高劳动标准、加大社保力度和严格执法等，都意味着提高成本、降低竞争力、减少顺差，使得经济向均衡状态收敛。因此，应综合运用价格变量因此，应综合运用价格变量和其他工具组合，保持国民经济持续平和其他工具组合，保持国民经济持续平稳发展。稳发展。