A股策略望梅止渴#高级教育

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1、望梅止渴安信证券研究中心 2012年06月目录目录 中长期底部形成的条件 风险偏好：长期的变化 ROE：供给端调整还是需求端调整？行业配置 中长期底部的条件利率见顶ROE见底风险偏好回归常态利率水平见顶资料来源：Wind，安信证券研究中心利率水平：利率水平：风险偏好：长期的变化高风险偏好的表现资料来源：Wind，安信证券研究中心A A股股/H/H股溢价：股溢价：高风险偏好的表现高风险偏好的表现资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心高收益债券到期收益率（高收益债券到期收益率（%）：高风险偏好的表现资料来源：Wind，安信证券研究中心注：假设每年年初将资金等分投资ST股票，如果该股票退市，

2、价格归零。ST组合表现：组合表现：高风险偏好的原因：政策维稳资料来源：Wind，安信证券研究中心ST股票因亏损退市的家数：股票因亏损退市的家数：高风险偏好的来源：长期负利率高风险偏好的来源：长期负利率资料来源：Wind，安信证券研究中心一年期存款利率与一年期存款利率与CPI：高风险偏好的来源：人口年龄结构高风险偏好的来源：人口年龄结构资料来源：Wind，安信证券研究中心中国中国40-50岁人口占比：岁人口占比：美国：人口年龄结构与股票市场估值美国：人口年龄结构与股票市场估值资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国美国40-50岁人口占比：岁人口占比：日本：人口年龄结构与股票市场表现日

3、本：人口年龄结构与股票市场表现资料来源：日本统计局，安信证券研究中心日本日本40-50岁人口占比：岁人口占比：趋势主导者:从风险偏好过渡到ROE风险偏好主导的市场：日本（1980-1985)资料来源：Bloomberg，日本统计局，安信证券研究中心风险偏好主导的市场：流动性（日本）资料来源：CEIC，安信证券研究中心货币供应与名义货币供应与名义GDP增速：增速：风险偏好主导的市场（中国1995-1999）资料来源：Wind，安信证券研究中心上证综指与全部上证综指与全部A股股ROE：风险偏好主导的市场：流动性（中国）资料来源：Wind，安信证券研究中心货币供应与名义货币供应与名义GDP增速：增速

4、：风险偏好主导的市场：市场规模资料来源：Wind，安信证券研究中心中国股票市场规模：中国股票市场规模：中国风险溢价水平资料来源：Wind，安信证券研究中心中国中国AA级级-AAA级票据收益率：级票据收益率：欧洲风险溢价水平资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心欧洲欧洲BBB级级-AAA级债券收益率：级债券收益率：市场规模越大，ROE的重要性越高资料来源：CEIC，安信证券研究中心1990年以后日本股市与盈利同步：年以后日本股市与盈利同步：市场规模越大，ROE的重要性越高资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国股票市场走势与美国股票市场走势与ROEROE（%）：）：美国股市周期

5、与经济周期资料来源：Bloomberg，NBER，安信证券研究中心股市周期股市周期经济周期经济周期股市走熊（走强）先于经股市走熊（走强）先于经济衰退（复苏）的时间济衰退（复苏）的时间波峰波峰谷底谷底波峰波峰谷底谷底走熊走熊走强走强May-46Jun-49Nov-48Oct-494个月Jan-53Sep-53Jul-53May-546个月8个月Jul-56Dec-57Aug-57Apr-5813个月4个月Jul-59Oct-60Apr-60Feb-619个月4个月Dec-61Jun-62Jan-66Oct-66Dec-68Jun-70Dec-69Nov-7012个月5个月Apr-71Nov-71

6、Jan-73Dec-74Nov-73Mar-7511个月3个月Sep-76Mar-78Nov-80Jul-82Jan-80Nov-82晚10个月11个月Oct-83Jul-84Aug-87Dec-87Jun-90Oct-90Jul-90Mar-911个月5个月Aug-00Sep-02Mar-01Nov-017个月晚10个月Oct-07Mar-09Dec-07Jun-092个月3个月ROE：调整需求端还是供给端？需求端：出口、国内居民消费、政府支出 供给端：国内私人投资和部分政府投资消费增速平台下移资料来源：Wind，安信证券研究中心社会消费品零售总额同比增速（社会消费品零售总额同比增速（%）：

7、消费增速平台:会回升吗?资料来源：Wind，安信证券研究中心城镇居民收入同比增速（城镇居民收入同比增速（%）：出口增速平台下移资料来源：Wind，安信证券研究中心加工贸易进出口增速（加工贸易进出口增速（%）：周期性因素：欧元区基本面恶化资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心欧元区欧元区PMI加速下降：加速下降：周期性因素：美国消费者收入增长缓慢资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国居民实际可支配收入增速不到美国居民实际可支配收入增速不到1%：周期性因素：美国居民储蓄率资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心近两年，美国储蓄率每年下降近两年，美国储蓄率每年下降1个百分点

8、：个百分点：结构性因素：对美国出口份额下降资料来源：美国商务部，安信证券研究中心。单位：%中国中国欧盟欧盟加拿大加拿大 墨西哥墨西哥 OPECOPEC东盟东盟日本日本199019903.1 18.5 6.1 7.7 18.1 199519956.1 19.4 8.4 4.8 9.1 16.6 200020008.2 18.6 19.0 11.2 5.5 8.0 12.0 200120019.0 19.9 19.0 11.5 5.2 7.5 11.1 2002200210.8 20.0 18.0 11.6 4.6 7.7 10.5 2003200312.1 20.1 17.6 11.0 5.4

9、7.5 9.4 2004200413.4 19.2 17.4 10.6 6.3 7.0 8.8 2005200514.5 18.5 17.4 10.2 7.6 7.0 8.2 2006200615.5 17.8 16.3 10.7 8.1 7.1 8.0 2007200716.4 18.1 16.2 10.8 8.5 6.9 7.4 2008200816.1 17.5 16.1 10.3 11.5 6.5 6.6 2009200919.0 18.1 14.5 11.3 7.2 7.3 6.1 2010201019.1 16.7 14.5 12.0 7.8 7.2 6.3 2011201118.

10、1 16.7 14.3 11.9 8.7 7.0 5.8 2012201216.3 16.1 14.2 12.0 7.7 6.7 6.5 结构性因素：对欧元区出口份额下降资料来源：CEIC，安信证券研究中心。单位：%中国中国英国英国OPECOPEC美国美国拉美拉美东盟东盟日本日本199919994.8 17.1 4.8 14.7 3.9 5.3 7.1 200020005.2 15.6 7.0 14.0 3.9 5.3 6.6 200120015.7 15.4 6.3 13.7 4.1 5.0 5.9 200220026.4 15.3 5.6 12.9 4.0 4.9 5.4 20032003

11、7.7 14.2 5.9 11.3 4.1 4.7 5.4 200420048.7 13.6 6.3 10.6 4.3 4.6 5.1 200520059.7 12.5 8.1 9.8 4.4 4.3 4.4 2006200610.3 11.9 8.2 9.0 4.7 4.1 4.1 2007200711.6 11.3 7.5 8.8 5.0 4.0 4.0 2008200811.5 10.2 9.1 8.5 5.1 3.7 3.6 2009200912.5 10.1 7.0 9.2 4.7 4.0 3.5 2010201013.6 9.6 7.7 8.4 4.9 4.2 3.3 201120

12、1112.4 9.5 7.9 8.0 5.2 4.0 3.0 2012201211.6 9.3 9.2 8.4 5.0 4.1 2.8 A股ROE预测资料来源：Wind，安信证券研究中心过去四个季度的净利润过去四个季度的净利润/股东权益：股东权益：政府支出与政府投资：需求端的干预资料来源：Wind，安信证券研究中心2009年年VS2012年，银行中长期信贷投放（亿元）：年，银行中长期信贷投放（亿元）：投资减速：供应端的调整资料来源：Wind，安信证券研究中心制造业投资同比增速（制造业投资同比增速（3个月移动平均）：个月移动平均）：零售：需求端下降零售：需求端下降资料来源：Wind，安信证券研究

13、中心百货、服装的销量当月同比：百货、服装的销量当月同比：零售：供应端调整资料来源：Wind，安信证券研究中心批发零售业投资同比增速（批发零售业投资同比增速（3个月移动平均）：个月移动平均）：房地产：需求端下降资料来源：Wind，安信证券研究中心样本城市和全国商品房销售增速的差异（样本城市和全国商品房销售增速的差异（%）：房地产：需求端下降导致资金周转压力资料来源：Wind，安信证券研究中心房地产企业短期还款压力上升：房地产企业短期还款压力上升：房地产：供应端调整资料来源：Wind，安信证券研究中心房地产销售现金流与房地产投资：房地产销售现金流与房地产投资：无论是供应端的调整还是需求端的调整，传

14、统行 业我们都更加偏好供应收缩的行业；火电行业与地产行业目前的供应收缩最为显著，我们继续看好。纺织、家具、玻璃、有色金属冶炼（主要是铅锌铝）由于盈利下降，也开始出现供应收缩，值得关注；不存在产能过剩的新兴行业和部分消费品行业，仍然需要关注需求扩张；我们继续推荐医药、环保等行业（具体见WORD文 本）行业配置分行业固定资产投资当季同比分行业固定资产投资当季同比资料来源：Wind，安信证券研究中心。投资增速大于25%用红色单元格表示。09/1209/1210/0310/0310/0610/0610/0910/0910/1210/1211/0311/0311/0611/0611/0911/0911/

15、1211/1212/0412/04电力、热力生产26 4 9 5 7 6 1 5-2 18 水的生产和供应55 29 0-2-15-14-7 0 13 23 金属制品24 33 20 33 32 20 23 11 40 9 交通运输32 29 23 18 15 28 11-7-6-8 石油加工8-1 13 3 30 17 7 10 10 23 计算机、通信16 35 49 47 54 62 41 27 23 10 房地产15 36 37 32 31 31 32 34 23 23 黑色金属-14 22 4-12 22 11 17 28 2 8 家具制造15 54 14 20 54 27 33 2

16、5 29 21 纺织32 20 21 22 41 31 34 30 29 17 有色金属15 42 31 41 33 17 37 37 45 14 非金属矿物制品34 35 29 30 21 18 31 30 42 19 电气机械和器材制造47 34 39 39 47 54 55 43 32 9 批发和零售22 33 14 15 13 24 38 41 49 30 通用设备制造29 21 17 32 19 29 35 28 31 34 专用设备制造50 25 30 46 36 28 43 42 38 54 造纸和纸制品25 37 9 2 1 10 23 37 48 29 化学原料和制品23 16 18 10 16 16 27 22 35 34 采掘23 19 19 17 20 11 17 20 29 24 行业配置行业配置寻找供应收缩的行业寻找供应收缩的行业资料来源：Wind，安信证券研究中心住宅新开工面积与土地购置面积累计同比：住宅新开工面积与土地购置面积累计同比：行业配置行业配置寻找供应收缩的行业寻找供应收缩的行业资料来源：Wind，安信证券研究中心火电累计投资增速：火电累计投资增速：分行业表现分行业表现资料来源：Wind，安信证券研究中心香港指数表现：香港指数表现：分行业表现分行业表现资料来源：Wind，安信证券研究中心A股指数表现：股指数表现：致谢！安信证券研究中心