金融市场学Chapter_04

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1、外汇市场外汇市场第四章学完本章后，你应该能够：学完本章后，你应该能够：p了解外汇与汇率的概念范畴p掌握外汇市场的涵义、分类、组成部分及其功能p熟悉外汇市场多种交易方式p了解汇率决定理论以及影响汇率的各种因素本章框架本章框架p第一节 外汇市场概述p第二节 外汇市场的构成p第三节 外汇市场的交易方式p第四节 汇率决定理论与影响因素外汇与汇率外汇与汇率n所谓汇率(Foreign Exchange Rate)就是两种不同货币之间的折算比价，也就是以一国货币表示的另一国货币的价格，也称汇价、外汇牌价或外汇行市。n动态：一国货币兑换为另一种货币的运动过程 n静态n广义：一切用外币表示的资产 n狭义：以表示

2、的、可直接用于国际结算的支付手段外汇国家和地区国家和地区 货币单位名称货币单位名称 货币代号货币代号 美国 美元 USD 日本 日元 JPY 欧洲经济联盟 欧元 EUR 英国 英镑 GBP 中国香港特别行政区 港元 HKD 加拿大 加拿大元 CAD 澳大利亚 澳大利亚元 AUD 新西兰 新西兰元 NZD 丹麦 丹麦克郎 DKK 瑞典 瑞典克郎 SEK 新加坡 新加坡元 SGD 常见货币单位名称和代号常见货币单位名称和代号p它是指以一定单位（1个或100、10000等）的外国货币作为标准，折成若干数量的本国货币来表示汇率的方法。也就是说，在直接标价法下，以本国货币表示外国货币的价格，即应付标价法

3、。在直接标价法下，一定单位的外国货币折算的本国货币的数额增大，说明外国货币币值上升，或本国货币币值下降，称为外币升值(Appreciation)，或称本币贬值(Depreciation)。p在直接标价法下，外币币值的上升或下跌的方向和汇率值的增加或减少的方向正好相同。例如，我国人民币市场汇率为：月初：USD1=CNY 7.2014 月末：USD1=CNY 8.2200 说明美元币值上升，人民币币值下跌。说明美元币值上升，人民币币值下跌。间接标价法间接标价法（Indirect Quotation System）p它是指以一定单位的本国货币为标准，折算成若干数额的外国货币来表示汇率的方法。也就是说

4、，在间接标价法下，以外国货币表示本国货币的价格，即应收标价法。在间接标价法下，一定单位的本国货币折算的外国货币数量增多，称为外币贬值，或本币升值。p在间接标价法下，外币币值的上升或下跌的方向和汇率值的增加或减少的方向相反。例如，伦敦外汇市场汇率为：月初：EUR1=USD 1.5685 月末：EUR1=USD 1.5670 说明美元汇率上升，欧元汇率下跌。说明美元汇率上升，欧元汇率下跌。外汇市场的涵义p所谓外汇市场，是指由各国中央银行、外汇银行、外汇经纪人和客户组成的买卖外汇的交易系统。p在外汇市场上，外汇买卖有两种类型：一类是本币与外币之间的买卖，即需要外汇者用本币购买外汇，或持有外汇者卖出外

5、汇换取本币；另一类是不同币种的外汇之间的买卖。n按照市场经营范围不同区分n广义：除了狭义外汇市场，还包括银行同一般客户间的外汇交易 n狭义：特指银行同业之间的外汇交易市场 外汇市场n按照外汇交易参与者不同区分n国内外汇市场 n国际外汇市场 n按照交易方式不同区分n有形市场 n无形市场 外汇市场分类当代外汇市场的特点 p宏观经济变量对外汇市场的影响作用日趋显著。更准确地说，外汇市场受国内外宏观经济变量的相对水平的影响。p全球外汇市场已在时空上联成一个国际性外汇大市场p外汇市场动荡不安。尤其是进入20世纪80年代以来，由于世界经济发展不平衡加剧以及国际资本流动进一步趋向自由化，世界外汇市场上各国货

6、币汇率更加涨落不定，动荡剧烈p政府对外汇市场的联合干预日趋加强p金融创新层出不穷外汇市场的作用外汇市场的作用p形成外汇汇率国际经济交易产生外汇供求外汇银行外汇银行客户客户银行自身外汇买卖需要银行同业市场供求关系银行银行同业同业市场市场竞价竞价汇汇率率p便于国际经济交易清算，实现购买力国际转移便于国际经济交易清算，实现购买力国际转移p调节外汇供求，提供资金融通便利调节外汇供求，提供资金融通便利p提供外汇保值和投机的场所：提供外汇保值和投机的场所：国际外汇资金全部活动的中心；及时反映一国经济状况，提供一个敏感、有效的指标第二节 外汇市场的构成p外汇市场由主体和客体构成，客体即外汇市场的交易对象，主

7、要是各种可自由交换的外国货币、外币有价证券及支付凭证等。外汇市场的主体，即外汇市场的参与者，主要包括外汇银行、顾客、中央银行、外汇交易商及外汇经纪商。一、外汇市场的参与者p（）外汇银行(Foreign Exchange Bank)：外汇银行又叫外汇指定银行，是指经过本国中央银行批准，可以经营外汇业务的商业银行或其他金融机构。外汇银行可分为三种类型：专营或兼营外汇业务的本国商业银行；在本国的外国商业银行分行及本国与外国的合资银行；其他经营外汇买卖业务的本国金融机构。p外汇银行是外汇市场上最重要的参与者。p外汇银行在两个层次上从事外汇业务活动。第一个层次是零售业务，第二个层次是批发业务。一、外汇市

8、场的参与者p（二）外汇经纪人（Foreign Exchange Broker）：外汇经纪人是指介于外汇银行之间、外汇银行和其他外汇市场参加者之间，为买卖双方接洽外汇交易而赚取佣金的中间商。外汇经纪人在外汇市场上的作用主要在于提高外汇交易的效率。这主要体现在成交的速度与价格上。一、外汇市场的参与者p（三）顾客：在外汇市场中，凡是与外汇银行有外汇交易关系的公司或个人，都是外汇银行的客户，他们是外汇市场上的主要供求者，其在外汇市场上的作用和地位，仅次于外汇银行。其中最重要的参与者是跨国公司，因为跨国公司的全球经营战略涉及到许多种货币的收入和支出，所以它进出外汇市场非常频繁。一、外汇市场的参与者p（四

9、）中央银行及其他官方机构：各国的中央银行都持有相当数量的外汇余额作为国际储备的重要构成部分，并承担着维持本国货币金融稳定的职责，所以中央银行经常通过购入或抛出某种国际性货币的方式来对外汇市场进行干预，以便能把本国货币的汇率稳定在一个所希望的水平上或幅度内，从而实现本国货币金融政策的意图。p中央银行干预外汇市场的范围与频率在很大程度上取决于该国政府实行什么样的汇率制度。外汇市场参与者的构成 外汇市场参与者的构成 中央银行（第四层次）外汇经纪商（第三层次）外汇银行出口商进口商第一层次出口商进口商外汇银行第二层次二、外汇市场交易的三个层次p根据上述对外汇市场参与者的分类，外汇市场的交易可以分为三个层

10、次的交易：（一）银行与顾客之间的外汇交易 （二）银行同业间的外汇交易 （三）银行与中央银行之间的外汇交易央行与外汇银行间市场同业市场客户市场外汇市场交易的三个层次外汇市场交易的三个层次p银行外汇市场的结构p交易所外汇市场的结构多个外汇银行所有客户中央银行通过经纪人经纪人交易所成员公司清算公司交易所买卖双方第三节 外汇市场的交易方式p外汇市场上的各种交易可按不同的标准作不同的种类划分按合同的交割期限或交易的形式特征来区分，可分为即期外汇交易和远期外汇交易两大类；按交易的目的或交易的性质来区分，可分成套利交易、掉期交易、互换交易、套期保值交易、投机交易以及中央银行的外汇干预交易等；此外，随着国际金

11、融业的竞争发展与金融工具的创新，外汇市场上还出现了许多新的交易方式，如外汇期货、期权交易。一、外汇交易步骤p外汇交易一般分为五大步骤：询价(Asking)、报价(Quotation)、成交(Done)、证实(Confirmation)、结算(Settlement)。p询价报价交易过程的实例:询价方甲询价方甲：Spot USD JPY please？(请问即期美元兑日元你报什么价格？)报价方乙报价方乙：MP。(稍等片刻。)70/80(买价70点/卖价80点。)询价方甲询价方甲：Buy USD 2。(买进200万美元。)报价方乙报价方乙：Ok，done，I sell USD 2 Million a

12、nd buy JPY At 110.70，value 19/10/2004。(好的，成交。我卖给你200万美元买进日元，汇率是110.70，起息日是2004年10月19日。)JPY please to AAA BK Tokyo。A/C No.13579。(我们的日元请付至东京AAA银行，账号是13579。)询价方甲询价方甲：USD To GGT BK A/C 7896432 CHIPS UID 07352，Thanks very much for deal BIFN。(我们的美元请付至纽约GGT银行，账号是7896432，CHIPS UID 07352，多谢你的交易，再见朋友。)二、即期外汇交

13、易p即期交易的汇率是即期汇率，或称现汇汇率。通常采用以美元为中心的报价方法，即以某个货币对美元的买进或卖出的形式进行报价。p区分标价法。除了原“英联邦”国家的货币(如英镑、澳大利亚元和新西兰元等)采用间接报价法(即以一单位该货币等值美元标价)以外，其他交易货币均采用直接报价法(即以一单位美元等值该币标价)，并同时报出买入价和卖出价。p区分买入价和卖出价。区分原则：对银行有利、区分原则：对银行有利、单位货币和标价货币、直接单位货币和标价货币、直接/间接标价法间接标价法交叉汇率的计算p在国际外汇市场上，各种货币的汇率普遍以美元标价，即与美元直接挂钩，非美元货币之间的买卖必须通过美元汇率进行套算。通

14、过套算得出的汇率叫交叉汇率。交叉汇率的套算遵循以下几条规则：如果两种货币的即期汇率都以美元作为单位货币，那么计算这两种货币比价的方法是交叉相除交叉相除。例：假定目前外汇市场上的汇率是：nUSD1=HKD7.79447.7951nUSD1=JPY127.10127.20n这时单位马克兑换日元的汇价为：HKD1JPY16.305116.3194 如果两个即期汇率都以美元作为计价货币，那么，汇率的套算也是交叉相除交叉相除。例：假如目前市场汇率是：nGBP1=USD1.6125-1.6135nAUDUSD0.7120-0.7130n则单位英镑换取澳元的汇价为：nGBP1AUD -AUD2.2616-2

15、.2662 7130.06125.17120.06135.1交叉汇率的计算交叉汇率的计算如果一种货币的即期汇率以美元作为计价货币，另一种货币的即期汇率以美元为单位货币，那么，此两种货币间的汇率套算应为同同边相乘边相乘。例：假设市场汇率如下：USD1HKD7.7944 7.7951 GBP1USDl.75101.7520 则英镑对美元的汇价为：GBP1HKD1.75107.7944-1.75207.7851HKD13.6480-13.6570即期外汇交易的方式(了解)p电汇。电汇即汇款人用本国货币向外汇银行购买外汇时，该行用电报或电传通知国外分行或代理行立即付出外汇。p信汇。信汇是指汇款人用本国

16、货币向外汇银行购买外汇时，由银行开具付款委托书，用航邮方式通知国外分行或代理行办理付出外汇业务。p票汇。票汇是指外汇银行开立由国外分行或代理行付款的汇票交给购买外汇的客户，由其自带或寄给国外收款人办理结算的方式。三、远期外汇交易p远期外汇交易（Forward Foreign Exchange Transaction），又称期汇交易，是指买卖外汇双方先签订合同，规定买卖外汇的数量、汇率和未来交割外汇的时间，到了规定的交割日期买卖双方再按合同规定办理货币收付的外汇交易。p远期交易的期限有1个月、3个月、6个月和1年等几种，其中3个月最为普遍。远期交易很少超过1年，因为期限越长，交易的不确定性越大。

17、p外汇投机有两种形式：（1）先卖后买，即卖空（Sell Short）或称“空头”（Bear）。（2）先买后卖，即买空（Buy Long）或称“多头”（Bull）。三、远期外汇交易p远期交易分类 固定交割日的远期交易(Fixed Maturity Date Forward Transaction)选择交割日的远期交易(Optional Maturity Date Forward Transaction)p远期交易目的 q避免商业或金融交易遭受汇率变动的风险 q外汇银行为平衡期汇头寸 q投机者为谋取汇率变动的差价 远期汇率的标价方法与计算p若远期汇水前大后小前大后小时，表示单位货币的远期汇率贴水，

18、计算远期汇率时应用即期汇率减去远期汇水。p若远期汇水前小后大前小后大时，表示单位货币的远期汇率升水，计算远期汇率时应把即期汇率加上远期汇水。例：例：通常称0.0001为1个基本点（Basic Point)即期报价：USD1HKD7.7944-7.7951（差7点）远期报价：49/44（减法）USD1=HKD 7.7944/51-0.0049/44 =HKD 7.7895-7.7907（差12点）远期报价：30/40（加法）USD1=HKD 7.7944/510.0030/40 =HKD 7.7974-7.7991（差17点）四、掉期交易p掉期交易的概念：掉期交易(Swap)，是指将货币相同、金

19、额相同，而方向相反、交割期限不同的两笔或两笔以上的外汇交易结合起来进行 p掉期交易的形式：即期对远期、明日对次日、远期对远期 p掉期交易与一般套期保值的区别五、套汇交易p套汇交易：直接套汇、间接套汇 p以三角套汇为例 q在纽约外汇市场上，USD1=HKD7.7944/7.7951 q巴黎外汇市场上，GBP1=HKD10.9863/10.9873 q在伦敦外汇市场上，GBP1=USD1.4325/1.4335 q根据这三个外汇市场的外汇行市，套汇者首先在纽约市场上以1美元7.7944港元的行市卖出10万美元，买进794400港元；同时又在巴黎市场上以1 英镑10.9873港币的行市卖出79440

20、0港元，买进72302英镑(70800010.9873)；同时又在伦敦市场上以1英镑1.4325美元的行市卖出72302英镑，买进103572(723021.4325)美元。结果，在纽约市场上以10万美元进行套汇，最后收回103572美元，汇率差额利润为3572美元(未扣除套汇费用)。三角套汇的原则p若以Eab表示1单位A国货币以B国货币表示的汇率，Ebc表示1单位B国货币以C国货币表示的汇率，Emn表示1单位M国货币以N国货币表示的汇率，那么，对于n点套汇，其套汇机会存在的条件为：p定理：如果三点套汇不再有利可图，那么四点、五点以至n点的套汇也无利可图。1namnbcabEEEE六、套利交易

21、p利用两国利率之差，将货币投资于利率高的国家。如A国利率低于B国，最初是对B国货币需求增加，所以B国货币升水，到期后需要卖掉B国货币换A国货币，所以远期B国货币贴水，A国货币升水。p套利收益与存在A国得利息相比决定投资方向。收益差逐渐缩小直到投资于两国收益相同，套利活动就会停止。抵补套利(Covered Interest Arbitrage)A国利率8%B国利率10%2006.3.1100A2007.2.28120B*(1+10%)120B换回A与存在A相比较即期汇率远期汇率第四节 汇率决定理论与影响因素一、汇率决定理论 汇率的决定基础是两国货币各自所具有的或所代表的价值之比。在不同的货币制度

22、下，汇率的决定基础有所不同。在金本位制度下，两国货币的价值量之比表现为含金量之比，称作铸币平价，它构成金本位制度下汇率的决定基础。在纸币流通条件下，纸币是价值的符号，因此，两国纸币所代表的实际价值量之比决定了两国纸币间的汇率。p两种货币的含金量对比叫铸币平价p但外汇市场买卖时的价格在黄金输送点内波动。黄金输送点=铸币平价运费$4.8665+0.03-0.03$4.8965美国购买黄金运往英国$4.8365用英镑购买黄金运回美国纸币流通制度下的汇率决定理论p购买力平价说p利率平价说p国际收支说p资产市场说（一）购买力平价说（Theory of Purchasing Power Parity,简称

23、PPP）该理论的基本思想是：本国人之所以需要外国 货币或外国人需要本国货币，是因为这两种货币在各发行国均具有对商品的购买力。以本国货币交换外国货币，其实质就是以本国的购买力去交换外国的购买力。因此，两国货币购买力之比就是决定汇率的基础，而汇率的变化也是由两国购买力之比的变化而引起的。购买力平价又表现为两种形式，即绝对购买力平价和相对购买力平价。购买力平价的形式p绝对购买力平价：这是指一定时点上两国货币的均衡汇率是两国物价水平之比。设R0为该时点的均衡汇率,则 。式中Pa和Pb分别为A国和B国的一般物价水平。绝对购买力平价说是以一价定律为基础的，将上式改变为Pa=R0Pb，即为一价定律的表达式。

24、0/abRPP购买力平价的形式p相对购买力平价学说将汇率在一段时期内的变动归因于两个国家在这段时期中的物价或货币购买力的变动：式中R1和R0分别代表计算期和基期的均衡汇率，Pa1和Pa0分别代表A国计算期和基期的物价水平，Pb1和Pb0分别代表B国计算期和基期的物价水平。p相对购买力平价学说与绝对购买力学说相比更富有意义，因为它从理论上避开了一价定律的严格假设。00010011/)(/)(RPPPPPPRbbbaaap购买力平价理论揭示了汇率变动的长期原因。因为，从根本上说，一国货币的对外价值是货币对内价值的体现。p然而，作为一个主要的西方汇率理论，购买力平价说也存在着不少缺陷：(1)从理论基

25、础上来看，购买力平价是以货币数量论为前提的；(2)购买力平价理论把汇率的变动完全归结于购买力的变化，忽视了其他因素；(3)购买力平价理论是建立在种种假设之上的；(4)购买力平价理论在计算具体汇率时，存在许多具体的问题：一是物价指数的选择，二是商品的分类，三是基期年的选择。对购买力平价理论的评价（二）利率平价说p利率平价说的基本观点是：外汇市场上远期汇率与即期汇率之间的差价是由两国利率差异决定的。利率差与即、远期汇率差之间会趋于相等。p对利率平价说的评价：（1）理论上的最大不足之处是未能说明汇率决定的基础，而只是解释了在某些特定条件下汇率变动的原因。（2）利率平价实现的先决条件是金融市场高度发达

26、完善并紧密相联，资金能不受限制地在国际间自由流动。（3）利率平价成立的另一个条件是：在达到利率平价之前，套利活动不断进行。但实际情况并非如此。（4）没有区分经济正常状态下的情况与经济危机下的情况。（三）国际收支说p国际借贷说的主要内容：该理论认为汇率决定于外汇供求，而外汇供求又是由国际借贷所引起的。当一国的流动债权（即外汇收入）大于流动债务（即外汇支出）时，外汇的供给大于需求，因而外汇汇率下降。反之，则外汇汇率上升。当一国的流动借贷平衡时，外汇收支相等，汇率便处于均衡状态。这一学说用外汇的供求解释汇率，有其重要的意义，但它主要是说明短期汇率的变动，而对于汇率决定的基础并未详加论证，对于影响汇率

27、的其他重要因素，也没有提出充分的解释。国际收支说的原理p当国际收支处于均衡状态时，其经常项目收支差额应等于（自主性）资本流出入的差额。如果我们用CA表示经常帐户收支差额，KA表示资本帐户差额，则国际收支的均衡条件可表示为：CACAKAKA0 0国际收支说的原理p经常帐户收支为商品劳务的进出口差额，而出口（X）和进口（M）分别是由外国国民收入Y*、相对价格P/SP*和本国国民收入Y、相对价格P/SP*所决定的。即：p而资本帐户收支则主要取决于国内外的利率差异（r-r*），以及人们对未来汇率变化的预期,即（Se-S）/S，其中Se为未来现汇汇率的预期值。即：*(,)(,)XX YP P SMM Y

28、 P P S=*(,()/)eKAKA r rSSS国际收支说的原理p当一国国际收支处于均衡状态时，有公式 ，由此所决定的汇率水平就是均衡汇率。因此，均衡汇率可表示为：由上式可知，影响均衡汇率变动的因素有国内外国民收入、国内外价格水平、国内外利息率以及人们对未来汇率的预期。*(,)(,()/)eCA Y YP P SKA r rSSS*(,)eSS Y YP Pr rS对国际收支说的评价p国际收支说是从国际收支供求的角度解释汇率的决定，将影响国际收支的各种重要因素纳入汇率的均衡分析，这对于短期外汇市场的分析具有一定的意义。但该理论同样也存在着许多不足之处：（1）该理论是以外汇市场的稳定性为假设

29、前提的。（2）该理论的分析基础是凯恩斯主义宏观经济理论、弹性论、利率平价说，因此与这些理论存在着同样的缺陷，故其结论往往与现实相背离。（四）资产市场说p其基本原理是将外汇看成一种资产，汇率是两国资产的相对价格，汇率变动是由于对外资产的需求与供给之间的变动引起的。p资产市场说隐含着三个重要前提。其一是一国的资产市场包括本国货币市场、本币资产市场和外币资产市场，并且这三种市场均相当发达，对利率和汇率的变动十分敏感。其二是三个市场紧密联系，资金可在三个市场自由流动。其三是货币自由兑换。p依据对本外币资产可替代性的不同假设，资产市场说可分为货币分析法与资产组合分析法。对资产市场说的评价p其可取之处在于

30、：（1）对传统的汇率研究方法进行了重大的改革，以一般均衡分析代替了局部均衡分析，以存量分析代替流量分析，以动态分析代替比较静态分析，并将长短期分析有机地结合起来，因此，能较好地分析现实汇率变动的原因；（2）强调了货币因素和预期因素对当期汇率变动的影响作用，具有一定的现实意义。p不足之处在于：（1）它仅仅是在新的经济条件下，对传统的汇率理论进行的调整，并没有从根本上把握汇率决定和变动的内在原因。（2）该理论是以金融市场高度发达，各国资产具有完全流动性为假设前提的，这显然不能符合当今世界经济发展的现实。二、影响汇率变动的因素p国民经济宏观状况和经济实力 国民经济发展状况是影响一国国际收支，乃至该国

31、货币汇率的重要因素。国民经济发展状况主要从劳动生产率、经济增长率和经济结构三个方面对汇率产生影响。p相对通货膨胀率 由于各国普遍存在着通货膨胀问题，因此，必须通过比较国内外通货膨胀率的差异来考察其对汇率的影响。p相对利率 在考察利率对汇率的影响作用时，应注意几个问题：一是要比较两国利率的差异，二是要考察扣除通货膨胀因素后的实际利率。影响汇率变动的因素p宏观经济政策 宏观经济政策主要是指一国为了实现充分就业、物价稳定、国际收支平衡和经济增长的目标而实施的财政政策和货币政策。一般来说，宏观经济政策对一国经济的影响要在一段时间后才能见效，但它的调整却可能对市场预期产生巨大的影响作用，从而迅速引起货币供求和汇率的变化。p国际储备 一国政府持有较多的国际储备，表明政府干预外汇市场、稳定汇率的能力较强，因此，储备增加能加强外汇市场对本国货币的信心，从而有助于本国货币汇率的上升。反之，储备下降则会引诱本国货币汇率的下跌。