[齐鲁-农林牧渔]-獐子岛研究简报：1项利空＜3项利多(谢刚20110810)

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1、 公司点评Table_Industry渔业公司研究简报Table_MainTable_Title獐 子 岛(002069.SZ )1项利空3项利多Table_InvestRank评级：买入前次：买入目标价（元）：35.84-36.22分析师谢刚S0740510120005021-20315178xiegang2022年7月14日Table_Profit基本状况总股本(百万股)711.11流通股本(百万股)678.60市价(元)26.22市值(百万元)18645.36流通市值(百万元)17792.89Table_QuotePic股价与行业-市场走势对比公司持有该股票比例Table_Finance

2、业绩预测指标2009A2010A2011E2012E2013E营业收入（百万元）1,512.54 2,259.05 3,149.68 4,046.03 5,135.97 营业收入增速50.20%49.35%39.43%28.46%26.94%净利润增长率64.98%104.64%28.26%40.90%49.17%摊薄每股收益（元）0.91 0.93 0.76 1.07 1.60 前次预测每股收益（元）市场预测每股收益（元）偏差率（本次-市场/市场）市盈率（倍）41.12 45.86 33.63 23.87 16.00 PEG0.63 0.44 1.19 0.58 0.33 每股净资产（元）6

3、.09 3.73 3.16 4.24 5.84 每股现金流量0.33 0.09 0.23 0.27 0.80 净资产收益率15.00%25.08%24.10%25.35%27.44%市净率6.17 11.50 8.11 6.05 4.39 总股本（百万股）226.20 452.40 711.11 711.11 711.11 备注：市场预测取 聚源一致预期Table_Summary投资要点n 事件一：獐子岛发布公告对台风“梅花”造成山东荣成分公司浮筏鲍鱼、海带及网箱的损失金额进行了披露，本次台风造成的损失不超过3000万元，产品已在中国渔业互保协会投保，目前理赔正在进行中。n 事件二：公司拟与中

4、央鱼类株式会社及株式会社HOHSUI在大连保税区物流园区组建合资公司，共同建设冷藏物流项目。项目公司注册资本1亿元，其中獐子岛占88.75%，日本两公司占11.25%。n 利空：台风损失影响有限我们测算表明，台风造成2011年EPS调降不超过0.04元，影响较为有限：从今天晚上公告的损失金额来看，比我们8月9日晚上电话了解的情况要稍微严重一些，尽管最终损失不超过3000万元。由于公司养殖产品已有投保且目前已进入理赔程序，因此实际损失可能不到一半。出于我们做盈利预测时一贯的谨慎客观性原则，我们在模型中增加了3000万元的存货计提准备，则2011年獐子岛EPS由此前预计的0.80元降到0.762元

5、，台风“梅花”造成EPS影响不超过0.04元。n 相对台风损失这一有限利空而言，我们建议投资者密切关注公司短期面临的三重实质性利多：n 利多之一：自6月份以来星级以上酒店餐饮额增速显著加快，增速较1-5月份环比提升3个百分点，这意味着海参、鲍鱼、虾夷扇贝等海产品消费需求将在3季度得到有力提振，海珍品量价齐升可期，近期威海海参价格上涨8%、鲍鱼涨10%、海湾贝涨20%就是明证。虽然在好当家的中报点评中提出过这一观点，但此处我们仍然有必要再次提醒投资者关注我们的推荐逻辑星级以上酒店同海参、扇贝、鲍鱼需求之间具有非常明显的正相关性，6月份前者增速突然提升至13.45%，暗示着3季度海珍品价格或许呈现

6、旺季走强的规律，从这个角度上讲，这是我们近期开始积极推荐獐子岛、好当家、东方海洋、壹桥苗业的根本逻辑所在。n 利多之二：自2011年2季度以来，虾夷扇贝无论国外需求还是国内需求，增长都非常迅猛，拉动公司相关产品销售额同比增长50%以上。考虑到2011年公司虾夷扇贝销售额占养殖加工的63%左右，因此仅虾夷扇贝单项产品就可以保障公司2-3季度主营业务收入30%以上的同比增长。换言之，虾夷扇贝销量给力是公司面临的第二个实质性利多。业绩增长是投资者购买公司股票的王道，在2011年变幻莫测的股市行情演变背景下，獐子岛盈利持续稳定增长为机构投资者提供了“进可攻、退可守”的最佳节奏选择。n 利多之三：公司鲜

7、活品的营销改革低调潜行，预计公司将逐步淡出“大双赢”模式，并开始跨入鲜活品直销时代，这既有利于减少鲜活品销售环节的利润漏出，同时有助于公司掌控渠道终端，增强鲜活品终端定价权和品牌美誉度。自五年前獐子岛上市之后，我们就一直在密切关注着公司的营销体系变革，从最初的岛上“坐销”到“行销”的转变，从五张网的搭建（活品、国内冻品、国内加盟和专卖、休闲食品、国际等5张销售网络）到今天开始啃鲜活品这一最难啃的骨头，其间的艰难险阻和决策压力可能只有獐子岛当今掌门人吴厚刚董事长最清楚。此项改革凝结了此前多次营销改革领域的经验和教训，说实话，能走到今天这一步，是水到渠成的一笔。我们预计2011年底公司虾夷扇贝鲜活

8、品直销比例可达到30%，2012年可达50%以上。n 回到盈利预测主线，直销比例的增加首先有利于减少鲜活品销售环节的利润漏出，同时有助于公司掌控渠道终端，增强鲜活品终端定价权和品牌美誉度。简言者，有利于提高流通环节的利润率水平，这可能是投资者最关注的结果。n 细心的投资者或许还记得我们2009年12月7日的报告獐子岛：内生性增长仍能持续，通胀预期下的农业股首选。在该报告中，我们首次倡导对獐子岛投资价值再认识需要经历三阶段论：（1）第一阶段（06 年底08 年中期）：公司由资源型企业向市场型企业转型阵痛期，公司作为水域资源的集大成者，具备突出的防御价值；（2） 第二阶段（08 年中期2010 年

9、底）：由“坐销”向“行销”转型，经销架构布局初步完成，营销初见成效但仍处于量变质未变的阶段，生产相对营销对盈利的拉动作用更大；（3）第三阶段（2010 年底未来）：公司养殖海域的外延式扩张步伐放缓，产量趋于稳定增长，品牌开拓和市场营销效果在更大程度上决定了未来盈利水平，公司业绩增长具备更强的进攻性。结合2011年公司的营销新举措，我们认为2011-2013年的獐子岛成长轨迹极有可能会见证我们的预测。限于篇幅，本文不打算详细展开讨论“大双赢”模式和“直销”模式在执行层面的差异，有机会本人可以专文撰述。n 总结：基于台风损失有限之利空，要远小于以上三重的利多影响，当前时点我们积极推荐獐子岛股票。n

10、 我们预计2011-13年獐子岛销售额分别可达3149.68、4046.03、5135.97百万元，同比增长39.43%、28.46%、26.94%；归属母公司净利润分别为542.21、763.97、1139.65百万元，同比增长28.3%、40.9%、49.2%；对应2011-13年EPS分别为0.762、1.074、1.603元，较前期有小幅上调；若不考虑3000万元浮筏鲍的台风损失计提，则2011年EPS为0.80元。n 通过PE相对估值和PEG估值，獐子岛6个月的目标价区间为：35.84-36.22元，离当前股价还33%左右的涨幅，若8月10日公司股价因台风损失公告而低开，建议机构投资

11、者积极介入。图表1：6月份北京星级以上酒店的餐饮额增速提升图表2：北京等外埠市场的海参消费需求结构来源：齐鲁证券研究所来源：齐鲁证券研究所图表3：威海鲜海参价格近期开始翘头向上图表4：威海海湾扇贝价格近期出现反弹来源：威海水产品批发市场，齐鲁证券研究所来源：齐鲁证券研究所图表5：虾夷扇贝销售价格近期仍蜇伏不动图表6：2011Q2 虾夷扇贝销售额同比增50%以上来源：齐鲁证券研究所来源：齐鲁证券研究所图表7：獐子岛PE估值结果：32.04-35.84元，PEG估值结果36.22元，综合35.84-36.22元来源：齐鲁证券研究所图表8：獐子岛养殖产品销售收入预测表来源：齐鲁证券研究所图表9：獐子

12、岛加工产品销售收入预测表来源：齐鲁证券研究所图表10：獐子岛销售收入预测总表来源：齐鲁证券研究所图表11：三张报表简表来源：齐鲁证券研究所投资评级说明买入：预期未来612个月内上涨幅度在15%以上增持：预期未来612个月内上涨幅度在5%-15% 持有：预期未来612个月内波动幅度在-5%-+5%减持：预期未来612个月内下跌幅度在5%以上重要声明：本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及

13、其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公

14、司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。济南联系人:阴红星电话:0531-68889520 手机:13969199716传真:0531-68889536邮编:250001 地址:山东济南经七路86号证券大厦2308北京联系人:张哲 电话: 021-20315112 手机:18621368050传真: 021-20315125 邮编: 200120 地址: 上海市花园石桥路66号东亚银行金融大厦18层上海联系人:王莉本电话: 021-20315181 手机: 18616512309传真: 021-20315125 邮编: 200120 地址: 上海市花园石桥路66号东亚银行金融大厦18层深圳联系人:李霖 电话:0755-23819303 手机:15816898448传真:0755-82717806邮编:518048 地址:深圳市福田区深南大道4011号港中旅大厦6楼- 7 -请务必阅读正文之后的重要声明部分