现金流量折现法

《现金流量折现法》由会员分享，可在线阅读，更多相关《现金流量折现法（22页珍藏版）》请在装配图网上搜索。

1、优质文档现金流量折现法1什么是现金流量折现法1现金流量折现模型2现金流量折现法运用前提2现金流量折现法的局限性2现金流量折现法下的企业估价分析3现金流量折现法在企业中的运用7现金流量折现法举例9现金流量折现法的留意要点13现金流量折现法的价值13自由现金流14什么是自由现金流?自由现金流的定义14自由现金流的计算15自由现金流量表现形式15自由现金流的评估程序16自由现金流量评估模式17自由现金流量模型的根本公式17自由现金流量模式的四种根本类型18自由现金流较其他企业价值评估指标的优点20自由现金流量运用的局限性21自由现金流的应用22现金流量折现法什么是现金流量折现法 现金流量折现法：是对

2、企业将来的现金流量及其风险进展预期，然后选择合理的贴现率，将将来的现金流量折合成现值。 运用此法的关键确定：第一，预期企业将来存续期各年度的现金流量；其次，要找到一个合理的公允的折现率，折现率的大小取决于取得的将来现金流量的风险，风险越大，要求的折现率就越高；反之亦反之。 在实际操作中现金流量主要运用实表达金流量和股权现 金流量。实表达金流量是指企业全部投资人拥有的现金流量总和。实表达金流量通常用加权平均资本成原来折现。 股权现金流量是指实表达金流量扣除和债务相 联系的现金流量。股权现金流量通常用权益资本成原来折现，而权益资本本钱可以通过资本资产定价模式来求得。 现金流量折现模型 价值 其中：

3、n为资产的年限； CFt为 t年的现金流量； r为包含了预料现金流量风险的折现率。 现金流量折现法运用前提现金流量折现法是建立在完全市场根底之上的,它应用的前提条件是,企业的经营是有规律的、并且是可以预料的, 包括： 1资本市场是有效率的,资产的价格反映资产的价值。企业能够遵照资本市场的利率, 筹集足够数量的资金资本市场可以遵照股东所 担当的市场系统风险供给资金酬报。 2企业所面临的经营环境是稳定的,只要人们遵照科学程序进展预料,得出的结论会接近企业的实际,即科学的预料模型可以有效防止经营 环境的不确定因素,从而使预料变得更加科学。 3企业的经营是不行逆的,企业投资、融资决策具有不行更改性,一

4、旦做出决策, 做便无法更改。同时企业满意持续经营假设,没有特殊状况,企业将无限期地经营下去。 4投资者的估计是无偏差的,投资者往往都是理性的投资者,可以利用一切可以得到的企业信息进展投资决策,对于同一企业,不同的投资者得出的结论往往是一样的。 现金流量折现法的局限性由于目前的现金流量折现方法存在种种假设前提,而现实的资本市场和投资者素养往往无法到达其要求的条件,因此在利用现金流量折现方法进展评估时 会出现各种问题,主要表此时此刻： 1没有反映现金流量的动态变更由于企业的现金流量时刻处干变更之中,而且现金流量是时间、销售收入等参数的变更函数,势必导致依靠于现金流量的企业价值也处于动态变更之中。但

5、是在前面的评估模型中,无视了现金流量的动态变更,单单依靠线性关系来确定现金流量, 使评估结果更多地表现为静态结论。 2不能反映企业财务杠杆的动态变更由于企业在经营中会依据环境的变更而变更企业的举债数额和负债比率,引起财务杠杆的波动,从而使企业的风险发生波动。一般状况下,这种风险的变更要在现金流量或者折现率中得到反映。但是目前 的评估模型只是从静止的观点进展价值评估,无视了这种财务杠杆和财务风险的变更。 3现金流量的预料问题 目前的现金流量预料是将现金流量和销售收人和净利润的增长联系起来,虽然从外表上看两者具有相关性,但是在实际中,净利润和现金流量是相关的,这其中主要是企业对会计政策的调整以及避

6、税等 手段的运用,出现净利润、销售收人和现金流量不配比的现象。现金流量的波动和企业的经营活动、战略投资打算和筹资活 动中,影响现金流量的是付现销售收入和付现销售本钱,因此,在详细预料现金流量时,应当以付现的收人和本钱为 根底,而不应当以销售收入为根底。 4折现率确实定问题 目前的评估方法,对折现率的选取一般是在企业资金本钱的根底上,考虑财务风险因素选取的。在详细评估企业价值时,一般会以静止的方法确定折算率,以目前资本构造下的折现率进展企业价值评估,即折现率是固定的。但是在实际中,由于企业经营活动发生变更,企业的资本构造势必处干变更之中, 导致企业风险出现变更,进而影响到资本构造中各项资金来源的

7、权重,导致折现率的波动,从而引起企业价值评估结果出现变更。 为了克制上述缺陷,势必要对现有的现金流量折现评估模型进展分析、改良。对现金流量的预料要考虑其动态波动性,要分析财务风险变更对企 业价值评估的影响,由于预料数据干脆影响评估结果是否客观和精确,影响到评估价值的凹凸,因此必需慎重。 现金流量折现法下的企业估价分析企业估值就是对持续经营中的企业的经济价值进展的计量， 其目的是协助投资者和管理当局制定和改善决策。企业估值是现代金融学的重要组成局部，自20世纪80年头以来，随着经济金溶化的不断开展和深化，企业价值理论已成为西方企业管理的核心内容。对企业进展估值是企业一切金融政策的前提和依据，对于

8、企业管理者而言，在进展投资和融资决策之前，要对企业价值进展评估，接受可使企业价值到达最大化的财务决策，对于投资者而言，做出是否投资于某企业的依据是对该企业的估值。Pabfo2001把企业估值的用途归 纳为以下方面：确定企业首次发行IPO的价格；设计价值缔造根底上的鼓励项 目；确定主要的价值缔造来源；为企业持续经营中的并购行 为供给决策参考，协助制定阶段性打算；用于企业的买卖动作，并为行业整合供给价值根底；对上市公司估值，以确定是否持有股票， 找寻被市场低 估的企业进展套利投资。本文主要介绍现金流量折现法在企业估值中的应用。 一、现金流量折现模型 价值 其中：n为资产的年限； CFt为 t年的现

9、金流量； r为包含了预料现金流量风险的折现率。 公司价值一词有两个涵义：一是公司的股权价值，即对公司平凡股股东而言公司的价值；二是包括平凡股、优先股、债权等 公司的整体价值，即对公司平凡股股东、优先股股东和债权人这些公司的利益相关者而言的公司价值。公司价值的涵义不同使得模型中的折现率和现金流也不同。 一是企业估价模型。企业价值是通过对企业的预料现金流以加权资本本钱进展折现来计算的。企业预料的现金流是满意了全部运营费用和税收、资本支出，但在债务支付之前的剩余现金流。它将用于满意全部投资者安排的须要，包括支付债券人利息和本金， 支付给股东股 利及股票回购等。 公司价值= 其中：CF为公司现金流 二

10、是股权估价模型。股权价值的取得是通过对股权的预期现金流以股权的本钱即公司股权投资所要求的回报率进展的折现。依据资产索偿权的次序，股东只能对债权人履行债权后的剩余资产进展安排，是索偿权 的最终一个安排环节，现金流量首先在满意企业全部费用、资本支出、税务义务、本金以后才能属于股权持有人，股权现金流量=企业现金流量-债权人现金流量。 为了和股权现金流相匹配，折现率选择股权资本本钱。 股权价值 SCF:为股权现金流量 CEP:为权益资本本钱 以上两个模型在运用中应特殊留意现金流和折现率的匹配运用，假如股权现金流以加权平均资本本钱折现将导致对股权价值的高估因为债务本钱小于权益本钱，所以加权本钱小于权益本

11、钱，而假如以股权本钱对公司现金流进展折现将导致对公司价值的低估偏 差。 二、折现率 在预料将来现金流的时候往往依据企业预算的财务报表进展计算，而预算报表是 以销售预算为起点的，依据前几年的销售状况来确定将来的销售增长率。考虑到加权资本本钱，本文从股权本钱、债权本钱、资本构造三个方面来估算折现率。 1股权本钱。股权本钱是投资者向一个公司投资所要求的回报率，股利增长模型、风险和回报模型是估计股权本钱的两种方法，如资本资产定价模型。 Ri = Rf + (Rm Rf) Rf为无风险酬报率，一般选择国库券或国内一年期央票利率；Rm为 平均风险股票必要酬报率；为股票的beta值；表示该股票相对于市场风险

12、溢价的 倍数。该模型的关键是确实定。估计的过程是依据历史资料将股票回报ri 对市场回报rm做回来，求出。以历史数据来估计投资者对该股票风险的厌恶程度即值时，须要假设投资者长期以来以系统风险的方式保持风险的厌恶程度 没有变，股票指数风险组合的风险性在测算期或将来没有变更。另外，还应当对值进展分解，值是企业超过市场风险的倍 数，越大说明投资者认为企业的风险也越高。从经营风险上看，假如一个公司的本钱构造中固定本钱的比率越高，其经营风险越高，该公司的就越高；从财务风险看，公司接受的负债越 多，公司的财务风险也就越大，公司的值也越高。通过分析来调整，使其更接近真实值。依据取得的值，预料将来的每期或长期的

13、无风险酬报率和市场酬报 率，带入资本资产定价模型，即可求出每期或长期的股权本钱。 2加权平均资本本钱。 加权平均资本本钱=负债额占总资本的比重税前债务资本本钱1-所得税税率+股票额占总资本比重股权本钱 税前债务资本本钱取决于将来债务的利率、税率、 发行溢价，假如没有进一步的数据，债务本钱经常以目前的负债状况来进展计算。 三、将来现金流量的预料 企业现金流量是指必须时期内产生的潜在地可供股东和债权人安排的现金流量，其中包括可以支付给投资者的现金股利或股票回购现金； 可以支付给债权人的利息或本金。现金流量是企业在满意经营生产须要支付了各种税费不包括支付利息和本金，经营资产投入，资本投资后剩余的现金

14、流量，可 以供股东和债权人运用，但是这并不意味着这些自由现金流量会在满意债权人须要后，就能够以股利的形式发放给股东，为了满意时常之需，多数公司实际支付的股利 金额都低于他们能够支付的金额，管理层偏向于持有流淌储藏以便于敏捷管理。企业现金流量是债权人尚未安排的现金，因此在计算中不应扣减利息费用，所以选择息税后利润；权责发生制下收入费用的计量和实际收付现金在时间上的不一样，造成息税后利润中扣减了没有实付的费用，如折旧和摊销， 在计算现金流量时应将这些不需支付的费用加回，同时企业以往的应收应付款、为了扩大生产实力而进展的资本支出并不在利润中 反映，因此自由现金流的计算应考虑营运资本增加和资本支出的影

15、响。 企业现金流量=息前税后利润+折旧和摊销-营运资本增加-资本支出 股权现金流是指在必须时期内产生的潜在的可供股东安排的现金流量，其金额等于企业自由现金流量减去债权人自由现金流量，即企业自由现金 流量在债权人进展安排后的余额。严格意义上看，对于公众公司的股权投资的投资者所能获得的唯一现金流是这一股票将支付的股利。但事实上的股利是由公司的经理层确定的，比 可以支付的股利要低的多，当事实上的股利比可以支付的股利少时，运用股利作为变量将 低估公司股权的真实价值。 股权现金流=息前税后利润+折旧和摊销-营运资本增加-资本支出-债务人现金流 债权人现金流=利息支出+归还债务本金-新借债务 股权价值 S

16、CF:为股权现金流量 CEP:为权益资本本钱 CEC:股权资本本钱 PGR:永续增长率 评估企业稳定期前的年份，即公式中的n，须要依据行业开展趋势、全球经济背景以及公司竞争优势来作出判定。70年头后期，人们对基于现金流量折现法的企业估值思想的指责越来越多，认为这一方法在很多状况 下会导致对企业价值的低估，无视了管理者依据环境变更调整工程的弹性， 当环境变更时取消工程或扩张工程的状况没有予以考虑。在现实状况下，管理者可以依据详细的市场环境作出敏捷决策，而现金流量不能反映这种敏捷性的价值，在高度不确定性的环境下不能对企业进展正确的估值。因 此，很多学者提出用期权方法对企业进展估值，特殊是对于高度不

17、确定性的企业和工程，如探究开发工程、创业企业、高科技企业等，这一方法也为我们从另一角度 来探讨企业估值供给了有益的思路。 现金流量折现法在企业中的运用所谓价值评估，指买卖双方对标的做出的价值判定。在企业并购活动中，对目标企业的估价是确定交易是否成交的价值根底。目标企业估价主要取决于并购企业对其将来收益的大小和时间的预期。其本质上是一种主观判定，但并不是可以随意估价，而 是有必须的科学方法可依据的。企业一般可以运用多种方法对目标企业估值。现金流量折现法是一种理论性较强的方法，它是以现金流量预料为根底，充分考虑了目 标企业将来缔造现金流量实力对其价值的影响，在崇尚“现金至尊”的现代理财环境中，对企

18、业并购决策具有现实的指导意义。现金流量折现法中，沃斯顿weston模型估价法是最具代表性的 一种估价方法，目前在欧美国家企业并购活动中已得到广泛接受。 用现金流量法折现评估目标企业价值，同一般资本预算分析相像：估计兼并后 增加的现金流量和用于计算这些现金流量现值的折现率，然后计算出这些增加的现金流量的现值，这就是兼并方所能支付的最高价格。假如实际成交价格高于这个价格，兼并不但没有给兼并企业带来好处，反而引起亏损。 一、现金净流量 NCF=X1-T-I 其中：NCF现金净流量； X营业净收入NOI或税前息前盈余EBIT； T所得税率； I投资。 二、折现率 在现金流量折现模型中，折现率是考虑投资

19、风险后，兼并方要求的最低收益率，也就是该项投资的资本本钱。但这里的资本本钱是兼并企业投资于目标企业的资本的边际本钱，而不是兼并方企业资本的本钱。兼并目标企业所用的资本，一局部来自兼并企业和被兼并企业的自有资本，另一局部那么是兼并企业和被兼并企业向外界举债。自有资金的本钱可用资本资产定价模式CAPM求得，而债务本钱那么可用债务利息经税务调整后的有效利率得到。最终，该项投资的资本本钱就是这2 者的加权平均，也就是平均资本本钱WACC，即： WACC = K = Ks(S / V) + Kb(1 T)(B / V) 其中：B企业向外举债； S企业动用自有资金数量； V企业的市场总价值； Ks企业股东

20、对此次投资要求的收益率； Kb债务的利率； T兼并后企业的边际税率。 三、目标企业的价值评估沃斯顿模型Weston 目标企业的价值一般可用将来收益的现值表示，其计算公式为： 其中：FV目标企业在第n期末的价值； Vo企业价值； NCFt 第t年的现金净流量； K资本边际本钱； n年数，即投资期限。 在现实生活中，几乎每个企业都会随着其生命周期的起伏而经验不同的成长阶段：企业早期的成长率高于整个经济体系成长率；企业中期的成长 率等于经济体系成长率；而企业晚期的成长率明显低于整个经济体系成长率。沃斯顿模型建立在企业经验零增长时期的假定根底之上，模型虽然简洁，但经过变更后 却能适应企业各种不同成长形

21、态的须要，其中最常用的有3个根本模型。 这3个根本模型是：零增长模型；固定比率增长模型；超常增长模型。 一零增长模型： 二固定比率增长模型： 三零增长后超常增长模型： 式中：X营业净收入NOI或息税前盈余EBIT； gs营业净利或 息税前盈余增长率； k加权资金本钱 bs税后投资需求或投资时机； n增长持续期； T所得税率。 编辑现金流量折现法举例A企业是一个以生产起重机为主的设备制造企业，由于内部盈利率低和投资时机缺乏，确定收购某企业，以实现有利投资时机和获利的增长。在众多企业 中，A企业选择了B、C两企业，其中B企业是一家通讯设备生产企业，在市场开发和产品探究上颇具实力，有着很高的盈利率和

22、众多的投资时机；C企业是一家软件生产厂商，其盈利率高于B企业。有关资料如表1. 表1根本资料 每股价值市盈率总股本负债权益比率贝他系数盈利率投资率增长率 A企业105.450.31.20.040.10.004 B企业4011.710.31.40.121.50.18 C企业409.8810.31.60.141.00.14 补充资料包括：无风险酬报率Risk-free Rate为6%RF， 期望市场酬报率为11%RM，负债利息率为10%，所得税率为50%，超常增长时期为10年。 依据以上资料，可以编制3个企业的简易资产负债表见表2 表2 收购前的资产负债表 单位：百万元 ABC 负债151212

23、全部者权益504040 总资产655252 用内部盈利率除以1-所得税率，然后乘以总资产，即可得出营业净收入，继而求出每股市价和资产总市价，其计算过程如表3. 表3 每股市价 ABC 1.总资产655252 2.盈利率r1-T0.080.240.28 3.营业净收入5.212.4814.56 4.负债利息1.51.21.2 5.税前利润3.711.2813.36 6.所得税1.855.646.68 7.税后净利1.855.646.68 8.平凡股股本511 9.平凡股每股盈余0.375.646.68 10.市盈率5.411.79.88 11.每股市价26666 12.资产总市价106666 表

24、4 收购对A企业每股盈余的影响 A和B合并A 和C合并 1.新增加股本3333 2.已有平凡股本55 3.总平凡股本3838 4.税后净利5.646.68 5.加：A企业税后净利1.851.85 6.总税后净利7.498.53 7.每股盈余0.1970.224 8.减：A企业原每股盈余0.370.37 9.影响程度0.1730.146 10.冲稀比率47%39% 用自然对数回来的方法可以确定NOI和gs、 b，计算结果如表5. 表5 自然对数回来法的分析结果 NOIbgs A收购B180.90.14 A收购C160.90.13 下面即利用估价公式进展分析： 一计算收购后的资金本钱 对于每种方案

25、，以收购前每个企业资产总市价占两个企业总市价的比例为权数对每个企业的贝他风险系数加权，计算综合贝他风险系数系数，由贝他系数即可得出收购后的资金本钱。 Ks(AB) = RF + RM RFAB 二用债务本钱和资金本钱，求收购后的加权平均资金本钱WACC 表6 收购后的资产负债表 ABAC 负债B2727 全部者权益S7676 总资产V103103 WACC = K = Ks(S / V) + Kb(1 T)(B / V) 依据估价公式，将上述确定变量分别代入，求出收购后价值。 =10.57+126.44=137.01 三利用计算结果，将两方案进展比拟见表7 表7两种方案比拟表 ABAC 收购后

26、的价值13798 减：负债总额2727 全部者权益11071 减：A企业收购前价值1010 收购后全部者权益增值10061 减购置市价6666 收购利得损失345 比拟结果显示，收购B企业带来3 400万元的收益，而A、C企业的合并却发生500万元的收购损失。尽管这一计算过程存在必须的误差，但它至少可以证明A企业收购B企业较收购C企业更为 理性、科学。 本法为企业收购决策供给了一种更为简洁的估价方法，收购企业为到达理性收购，必需估计合理的投资酬报率和风险；对不同的收购方案进展比拟以检验不同的市场战略和环境因素的结合对企业价值产生的影响。 现金流量折现法的留意要点现金流量折现法应留意的两点： 第

27、一，由于将来收益存在不确定性，发行价格通常要对上述每股净现值折让20%-30%。 其次，用现金流量折现法定价的公司，其市盈率往往高于市场平均水平，但这类公司发行上市时套算出来的市盈率和一般公司发行的市盈率之间 不具可比性。 现金流量折现法的价值现金流量折现法是资本投资和资本预算的根本模型，被看做是企业估值定价在 理论上最有成效的模型，因为企业的经济活动就表现为现金的流入和流出。由于有坚实的根底，当和其他方案一起运用时，现金流量折现法所得出结果往往是检验其 他模型结果合理和否的根本标准。 现金流量折现法的原理比拟简洁，它是通过权衡为收购而投入的现金量这一投资全部将来能产生的净现金量和时间扣除折旧

28、、 营运须要等来计算的。这一计算可得出内部收益率IRR，即现金流入量现值等于现金流出量现值时所得到的内涵折现率。 另外，将来现金流量也能折算成现值并和原始投资比拟。这一计算得出的是净现值NPV，即在现值条件下支出和预期金额之间的差。 不管是内部收益还是净现值，折现现金流量都要求估算出一个最终的价值额利用不同的增长模型，年限一般是710年以上。 现金流量折现法的主要缺点就是其对现金流量估计和预料的固有的不确定性。由于必需对很多的有关市场、产品、定价、竞争、管理、经济状 况、利率之类作出假定，精确性因而减弱。不过，在每次并购中，人们都应当运用现金流量折现法。因为它把留意力集中到最重要的假定和不确定

29、性上，尤其是将它 用于为买方确定最高定价时，其结果具有重要的参考价值。 现金流量折现法是西方企业价值评估方法中运用最广泛、理论上最健全的方法，而在我国企业价值评估中也受到必须的限制。现金流量折现法 中要求对将来现金流量做出预料，而我国现行的企业会计制度很难精确地做到这一点。从理论上讲只有当市场完善，会计制度健全，信息披露能够较为真实的反映企业的过去和现状时，运用这种方法才最为合理。虽然我国目前还没有到达志向的适用条件，但 不管是理论界还是实务界都已经起先尝试这种方法。从长远开展趋势看鼓舞这种方法的运用。 自由现金流自由现金流(Free Cash Flow)作为一种企业价值评估的新概念、理论、方

30、法和体系，最早是由美国西北大学拉巴波特、哈佛大学詹森等 学者于20世纪80年头提出的，经验20多年的开展，特殊在以美国坦然、世通等 为代表的之前在财务报告中利润指标完备无暇的所谓绩优公司纷纷破产后，已成为企业价值评估领域运用最广泛，理论最健全的指标，美国证监会更是要求公司年报中必需披露这一指标。 什么是自由现金流?自由现金流的定义 自由现金流是一种财务方法，用来衡量企业实际持有的能够回报股东的现金。 指在不危及公司生存和开展的前提下可供安排给股东(和债权人)的最大现金额。 自由现金流在经营活动现金流的根底上考虑了资本型支出和股息支 出。尽管你可能会认为股息支出并不是必需的，但是这种支出是股东所

31、期望的，而且是一现金支付的。自由现金流等于经营活动现金。 自由现金流表示的是公司可以自由支配的现金。假如自由现金流丰富，那么公司可以归还债务、开发新产品、回购股票、增加股息支付。同时，丰富的自由现金流也使得公司成为并购对象。 自由现金流量可分为企业整体自由现金流量和企业股权自由现金流量。整体自由现金流量是指企业扣除了全部经营支出、投资需 要和税收之 后的，在清偿债务之前的剩余现金流量；股权自由现金流量是指扣除全部开支、税收支付、投资须要以及还本付息支出之后的剩余现金流量。整体自由现金流量用于 计算企业整体价值，包括股权价值和债务价值；股权自由现金流量用于计算企业的股权价值。股权自由现金流量可简

32、洁地表述为“利润折旧投资”。 自由现金流的计算科普兰教授(1990)更是比拟详尽地阐述了自由现金流量的计算方法:“自由现金流量等于企业的税后净营业利润(即将公司不包括利息收支的营业利润扣除实付所得税税金之后的数额)加上折旧及摊销等非现金支出，再减去营运资本的追加和物业厂房设备及其他资产方面的投资。它是公司所产生的税后现金流量总额，可以供给应公司资本的全部供给者，包括债权人和股东。” 自由现金流量=(税后净营业利润+折旧及摊销)一(资本支出+营运资本增加) 净营运利润 -税金 = NOPAT税后净营运利润 - 净投资 - 营运资金变更净值 = 自由现金流量 自由现金流量表现形式随自由现金流量的定

33、义衍生出两种表现形式:股权自由现金流量(FCFE, Free Cash Flow of Equity)和公司自由现金流量(FCFF, Free Cash Flow of Firm), FCFE是公司支付全部营运费用，再投资支出，所得税和净债务支付(即利息、本金支付减发行新债务的净额)后可安排给公司股东的剩余现金流量，其计算公式为: FCFE=净收益+折旧-资本性支出-营运资本追加额-债务本金归还+新发行债务 FCFF是 公司支付了全部营运费用、进展了必需的固定资产和营运资产投资后可以向全部投资者分派的税后现金流量。FCFF是公司全部权利要求者，包括平凡股股东、优先股股东和债权人的现金流总和，其

34、计算公式为: FCFF=息税前利润x (1-税率)+ 折旧-资本性支出-追加营运资本 自由现金流的评估程序1.选定预料期间 依据企业持续经营原那么，预料期为n年，但通常，分析人员往往以5-10年作为预料期间，且以5年最为常见。 2.确定各年的自由现金流量 自由现金流量的详细计算方法又有两种:无债法(DebtFree Mothod)和杠杆法(Leverage Method)，差异在于现金的定义和计算公式上。 无债法假使公司在预料期间不担当债务，其运用的现金流量无须考虑债务融资本钱对现金流量的影响。无债法确定的自由现金流量是: 息税前收人(EBIT)-利息费用(f)=税前收人(EBT 税前收入EB

35、T-税款支出=净收入NI 净收入NI-投资I=自由现金流量FCF 杠杆法是净现金流量(Net Cash Flow)，以目前的资本构造为启程点，在现金流量的计算中考虑了债务融资本钱对现金流量的影响。该种方法确定的自由现金流量为: 净收入(NI)+税后利息f(1-T)=经营现金收入(1-T) 经营现金收入(1-T)-投资(I)=自由现金流量(FCF) 3.测定公司的资本本钱。无债法以加权平均资本本钱为贴现率，而杠杆法运用的贴现率为股权资本本钱。 4.对现金流量进展贴现并汇总现值。须要指出的是，在无债法下，分析人员按加权平均资本本钱对每年的现金流量进展贴现，加总后即为公司 总资本的市场价值。该市值包

36、括股权和债权。因此，如按此法计算股东的那局部公司价值，那么应扣除公司所负担的债务现值。 自由现金流量评估模式以现金流量折现模型为例，对被投资企业进展价值评估一般应按以下步骤进展。 1、预料绩效和自由现金净流量包括:计算扣除调整后的营业净利润和投资本钱;计算价值驱动因素;分析企业财务状况;了解企业的战略地位及产品的市场占有率;制订绩效前景;预料个别详列科目;检验总体预料的合理性和真实性。应当说，将企业经过审计的现金流量表进展分别明细科目的细化分析，结合企业经营的历史、现状和预料分析所得出的企业预料现金流量表，应当具有相邹虽的科学性和精确性，以此为根底计算出的自由现金净流量的可信程度是很高的。 2

37、、估测折现率包括:权益性资金本钱估算;负债性资金本钱估算;确定目标市场价值权数;估计不同行业的企业的酬报率随整个上市公司平均酬报率变动的“已系数”或依据时机本钱要求最低企业资金利润率。从而合理选定折现率。 3、估测连续价值包括:选择预料期限;估计参数;连续价值折现。 价值评估工作主要取决于对企业、对其所在行业及普遍的经济环境的了解，然后进展细致的分析、慎重的预料。选择正确的方法是价值评估过程 中的重要方面，更主要的是拥有齐全的历史财务、统计数据，接受科学的看法去慎重分析和预料，才能幸免误区，得到真实牢靠的结论。 自由现金流量模型的根本公式自由现金流量法的根本思想是建立在资本预算的根底上的将持续

38、经营期间的各年净现金流量折现，即可得到公司的估价。其最根本的公式是 ,n(1) 参数说明： Xn是第n年税前营 业收入；T是所得税税率；K是资本本钱；In是 第n年的投资额. 自由现金流量模式的四种根本类型对于一个持续经营的公司来说，其经营状况，大致可以假设归纳为四种根本类型即: 零增长;固定比率增长;超常增长后的零增长;超常增长后的固定比率增长 此时此刻，说明如何推导以上四种类型的公司估价模式 参数设定: 1 b的含义为税后现金流量要位的投资，简称为投资率。它的定义是建立在这样的一个相识的根底上的:前一期的投资会引起当期和将来各期净营业收人的增加;假如公司不进 行营运资本存量和固定资本积累的

39、投资，税后现金流量就不行能实现增长。 2，g的含义为净现金流量的增长率。 3假定最初的X0以比例g逐期 增长。这是最简洁的，也是最被广泛运用的假定。 将It = bXt(1 T)和XT = X0(1 T)(1 + g)t代入公式1中得： (2) 依据公式2，只要明确了增长率g的详细状况，就可以很简洁地得到全部类型的估价公式 1.零增长状况 即g=0时，说明企业税后现金流量没有增长，依前面的假设条件可以推知，企业自前一期起没有再进展投资，因而b=0。于是公式2式可变为如 下公式3： (3) 公式(3)中的结果是对一系列水平固定，且将恒久持续下去的收人或现金流量进展估价的常见公式，是对永续年金或无

40、到期日的债务进展估价的标准表达式，它也同样适用于零成长的目标公司的估价。 2.固定比率增长 目标公司以固定比率增长，即g0，那么(2)式可简化为: (gg时估价的一般表达式，适用于以固定比率g永续增长的现金流量，可用此公式来评估以固定比率增长的公司的价 值。 3.超常增长后的零增长 即公司以g0。的速度增长n期后，增长速度变为零，存续无限期，公式为: (5) 有下标s的b和g都是持续n期超常增长阶段中相应的增长率和投资率。公式中的第一项表示持续n期的超常增长率阶段各年现金流量折现之 和。 其次项表示在第n+1期起先的固定现金流量Xn(1 T)(1 + g)n + 1的折现值，也就是说，让Xn(

41、1 T)增长n+1期， 除以K(n+l)期后各年都是零增长，即每年的现金流量一样，相当于永续年金折现到第n期期末)以计算在第n期期末的价值，接下来用其进展折现，从而获得其次项的现值。两项相加得到V0。 4.超常增长后的固定比率增长 至此，很简洁通过已有的公式进展结合，来建立目标公司在超常增长后的固定比率增长状况下的表达式。运用公式(5)中的第一项，并利用等式(4) 作为其次项的根底。并请记住在其次项中，要让X0以gs的比率增长n+1期，然后将以固定gs。增长的现金流量折回n期。还要留意的是增长 率固定为gs。的各个阶段有不同于前 n+1期的投资率，用bs表示。由此可 得到第四种状况下的估价表达

42、式(6) 自由现金流较其他企业价值评估指标的优点自由现金流量是企业通过持续经营活动缔造出来的财产，并且涵盖了来自三大报表的资料，和利润、经营活动产生的现金流量等指标存在很大差异。下面 就人为操纵、股权投资、持续经营、时间价值、信息综合性5个方面来比照分析自由现金流量较其他财务价值指标的优点。 1.人为操纵方面由于会计上遵循权责发生制，收人不需以收到现金来确认，损失可被挂账或以慎重为由以打算形式产生，财务操纵利润有较大的空间。自 由现金流量那么是依据收付实现制确定的，认准的是是否收到或支付现金，一切调整利润的手法都对它毫无影响。此外，自由现金流量认为只有 在其持续的、主要的或核心的业务中产生的营

43、业利润才是保证企业可持续开展的源泉，而全部因非正常经营活动所产生的非经常性收益(利得)是不计人自由现金流量的。它只计算营业利 润而将非经常性收益剔除在外，反映了企业实际节余和可动用的资金，不受会计方法的影响。所以自由现金流量弥补利润等指标在反映公司真实盈利实力上的缺陷，是企业在扣除了全部经营本钱和当年投资之后剩下来的现 金利润。这些利润可以以真金白银的形式全部安排给企业的投资者，包括股权投资者和债权投资者。 2.股权投资方面会计利润核算有个致命的缺陷，就是未考虑股东的股权投资本钱。会计方法上尽管将债务资本的本钱在计算时以财务费用利息支出的形式扣除了，但通常不扣减因运用权益资本而产生的本钱，认为

44、留存收益、通过发新股获 得的资金是可以无偿运用的。这就会造成很多企业的经营者根本不重视资本的有效配置。经营活动产生的现金流量只关注由企业的经营活动带来的现金流进，更是没 考虑到股东的资本本钱。关于股权资本本钱的问题，自由现金流量明显是考虑到了。因为自由现金流量指的就是在不影响公司持续开展的前提下，将 这局部由企业核心收益产生的现金流量自由地安排给股东和债权人的最大红利，是投资收益的客观衡量依据，消退了可能存在的水分，反映了企业的真实价值。 3.持续经营方面自由现金流量最大的特色也就在于其“自由”二字，它是以企业的长期稳定经营为前提，是指将经营活动所产生的现金流用于 支付维持现有生产经营实力所需

45、资本支出后，余下的能够自由支配的现金，它旨在衡量公司将来的成长时机。而拥有了稳定充足的自由现金流量意味着企业的还本付 J息、实力较强、生产经营状况良好，用于再投资、偿债、发放红利的 余地就越大，公司将来开展趋势就会越好。经营者也可将它作为经营者判定财务安康状况的依据，当自由现金流量急剧下降之时，就说明企业的资金运转不顺畅，可 能也是财务危机即将降临之日。自由现金流量还可以作为经营者判定销售及收现实力的依据，如销售增加而自由现金流量并未变更， 说明销售的收现实力下降，存在大量赊销，增大了经营风险。总之，自由现金流量可为投资者、管理者和债权人供给了企业在将来一段时间内开展的指向。 4.时间价值方面

46、利润在计算过程中接受历史本钱，企业的各种资产应按其取得或购建时发生的实际本钱进展核算，并在以后的期间保持一样。但资本是有价值的，明显，利润无视了资本的时间价值。自由现金流量那么考虑 到了资本的连续运动过程，任何资金运用者把资金投入生产经营用以购置生产资料和劳动力相结合以后，都会生产新的产品，缔造新的价值，带来利润，实现增值。自由现金流量通过折现反映了资本 的时间价值，为指标运用者带来一个更可信的价值。 5.信息综合性方面利润来自干损益表中，经营现金净流量来自于现金流量表中，由于它们的计算局限于各自所在财务报表的编制状况，因而在必须程度上不能代表企业整体特征。自由现金流量那么涵盖了来自损益表、资

47、产负债表、现金流量表中的关键信息，比拟综合地反映了企业的经营成效，并通过各种信息的结合，甩开上市公司各项 衡量指标的“水分”，去伪存真。 综上所述，自由现金流量不受会计方法的影响，受到操纵的可能性较小，可在很大程度上幸免净利润和经营活动现金净流量指标在衡量上市公司 业绩上的缺乏，并结合多方信息，综合股东利益及企业持续经营的因素，有效刻画上市公司基于价值缔造实力的长期开展潜力。自由现金流量无愧于是评价衡量上市 公司利润质量的有效工具，具有长盛不衰的生命力。 自由现金流量运用的局限性自由现金流量法估价的基石是将来的自由现金流量和折现率。但它的运用要有必须的假设:公司在被估价时有正的现金流，并且将来

48、的现金流可以较牢靠 地加以估计，同时，又能依据现金流相关特征确定恰当的折现率，那么就适合运用自由现金流量折现法。但现实状况和模型的假设条件往往大相径庭，特殊对干以下 几类公司，自由现金流量运用存在其局限性。 (1)陷人财务困难状态的公司。其当前的收益和自由现金流量一般为负，并很难断定何时公司会走出逆境，而且公司有可能会走向破产。对这 类公司估计现金流量特别困难。 (2)拥有未被利用资产的公司。自由现金流量折现法反映了产生现金流资产的价值。假如有资产未被利用，那么其价值未体此时此刻现金流中。假如 有资产未被充分利用，也会产生类似问题，只是程度不同。通常我们可以单独获得此类资产的价值，然后把它加到

49、计算出的价值中。从这个方面，我们可以理解上市 公司的市盈率偏高的缘由之一。因为上市公司普遍管理水平较低，企业盈利水 平未能充分反映其潜在的赢利实力。 (3)拥有未利用专利或产品选择权的公司。它们在当前并不产生任何现金流量，预料近期也不能产生现金流量，但我们不能否认专利或选择权 所具有的价值，对这个问题，我们可以在公开市场上对这些资产进展估价，然后将其参加现金流量折现模型估价之中。 (4)涉及并购事项的公司。对涉及并购的公司，至少要解决两个重要问题:首先，并购是否会产生协同效应?协同效应的价值是否可估计?假如可单独估计，应将其单独估计。但这种估计极为主观。其次，公司管理层变动对公司现金流 量和风

50、险的影响，在敌意并购导致的目标公司管理层大范围离职时，尤其应留意其影响。 (5)对非上市公司。最大的问题在于非上市公司的风险难以度量从而难以确定适当的折现率。因为多数风险/收益模型要求依据 被分析资产的历史价格来估算风险参数。由于非上市公司的股票不在公开市场上交易，所以这一要求无法满意。解决方法之一就是考察可比上市公司的相关数据来确 定。 由于上述局限性的存在，为企业价值评估带来较大困难。要正确运用自由现金流量对企业的价值做出评估，必需充分考虑公司自由现金流量产生的根本因素及其对预期自由现金流量的影响，因此在实际运用时，特别依靠和公司相关的一切财务信息，甚至还要一些非财务报表信息，并将这些信息

51、所引起的变更反映在预期现金流量及其增长状况中，使估值结果更 符合实际。 但同时，现有的业绩报告为估价带来了困难。由于目前国内的会计制度还不特别完善，每年都要出台相应的补充解答来满意各企业的需求，从而 也导致了有些行业要时常调整报表数，造成连续几年的数据较难具有可比性。 自由现金流的应用企业价值和企业自由现金流量正相关，也就是说，同等条件下，企业的自由现金流量越大，它的价值也就越大。我们把以提升 企业价值为目标的管理定义为企业价值管理。企业价值指标是国际上各行业领先企业所普遍接受的业绩考评指标，而自由现金流量正是企业价值的最重要变量。企业价值和自由现金流量因其本身具有的客观属性，正在 越来越广泛

52、的领域替代传统的利润、收入等考评指标，成为现代企业必需探究的课题。 自由现金流是股东评估公司价值的一个重要测量工具。 它是公司给付全部现金开支以及运营投资后所持有的剩余资金， 它是公司为各种求偿权者尤其是股东所能供给的回报。 很多投资者把公司产生自由现金流的实力摆在考察指标的第一位。利润、股息和资产价值或许是重要的指标，但最终这些指标的增长都是由公司 产生现金的实力所确定的。丰富的现金流让一个公司可以提高股息、研发新产品、进入新市场、归还债务、回购股票，甚至成为被并购对象。 利润和市盈率指标主导公司表现的评估和股价的估值。但是，会计方法的稍微变动就会引起收益的变动，从而造成不同时间或不同公司 间的利润不行比。实际的现金流可以克制这一缺乏。 1. 蘑菇管理定律2. SWOT分析模型3. 100个最流行的管理词汇4. 时间管理5. SMART原那么6. 破窗效应7. 懒蚂蚁效应8. 鲶鱼效应9. 墨菲定律10. 团队精神