北陆药业公司研究分析报告300016

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1、北陆药业300016公司研究分析报告 1.1分析公司行业特征11.1.1行业结构特点131.1.3行业增长影响因素41.2分析公司经济特征61.2.1管理层和公司治理结构61.2.2公司主营业务以及其竞争力101.2.3公司历史财务数据分析241.3影响公司开展的风险因素261.4估值分析271.5二级市场交易情况分析28综合分析结论：30 随着中国居民收入水平的提高和人口老龄化演变以及慢性病的蔓延，中国医药产业一直保持快速增长势头，2005年至2021年，中国医药工业主营业务收入年均增长22.5%，利润总额年均增长 28.36%。不过中国医药行业结构开展，距离兴旺国家仍然有很大的差距，其中主

2、要表现为集中程度较低、创新能力较弱、主要依靠价格恶性竞争、国际竞争力较低等特点。以下是中国2021年全国医药产业各子行业产值比重图，从中可以看出中国化学制药依然占比拟高，中成药、生物制药、中药饮片所占比重还较低。图三 2021年全国医药产业各子行业产值比重图资料来源：中国统计年鉴2021化学制药产业在全球的格局是美国、日本和欧洲的大型原研药公司处于产业链的最高端，可以称为制药业的“第一世界。以 Teva 以色列Teva公司，是全球最大的仿制药生产企业。为代表的全球性仿制药公司处于整个医药产业链的中段，可以称为制药业的“第二世界。中国制药公司主要是利用本钱优势和付出环境代价，在全球分工中向欧美、

3、日本和印度制药公司提供原料药和 API全称是Active Pharmacutical Ingredient，活性药物成分，用在原料药生产中的，以主要结构单元被并入该原料药的原料、中间体或原料药。来源：仪器信息网，处于制药业的“第三世界。中国制药行业在全球医药产业链中处于最低端，向全球化的仿制药公司转型是产业升级的方向。中药即按中医理论使用的药，是中国传统中医学中的特有药物。其中包括中药材、中药饮片、中成药三大支柱。从中国中药子行业产值比重来看，大概占据全部医药行业的四分之一。目前中药行业中，中成药占主导地位，中国中药相对于化学药物毒副作用大和研发空间变窄的弊端，具有疗效日益显著、功能作用逐渐广

4、泛、药效持久、无残留、无耐药性等自身独特的竞争优势。面临欧洲、日本和韩国在天然药物领域的剧烈竞争，如何奋起直追，充分发挥中国数千年传统中医药的优势，逐步进入标准市场开展阶段，实现中药现代化开展是必经之路。生物制药是以基因工程、抗体工程或细胞工程技术为依托，生产源自生物体内的，用于诊断、治疗或预防的生物技术药物的产业。生物医药已经成为现代生物技术生产的重要产品，并成为衡量一个国家现代生物技术开展水平的一个最重要标志。从1982年第一个现代生物技术药物重组人胰岛素上市至今，全球生物制药已走过 20 余年的历史，目前约有 60 多种的生物技术药物上市销售。上世纪80年中国把生物制药产业列为重点支持的

5、开展领域，目前其已经成为制药业乃至整个国民经济增长中的新亮点。在国家的支持和市场的推动下，中国生物制药产业规模保持平稳较快增长，技术成果产业化进展加快，涌现出一批快速开展的公司，中国生物制药产业初具规模。医药制造业具有一定行业集中度特点，往往规模较大的企业比规模较小的企业竞争能力更强，资源分配将越来越向细分行业中的龙头企业集中。未来加快行业的产业升级，集中资源进行整合，不断的提高行业的自主创新的能力，培养具有国内、国际持续竞争力的医药龙头公司成为当务之急。由于化学制药研发经过前期的开展，大局部的先导化合物都已经过筛选，开掘重磅新药的难度日益加大。生物制药产业技术含量要求较高，未来开展具有较不确

6、定性。中国作为中医药的发源地，有大约 13000 种中药材资源与近万种中药方剂。开展中药作为对中国传统文化的传承，如果通过快速开展卓有成效的根底与应用研究，培养优质公司，加强中药现代化开展，在这一领域将会有巨大的行业成长空间。2002-2021年，中国医药行业销售收入复合年均增长率超过20%，此增速约为同期GDP年均增速10%左右的两倍。生物制剂、医疗器械等新兴产业的增速超过行业平均水平。医药保健行业作为中国确定的战略性新兴产业之一，未来将受益于以下因素，而具有长期较为持续的驱动力。1、“十二五规划 由于中国的社会主义经济特性，国家宏观政策对经济开展具有直接影响作用，国家规划指引着未来行业开展

7、的方向。“十二五规划高度重视战略新兴产业的开展，相关配套政策逐步推出，生物医药、医疗器械、现代中药等新兴产业迎来新的开展机遇。“十二五中国医药行业开展有两个重点：一是抓产业升级；二是不失时机的抓住生物医药技术制高点的占领。以转变开展方式推动医药产业升级为中心。一方面是升级产品标准，在新版药典即将执行之际，对中药，特别是中药注射剂、生化药的注射剂、化学原料药的杂质控制、溶剂残留标准要求升级提高。另一方面是针对整个生产体系、整个公司的质量保障体系的升级。占领医药技术制高点，加快开发用于肿瘤、免疫性疾病、感染性疾病、心血管疾病治疗的基因工程药物、疫苗和抗体药物，重点突破高通量基因克隆表达技术、抗体人

8、源化技术、大规模细胞培养与纯化技术是规划的目标。2、医药消费升级2000年以来，随着社会开展和收入水平的提高，人们对于健康越来越重视，城乡居民家庭人均医疗保健支出稳步增长，医药消费逐步升级。在医药工业稳步增长、政府投入持续加大的利好下，中国医药商业市场总量呈现稳定的增长：2001至2021年行业复合增长率到达13.5%，其中2021年市场总量到达5，050亿元，预计未来产业能够保持10%的增速。同时，行业集中度较低成为制约行业开展的首要因素，中国1.3万家医药分销公司中超过50亿的公司只有11个，前三家的总市场份额约为20%。未来需要通过行业标准化的提高、研发创新、并购重组和产业链一体化等方式

9、实现中国医药行业的产业化升级和开展。3、改善人类生活、生命质量医药研发、制造的重点从治疗型药物向改善人类生活、生命质量型药物转变。从国外21世纪初的前10年的开展来看，具有靶向治疗作用 专门用于治疗晚期乳癌、肺癌、前列腺癌和卵巢癌的单克隆抗体类新药，这类产品的特点是直接作用于肿瘤病灶而不影响健康组织。来源：药苑信息网、抗银屑病银屑病是一种顽固性皮肤疾病，全球各地银屑病患者数量众多，迄今为止尚无一种药物能有效治愈银屑病的各种病症。来源：药苑信息网的治疗、蛋白质/多肽类治疗等新药的研制是未来医药行业开展的方向。种类品类靶向治疗新药治疗晚期乳癌、肺癌、前列腺癌和卵巢癌的单克隆抗体类蛋白质/多肽类新药

10、胰岛素类、生长激素、某些酶和降钙素类抗银屑病治疗新药治疗顽固性皮肤疾病类其它治疗新药抗糖尿病、减肥药和治疗精神分裂症类南方医药经济研究所认为中国医疗保健行业正在迎来“黄金十年，未来十年行业年均增长率在20%以上，国际化和集约化将成为行业未来开展的大趋势。在“十二五规划下，医药制造业将随着医药消费的升级，生产药品将从治疗向提高人们的生活、生命质量的方向持续开展。医药行业因为产品具有的刚性需求的特点，其与经济波动相关性较小，属于非周期性行业，但其行业增长依然会受到多方面因素的影响。主要包括：1、政府投入因素在中国医药工业总产值中，内需局部奉献接近90%，所以国内需求增长是行业增长的主要动力，在加强

11、社会保障，启动新医改的大背景下，政府投入对国内需求的促进作用至关重要。“新医改启动后，国家预计在2021年到2021年累计投入8500亿元，逐步提高医疗保障水平，加强医疗设施建设等，将对医疗保健产业链的上下游产生积极影响。2、人口生物学因素人口数量、结构和疾病谱变化情况对医药行业开展影响较大。人口老龄化是未来半个世纪甚至更长时间，中国经济与社会开展道路上的棘手难题。据国家计生委预测，到本世纪20年代，65岁以上老年人口将到达2.42亿，比重将从2000年的6.96%增长到近12%。到本世纪中叶，老龄人口将到达峰值平台，65岁以上老年人口达3.36亿人，比重达24.41%。老龄化将带来对医疗保健

12、产业的持续需求。近年来，由于环境因素、生活习惯变化导致的肿瘤、心血管等重大疾病发病率逐年提高，药物使用占比加大，人们面临越来越多的疾病变化威胁。据卫生部报告，目前慢性病导致了45.9% 的全球疾病负担，而中国已到达 60% 以上。世界卫生组织预测，到2021 年，中国慢性病造成的直接医疗费用将到达5000多亿美元。 数据来源：海通证券研究所3、基层医疗体系重建因素城市社区卫生效劳机构，全部作为其医疗器械设备的购置补助，2021年中国另投入了370亿元用于全国70%县级医院的改扩建，其中也包括更新和升级基层机构医疗器械产品，测算大约占投入的1/3左右，即100-120亿元，预期未来这种趋势仍可能

13、延续。在基层医疗体系重建的拉动下，医疗器械市场将迎来开展的良机。4、医药科技开展因素世界药品市场结构随着科技进步和医疗保障体系改革而发生了调整，尤其本世纪以来发生了重大的变化。生物技术药物异军突起，中药现代化加速，通用名药和非处方药将大幅度增长，与衰老有关的慢性病、艾滋病等现代病、心脑血管疾病和肿瘤病等疑难病的防治药物市场扩大。透皮，缓控释等制剂进一步普及应用，预防性药物，健康相关产品的开展持续升温。一批批“高，精，尖 的新产品正在或即将替代那些效益低劣的“老产品，成为公司赖以生存、开展和腾飞的根底。回忆历史，中国医药科技工作自改革开放以来取得了较大进步，“六五至“八五期间自主研制的新药有65

14、种，其中化学药27种，中药21种，生化、生物技术产品15种，诊断试剂2种，还相继研究开发了近2000 种中、西药。生物制剂和制剂新产品、缓控释等多种先进药物新剂型陆续问世。“九五期间中国制定了“中药现代化开展战略并启动了“中药现代化科技产业行动方案引导中药产业向技术化、工艺工程、质量标准化、产品规模化方向开展。“十五期间中国启动了“创新药物和中药现代化专项，支持科研单位、高等学校和大型公司共同组建了多个符合国际标准的新化合物数据库重点筛选中心。通过研究或引进组合化学技术、大规模筛选模型和装备、三维计算机辅助药物设计等为新药筛选提供了科学模型和实验手段，提高了医药化合物的设计成功率。“十一五期间

15、，按照?国家中长期科学和技术开展规划纲要2006-2021?的战略部署，中国组织实施了“重大新药创制科技重大专项。专项对中国新药创制工作进行全面部署，突出了对中国制药公司的支持。 小结：中国医药制造业在全球医药产业链中整体上处于中低端水平，化学药主要以提供原料药为主，中医药是中国的强项但随着国外企业的快速渗入面临迫切产业转型要求，为了适应日益加剧的国内外竞争，进行产业集中化整合实现现代化开展是必然出路。生物制药随着在国家的支持和市场的推动下，规模保持平稳较快增长，将涌现出一批快速开展的公司，未来全国产业规模将不断增大。随着“十二五规划的出台，医药行业整体上受益于政府投入的加大、人口老龄化增长、

16、基层医疗体系的重建、医药科技持续开展等因素的推动，未来有望沿着医药消费升级和改善人类生活、生命质量的趋势保持长期稳定的开展，具有较大的成长空间。分析公司的经济特征有助于深入的了解企业，读懂企业在生产经营中的变化特点，更好的把握所分析公司的经营开展变化规律，同时也为公司合理估值提供全面的参考。1、 公司治理结构公司建立了完善的治理结构，公司董事会、监事会按照上市公司相关规定履行职责，从制度上能够保证所有者的控制与利益。公司采用扁平化垂直管理，各业务部门下设职能模块的管理模式，对提高公司管理水平有一定作用，公司药厂与营销中心独立运行的模式，有助于在保证产品质量的条件下可以根据市场变化，强化营销的适

17、应能力。公司总经理管理范围权限较大，对公司开展会产生比拟大的影响，其权利较为集中，个人因素对公司影响范围较大。 北京北陆药业股份北京新先锋药业北京易佳联网络技术控股参股中技经投资参谋 公司控股新先锋和北京易佳联主要是用此两个公司进行药品经销，公司在销售构架上的设计比拟有特色，有利于公司产品的网下和网上销售。2、 股权结构 公司截止2021年5月1日总股本万股，上市流通。实际控制人为法人代表董事长王代雪先生直接持有公司总股本28.19%的流通股。武杰、段贤柱、李弘、刘宁为高管持股。公司股权结构在全流通根底上主要集中于实际控制人，有助于公司管理的落实，以及所有者的控制与利益保持一致。3、管理层状况

18、从公司管理层资料介绍中可以看出公司拥有一支复合型的管理团队，公司的主要管理人员在组合结构上在营销上有一定竞争优势，公司主要管理人员年龄普遍在50岁左右及以上，由此对公司管理特点显现的稳健性较强，但开拓创新能力留下疑虑。公司现任总经理武瑞华先生，1997年-2021年历任拜耳医药保健大区经理、全国销售经理、事业部经理、事业部总监;2021年3月起任公司副总经理、总经理、董事。自2021年加盟北陆药业后，公司在开展上获得的更好的管理，通过组建营销团队，提升了公司业务开拓能力。1、公司主营业务分析 公司的主营业务为药品生产业务，包括比照剂系列产品、降糖类药物和抗焦虑类中药等产品的生产及销售。目前，比

19、照剂系列产品为公司的主导产品，主要包括磁共振比照剂、非离子型碘比照剂和口服磁共振比照剂。抗焦虑类中药为公司开展中的重点产品。自 2021 年剥离医药商业以来，比照剂业务是公司主要的收入和利润来源。 公司是国内比照剂品种最为齐全的企业，是国内比照剂领域的领军企业之一。此外，公司在降糖药和抗焦虑药等领域实施多元化开展战略，降糖药线在补充瑞格列奈新产品后有望恢复增长；而抗焦虑药品种九味镇心颗粒作为中药一类新药，经过多年的培育后迎来爆发式增长，近年来收入占比大幅提升。 公司自 2021 年实施商销别离的专业化营销模式以来，加大营销投入、学术推广力度，2021 年学术推广活动超过 100 次，高水平学术

20、会议 20 余次，专业学术形象和品牌影响力显著提升。营销变革使公司抢占品种不齐、专业性不强、专注度不深的竞争对手市场份额，取得超越行业的快速增长，其实际效果已经并将继续得到业绩增长的不断验证。但我们认为，营销战略的重大变革、营销能力的持续改良，不仅仅是市场份额、业绩增速的短期催化剂，更是公司从小做大做精做强的战略性选择。 2、公司主营业务开展趋势 比照剂，又称造影剂，是为增强影响观察效果而注入或服用到人体组织或器官的化学制品。这些制品的密度高于或低于周围组织，形成的比照用某些器械显示图像。目前，比照剂已成为介入放射学操作中最常用的药物之一，主要用于血管、体腔的显示。根据用途不同，比照剂可分为

21、X 线比照剂、MRI 比照剂和超声比照剂三大类。其中，X 线比照剂中使用较多的是碘类比照剂，主用应用于CT 检查的增强，例如碘海醇、碘普罗胺等；MRI 比照剂中使用较多的是钆类比照剂，用于磁共振检查的增强，例如钆喷酸葡胺、钆双胺等。比照剂属于诊断药品，主要用于手术往往是复杂病变前后检查的增强扫描和介入手术期间的造影。因此，比照剂市场规模直接跟手术量尤其是 PCI手术量 、扫描设备保有量和增强扫描使用比照剂比例有关。其中，手术量和扫描设备保有量增加是比照剂终端需求扩容的根底；而增强扫描比例的提高是比照剂市场扩容的推动力。手术量和扫描设备保有量增加是比照剂终端需求扩容的根底。一方面，国内手术、检验

22、业务量快速增长。近年来，随着新医改推动的基层医疗机构大规模建设，尤其是县级医院的重点建设，我国医院的医疗效劳能力包括检验能力和手术能力有了大幅度的提高。自新医改 2021 年 5 月启动以来，截至 2021 年中央共投资 430 亿元支持 2233所县级医院(其中县级中医院 158 所)、6200 多所中心乡镇卫生院、2.5 万多所村卫生室的建设，投入 130 多亿元用于县乡村三级医疗卫生机构的设备购置。其中按照工作安排，2021 年 5 月至 2021 年中央便支持建设了 1816 个以上县级医院、5449 个以上中心乡镇卫生院以及 8000 个以上村卫生室，超额完成任务。鉴于各地落实新医改

23、政策加大基层医疗机构建设的热情高涨，可以认为各地实际开工建设的基层医疗机构数量将远大于新医改的工作安排。相应地，以医院数和床位数为代表的我国医疗效劳能力在 2021 年以来有了明显的提升，医院数增幅和医院床位数增幅均创近期新高。在医院的医疗效劳能力供不应求的大前提下国内医院病床使用率持续高企，医疗效劳能力的提升那么将带动手术、检验等业务量的上升，进而催生比照剂的需求。另一方面，我国扫描设备保有量也在快速增长。根据?2021 中国 CT 市场开展趋势报告? ，2006- 2021 年，我国 CT 市场销量由 850 台增加到 1412 台，其中 2021 年的销售增长率高达 31.5%。截至20

24、21 年，CT 全国拥有量为 11242 台。根据国务院印发的?县医院、县中医院、中心乡镇卫生院、村卫生室和社区卫生效劳中心等 5 个基层医疗卫生机构建设指导意见?， CT 已成为县级医院的标准配臵。据统计，目前县级医院的 CT 拥有率根本在 70%以上。尽管 CT 保有量快速增加，但我国每百万人口 CT 拥有量仍远低于兴旺国家水平，未来仍有巨大的提升空间。从CT保有量上估算，在这一市场中国未来还有4倍左右的空间。?2021 中国 CT 市场开展趋势报告?预测，2021-2021 年我国 CT 的销售增长率仍将保持在 9%-13%之间。 相应地，我国 CT 保有量也将保持稳定增加。而核磁共振设

25、备由于我国起步较晚、基数较小， 保有量增速要明显快于 CT。综合来看，鉴于医院建设潮仍在持续尤其是县级医院以及医用影像设备普及率的提升，我们认为未来 几 年内以 CT、MRI 为代表的医用影像设备保有量仍将保持快速上升，其中 MRI 增速会较高，同时由设备增长带来的比照剂使用量也会出现同趋势增长。在手术量和扫描设备保有量上升的根底上，增强扫描比例直接决定了比照剂的市场容量。而增强扫描比例那么主要跟医务人员的专业水平和意识有关。目前， 国内增强扫描比例大致在 20%左右，相较于兴旺国家 40%左右的增强扫描比例仍有较大的差距。而阻碍增强扫描普及的最主要因素在于比照剂不良反响尚无完善方法预防比照剂

26、反响尤其是重度反响的发生。其中，比照剂肾病是最主要的比照剂反响，在临床是指在排除其原因的前提下，血管内途径应用比照剂后 72 小时内发生的肾功能急性损害或肾功能损害加重。研究说明，CIN 继低灌注性和药物性急性肾损伤后已成为院内获得性肾损害ARF的第三位病因，占所有获得性急性肾损伤发病率的 11%；而且 CIN 与再狭窄、支架内血栓成为心脏介入的三大难题，作为影响介入手术远期疗效的重要因素。尽管随着非离子型低渗/等渗 CT 比照剂的问世，CIN 发病率较第一代离子型CT 比照剂以泛影葡胺为代表已大幅下降，但由于 CIN 致病机理复杂，目前临床上尚无完善方法预防 CIN 的发生。因此，为了降低比

27、照剂反响的风险，医务人员需要落实优化比照剂的水化方案、评估术前 CIN 风险因素、尽可能减少比照剂剂量等措施，当然这与医务人员对比照剂的认知程度和操作水平直接相关，进而对相应的学术教育提出了较高的要求。于是，我国增强扫描出现严重的区域不平衡：在一二线城市，由于内外资企业学术推广的深入，医务人员对增强扫描的接受度和操作水平较高，增强扫描较为普及；而在基层，以县级医院为代表，由于缺乏相应的学术教育，医务人员对比照剂接受度不高，操作水平也良莠不齐，往往不敢贸然使用增强扫描。 我国增强扫描比例的提升主要有三大驱动力：1 精确诊疗尤其是精确早期诊断的需要这是增强扫描比例提升的原动力。相较于平扫，增强扫描

28、可以显著提升病变组织与正常组织的比照度， 大幅提高对病灶尤其是小病灶的检出率，并有利于对病灶的定性和定位。 以肿瘤为例，大局部早期肿瘤是通过 CT增强扫描得到确诊的，从而赢得了珍贵的治疗时间。2021 年 4 月 13 日，由中国健康教育中心等主办的“携手同行共筑诊疗新长城公益工程正式启动。工程奖开展对国内呼吸专业、肿瘤专业临床医师及影像科医师的继续教育，推广 CT 增强扫描技术，以提高临床医生对患者早期优化治疗水平。2 基层比照剂使用的普及教育目前三级医院增强扫描仪初步普及，比照剂寡头竞争格局趋于稳定，国内外企业纷纷将目光投向了基层，尤其是县级医院市场，加之碘海醇等主流比照剂新进 2021

29、版国家根本药物目录，企业主导的比照剂学术推广活动正在开启渠道下沉进程，将大幅提升县级医院的增强扫描比例。毕竟目前 CT 也是县级医院标配，MRI 的配臵也在大幅增加3 PCI 等介入手术的增加我们在上文已提到 PCI 手术病例数增速要明显快于手术量，因此 PCI 等介入手术比例的上升也将带来增强扫描比例的提升介入手术根本上都需要增强扫描。小结：从比照剂未来的开展趋势和CT、MRI设备在国内医疗卫生快速开展的背景下，公司的主营产品具有良好的开展空间，但由于比照剂所产生不良反响的医药事实也造成公司主营产品具有一定的风险性，需要高度注意由于比照剂反映会造成医疗事故的潜在影响。同时，对于扫描技术的演进

30、也存在潜在风险，是否存在通过平扫而非必须使用比照剂来提高扫描效果直接影响到公司主营业务的开展。需要非常高度注意扫描技术在使用比照剂的演进和实际开展事实趋势。3、 比照剂市场格局 从国内比照剂市场波特五力分析来看，在整体市场保持快速增长大背景下，比照剂市场竞争格局稳定，行业内竞争主要在于企业如何去迎合下游影像科医生对品牌、质量、价格和学术支持的要求，因此品牌和相应的渠道建设是关键。行业竞争格局稳定，品牌和学术推广是关键比照剂由于在临床使用时需要直接注射入血管或者体腔，其对产品的化学毒性以及粘稠度等理化性状高度敏感，在研发中有一定的技术壁垒。目前，国内比照剂市场根本为拜耳、GE、博莱特、扬子江、恒

31、瑞和北陆 6家所主导，6 家合计占据超过 80%的市场分额。其中，外资企业占据半壁以上的江山处于主导地位；而以扬子江、恒瑞和北陆为代表的国内企业凭借性价比优势和外乡化的学术营销攻势实现快速扩张，市场份额持续提升。同时，比照剂在临床使用中存在一定的比照剂反响，对影像科医务人员关于比照剂的认知程度和操作能力提出了较高的要求。在我国医患矛盾锋利的医疗环境中，对于终端客户影像科医务人员来说，控制比照剂反响风险是一个举足轻重的诉求，这便决定了在选择比照剂时更多注重产品的平安性品牌、质量以及相应的学术支持。因此，企业的品牌影响力品牌的先发优势将较为明显和细致的学术推广能力是市场竞争的关键。巧合的是，目前国

32、内占据主导地位的比照剂企业均为国内外制药巨头拜耳、GE、扬子江、恒瑞或者长期耕耘比照剂市场的老品牌博莱科和北陆 。 医保控费趋严，进口替代进程将提速。比照剂属于高价药，以碘海醇代表规格 30g(I):100ml 为例，最高零售价格高达 282 元，中标价格最低也在 200 元左右。而外资企业由于是原研企业，享受单独定价，无论最高零售价格还是中标价均要远高于国内企业。 随着医保控费的趋严，尤其是医保总额预付的大规模推广，医院迫于控费压力将倾向于使用性价比高的国产比照剂，进口替代进程有望提速。4、 产品线逐步完善，协同效应将显现长期以来，公司比照剂业务依赖 CT 比照剂碘海醇和 MRI 比照剂钆喷

33、酸葡胺两大拳头产品 枸橼酸铁铵属于磁共振比照剂辅助产品，市场较小 ，产品略显单一。随着公司非离子型二聚体比照剂碘克沙醇于 2021 年底获批以及后续新产品碘帕醇和钆贝葡胺进入药审中心复审阶段预期 2021-2021 年获批，公司比照剂产品线趋于完善。其中， 碘克沙醇的获批意义重大。碘克沙醇是一种非离子型、二聚体造影剂，与血浆等渗，总体毒性低于低渗型造影剂如碘帕醇、碘海醇、碘佛醇等 。研究说明，碘克沙醇对于合并糖尿病、肾功能损伤等比照剂反响高危患者可显著降低比照剂反响的发病率。碘克沙醇被权威心血管学术组织 ACC/AHA在高危患者手术 PCI 指南中认定为唯一最高推荐级别产品。 碘克沙醇获批后与

34、公司主打产品碘海醇形成互补，构成 CT 比照剂线的上下端搭配。 而后续产品碘帕醇和钆贝葡胺将进一步丰富公司比照剂产品线。碘帕醇具有含碘量高，显影效果好，性质稳定等优点，适用于脊髓造影和有造影剂反响高危因素的病人使用。钆贝葡胺是一种特异性用于肝脏和中枢神经系统的诊断性磁共振成像比照剂，其独特的分子结构确定其在肝脏诊断中的优势。公司比照剂产品线逐步完善将从两大方面来稳固在比照剂领域的竞争优势：1 渠道的协同作用提升产品叠加效应 ：凭借碘海醇和钆喷酸葡胺学术推广的成熟团队，后续新产品有望实现快速导入市场，协同效应将显现。2） 有利于公司产品的价格维护：随着产品线的丰富，公司在维护产品价格方面将更加具

35、有操作弹性，例如碘海醇和碘帕醇具有一定的相互替代性，公司可以选择相对价格高的品种或者规格中标。5、营销改革红利仍在持续，市场份额有望进一步提升公司早在 1992 年便开始进入比照剂领域，是国内第一家自主开发研制成功钆喷酸葡胺注射剂的企业，填补了国内在磁共振比照剂市场的空白。然而，作为国内比照剂市场的领跑者，公司到 2021 年比照剂销售才勉强过亿，2021-2021 年复合增速不过 20%出头，未来充分享受比照剂市场的高景气。究其原因便在于公司营销投入缺乏和营销体系不完善。为此，公司于 2021 年初启动了营销体系改革，一方面聘请拜耳医药前事业部总监武瑞华先生担任销售总监；另一方面设立商务中心

36、，专门负责账款回收和招标工作。 武总历任拜耳医药保健的大区经理、全国销售经理、事业部经理和事业部总监，相关销售经验丰富，他的加盟无疑为公司的营销体系注入了主心骨。营销改革最明显的变化莫过于两点：1 营销团队的扩容。比照剂营销人员从 2021 年的 60 多人，增加至 2021年的约 110 人，再到 2021 年的约 150 人，实现了翻番以上的扩容；抗焦虑药九味营销团队从无到有，2021 年已拥有约 40 名销售人员。相应地，销售费用中人工费用由 2021 年的 827 万元大幅上升至 2021 年1992 万元。2 营销专业化、学术化程度大幅提升。仅 2021 年，公司便组织学术活动超过

37、100 次，其中高水平国际、国内会议 20 余次，包括 2021 年的全国放射年会。公司会议费在 2021-2021 年期间更是实现了 2 倍以上的爆发增长。营销改革启动后起到了立竿见影的效果，一方面医院开户数明显增加；另一方面，公司着力对之前薄弱的 CT 比照剂线进行了终端开发。从财务报表来看， 仅 2021- 2021 年公司比照剂销售分别增长 41%和 37%，远高于之前 20%出头的增速。其中，碘海醇销售快速崛起，至 2021 年已接近钆喷酸葡胺。同时，公司比照剂市场份额快速提升，两大核心品种碘海醇和钆喷酸葡胺的市场份额 2021-2021 年根本以 1 个百分点的速度向上提升。鉴于营

38、销团队扩容仍在持续以及后续新产品的叠加效应，公司营销改革红利还远未结束，公司比照剂市场份额仍将稳步提升，未来 3 年比照剂销售有望维持 30%以上的高增长。公司营销的快速开展已成为公司一项珍贵的竞争优势资源。5、 多元化开展，抗焦虑药和降糖药有望快速崛起 除了比照剂核心业务外，公司还在积极进军抗焦虑药和降糖药两大领域，布局多元化开展战略。（1） 九味持续高增长，长期期待进医保和 OTC公司独家品种九味镇心颗粒是国内第一个批准用于治疗焦虑症的中药， 2021 年获批上市，目前已进入北京、山西等地方医保。九味镇心颗粒上市以来在低基数上实现了爆发式增长，但整体收入并不高，尚处于推广阶段。目前，公司采

39、取自营和代理相结合的方式来推广九味。（2） 事实上，九味的市场空间很大。焦虑症是一种临床病症以焦虑情绪为主的神经症，分为广泛性焦虑和急性焦虑。临床上同时具有焦虑和抑郁症的病人十分常见，精神疾患中80%为焦虑症和抑郁症的患者。 我国仍是开展中国家，经济开展水平较低，抗感染药份额较高，精神类药物市场容量偏小。但我们认为随着贫富差距扩大，人们自我意识增强，精神类药物市场将会持续扩容。焦虑、抑郁等疾病被人们漠视和回避，患者就诊率和治疗率偏低，该市场的潜在需求仍未充分挖掘。局部经济兴旺地区已经有着该类药物消费需求根底。国家逐步重视精神类疾病，卫生部启动重性精神病数据统计工作，地方也提高精神疾病保障力度。

40、（3） 据世卫组织统计，我国有心理问题的人数为 2-3 亿，其中焦虑、抑郁症患病人数占比已到达 5%。随着生活节奏加快，轻中度心理障碍用药市场容量保持稳定增长。但主动接受药物治疗的患者比率不高，例如真正接受药物治疗的失眠患者仅为 10%。化学药是这一治疗领域的主流品种，但有着较为明显副作用，例如氟西汀有可能导致患者自杀倾向增加，氯氮平等精神类药物引发肥胖，服用 BZ 类药物会产生依赖性。这使得药物平安性越来越获得重视，中成药在精神疾患领域大有可为，也容易被国内人群所接受。中成药占比不断提高，从 2004 年的 27.56%增加到 35.65%。九味镇心颗粒与佐力药业的乌灵胶囊有一定的类似。两者

41、都是属于中枢神经类中成药，功能主治接近，均有养心安神之效，适应病症亦有不少相同之处；不同之处主要在于临床推广过程中的定位，九味侧重于焦虑症，而乌灵胶囊那么侧重于神经衰弱包括失眠 。乌灵胶囊 1998 年上市，2005 年转为 OTC 成为双跨品种，并进入 2004 和2021 年版医保目录，经过多年的推广，已成为销售额超 3 个亿的大品种。九味要实现乌灵胶囊类似的大品种战略，首要需要面对两大障碍：1） 未进全国医保。 在我国医保基金依旧扮演着医疗消费主要支付者的角色，九味由于上市较晚，错过了申请 2021 版医保目录的时机， 这严重制约了九味在医院市场的推广。目前，公司正在着手申请新版医保目录

42、。2） 非 OTC 品种。九味与乌灵胶囊类似，具有一定的养心安神的保健成效，在 OTC 市场也具有一席之地。 九味目前尚处于新药监测期，不能申请进入 OTC。随着 2021 年 8 月新药监测期期满，届时九味即可申请 OTC，从而进军另一片市场蓝海。我们认为，九味短期依托在于在北京和山西地方医保市场的持续突破持续高增长，长期那么期待进入全国医保和 OTC 以实现向过亿大品种的飞跃。6、 降糖药恢复增长还看瑞格列奈在 2021 年 11 月瑞格列奈获批之前，格列美脲片是公司唯一的降糖药品种。格列美脲是第三代磺酰脲类抗糖尿病药，具有抑制肝葡萄糖合成、促进肌肉组织对外周葡萄糖的摄取及促进胰岛素分泌的

43、作用，适用于单纯饮食控制和锻炼未能控制血糖的 2 型糖尿病患者。尽管糖尿病市场空间巨大，但格列美脲产品竞争剧烈，仅国内便有 17 个格列美脲固体制剂以片剂为主的生产批件，而且市场格局以民生药业一枝独秀占据了 70%以上的份额。鉴于缺乏完善的产品线和规模优势，公司格列美脲片缺乏市场竞争力。为此，近年来公司降糖药销售额不升反降。瑞格列奈片那么是公司降糖药业务崛起的关键。瑞格列奈是一种非磺脲类促胰岛素分泌剂, 是目前最有效的的餐后血糖控制剂。首先，瑞格列奈片市场容量巨大，在所有糖尿病治疗药物中仅次于胰岛素制剂、阿卡波糖和二甲双胍；更关键是瑞格列奈竞争环境相对宽松，国内仅有公司、江苏豪森、天津康瑞和北

44、京万生 4 家生产企业，其中江苏豪森占市场主导地位。较大的市场空间以及相对宽松的竞争环境赋予了公司瑞格列奈片较大的市场运作空间，凭借公司已有的医院渠道，公司有望在降糖药领域占据一席之地市场大，即便份额不高对公司业绩弹性也较大。九味镇心颗粒、碘克沙醇和瑞格列奈是公司 2021 年重点推广的二线品种。公司这三个品种均未入围上一轮的非基药招标，因此新一轮非基药招标将是公司二线品种实现快速放量的一次绝好机遇。然而，随着国家新版根本药物目录的出台， 2021 年各地药品招标的政策重心将向新版根本药物目录倾斜，相应地，除了个别省份已经完成或者已经启动的非基药招标外，新一轮非基药招标很可能被拖延至 2021

45、 年底或者 2021年，进而影响公司二线品种的业绩释放。非基药招标进程延后，其对公司业绩的影响也是暂时的，并不影响公司二线品种良好的市场前景。1、 历史利润表分析公司营业收入保持较快增长，2021年末同比2021年末增长33%，营业本钱增长24%，营业利润增长58%，利润总额增长32%，净利润增长37%。公司主营业务比照剂、九味镇心颗粒、降糖药；比照剂营业收入保持平稳增长，九味镇心颗粒从2021年至今保持爆发式增长态势，降糖药营业收入略有下滑。在销售费用上增速较快，源于公司2021年以来一直保持较大的营销投入开拓市场，先后在多省市建立起销售分支机构；管理费用略有增长，但整体幅度低于业绩增长幅度

46、；财务费用呈现下降趋势反映公司财务管理能力有所提高；公司净利润从2021年开始出现快速大幅增长，公司一直保持较高收入毛利率水平其中比照剂保持平稳，九味出现提高，降糖药略有下降，据此判断公司具有较强的营收转化为利润的能力，管理水平保持平稳增长态势。营业收入，尤其的九味镇心颗粒和比照剂的增长直接决定公司业绩效果，也是观察公司业绩增长的核心着眼点。2、 历史现金流量表分析 从公司经营活动现金流量看，销售产品、提供劳务收到的现金是公司主要的现金流来源，公司经营现金流在2021到2021年之间保持加速增长态势，但2021年多个季度出现负值，说明经营过程中应收账款过多，现金收入较少，公司在2021年采取了

47、市场扩张的战略，这个阶段侧重在市场份额的增长，公司开展出现成长期特征。公司投资产生的现金流出额大于现金流入额，净额呈现加速负值状态，说明公司对外投资持续增加。公司筹资产生的现金流较少，一方面说明公司经营业绩比拟好。另一方面也说明公司没有好的工程进行投资，在业务扩张上存在一定瓶颈的问题。公司2021年现金流期末余额同比2021年和2021年呈现减少。2021年第一季度比照2021年同期经营现金流增长了11%。公司经营现金流的增加说明公司业务继续保持开展态势。3、 历史资产负债表分析 2021年末公司货币资金比照2021和2021年末出现同比减少近15%，应收账款连续三年持续增加，预付账款、流动资

48、产保持根本稳定态势。2021年在建工程增长加快，2021开始出现减速特征。开发支出保持较快增长态势，2021年末同比2021年末出现7倍增加情况。非流动资产保持缓慢增长态势。资产总计2021比照2021增长接近3%。2021年公司应付账款出现大幅增长，2021年末同比2021年末增长近700%；预收账款稳中有升2021年末同比2021年末增长近15%，流动负债保持较快增长态势。实收资本、资本公积保持稳定态势，未分配利润呈现快速增长，2021年末同比2021年末同比增长30%，2021年末同比2021年末同比增长28%；归属母公司所有者权益保持小幅增长，2021年末同比2021年末同比增长6%，

49、2021年末同比2021年末同比增长5%。应付、预收与应收、预付合比值2021年末0.065，2021年末0.031，2021年末0.14。公司营业规模还较小，资产总体量较小，但增长态势稳定。4、 历史主要财务指标分析 财务PEST分析营运能力中等存货周转率：1.62%应收账款周转率：%9%长期偿债能力较强资产负债率：10.22%流动比率：盈利能力较强每股收益：0.41元净资产收益率：12.03%销售毛利率：74.22%销售净利率：23.01%销售本钱率：25.78%成长能力较强营业总收入增长率：39.29%营业利润增长率：%净利润增长率：42.58%2021年报财务PEST分析图 小结：公司

50、业绩从成长能力看具有较高增长特征，营运能力处于中等水平，产品具有较高的毛利率特征，资产负债处于较低水平。通过以上分析可见公司属于小市值医药上市公司中在具有一定竞争力，在医药细分行业里的龙头公司，公司财务质量较好。具备一定持续增长的能力。产品高毛利率的特点，如果在营销加强和新药推广后，有望为放量提升业绩翻开空间。1、新医改风险伴随新医改的开始，医药需求和市场开展都带来巨大的机遇。但同时随着新医改政策推行，国家医药监管体制、医疗保障制度的改革，会带来药品GMP、GSP认证标准、药品注册管理方法、药品定价机制新的变化，会对公司产生不同程度的影响。如果公司不能适应新医改的要求，将面临一定的风险。2、中

51、药标准改变风险2007年7月我国公布了新版的?中国药典?，但在之前只有中药材标准，新药典公布之后才把中药饮片列入其中作为国家标准。随着新药典的实施，有利于中药饮片生产的标准化，使饮片质量控制、生产工艺要求提高。这其中公司需要不断提高生产质量，如果不能适应新药典的调整要求，公司产品将面临由于政策变化带来的不适应风险。3、环保风险公司所属的医药制造业在生产过程中会产生废渣、废水、粉尘等污染性排放物，随着国家环保政策标准的逐步提高，公司在标准提高中环保方面的费用支出也会增加。如果公司不能处理好“三废的排放，将在国家环保政策提高中面临环保风险。通过考察历史收益增长以确定企业增长情况，考察股东权益报酬率

52、以估计未来股东权益报酬率。测算未来三年每股收益为：计算期2021-12-12021-12-22021-12-3估计股东权益报酬率11.00%12.00%14.00%未来股东权益价值万元58403.08 65411.45 74569.06 未来收益万元6424.34 7849.37 10439.67 未来每股收益元0.21 0.26 0.34 通过测算公司历史市盈率水平，结合市场情况，测算公司价值运行中枢为：计算期2021-12-12021-12-22021-12-3未来每股价格(FV)7.78 9.51 12.64 从长期走势看，公司自上市至今，2021年至2021年走势由于受高价发行因素影响

53、，在上市头三年处于下行趋势，这一过程平抑了高价发行因素对公司股票价格的影响，从2021年开始公司股票价格逐步开始反映公司业绩的增长和内在价值的提升。2021年公司股价由于受到公司业绩增长预期减弱和创投资本大幅减持双重影响，一直处于箱体震荡整理状态。 北陆药业二级市场价格前复权走势图2021-2021从短期价格走势上看，公司股票价格自3月份开始在箱体震荡整理中一直表现出缩量整理特征。能量潮自8月开始大幅增强。 北陆药业二级市场价格前复权走势图2021年5月-2021年12月公司流通股东除去三家创投股东和实际控制人外，主要以基金为主，第二季度和第三季度基金持股结构出现了一些变化，国投瑞银景气和社保一一七组合退出了该股投资，新进了汇添富医疗保健和北京友联环球。从二级市场短期走势上看，原持股基金对该股出现了一些分歧，流通股东的变换，对该股短期走势产生一定影响，但不会改变公司未来持续增长态势。综合分析结论： 从公司行业开展与经营来看，在未来随着公司业绩的增长，二级市场价格有望围绕公司价值中枢呈现逐步上行走势。2021年公司股价在经历2021的箱体震荡整理后有望出现上行，对应公司现在二级市场股价，公司股票具备一定成长股投资价值。