美元本位、美元环流与美元陷阱

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1、美元本位、美元环流与美元陷阱内容提要：现行国际货币体系从本质上说是美元本位制，在这一体系下，美元国际循环模式与世界经济运行特征交互作用。20世纪80年代中期后，美元国际循环由金融渠道投放、贸易渠道回流转化为贸易渠道投放、金融渠道回流。20多年来，这种模式对世界经济发展发挥了一定的积极作用，但其带来的风险也在不断累积，近年来开始愈益明显地暴露出来。面对这种状况，我国必须及时采取有效措施，以免被美国经济拖入经济衰退、金融危机的困境。关键词：美元本位美元环流美元陷阱中图分类号：F831，F114文献标识码：A一、引言我国自2004年以来经济失衡问题渐趋突出，主要表现为国际收支顺差持续扩大引发流动性过

2、剩，信贷、投资增长过快，经济增长由偏快向过热转变，物价由结构性上涨向全面上涨转变。针对这一问题，国内学者进行了热烈探讨(许少强，2005；夏斌、陈道富，2006；黄晓龙，2007)，基本共识是，这与现行国际货币体系下国际性经济失衡有关。但并没有对其引发我国经济失衡的机理进行详细的理论阐释。对于现行国际货币体系的本质，理论界有不同概括，如后布雷顿森林体系(Past-Bretton-WoodsSystem)(Bayoumi，1993)，复活的布雷顿森林体系(RevivedBretton-WoodsSystem)(Dooley，2004)，美元霸权制(DollarHegemony)(Kindlebe

3、rger,1986)，美元本位制(DollarStandardSystem)(McKinnon,2001)等。但都没有详尽描述其具体特征。美国学者Dooley等(2004)较早注意到现行国际货币体系下特殊的国际经济格局，将其划分为三类经济区：由中、日、韩等亚洲国家组成的贸易账户区，由欧洲、澳洲、加拿大及部分拉美国家组成的资本账户区，由美国单独构成的中心区。贸易区国家普遍实行出口导向战略，对美保持贸易顺差，持有大量美元资产，为美国提供融资；资本区国家国际收支基本平衡，外汇储备规模不大且稳定，但对美私人投资较多；美国处于国际经济支配者和调节者的地位，可以基于投资动机成为资本账户国，也可以基于增长动

4、机成为贸易账户国，其经常账户赤字可以得到贸易区官方流入和资本区私人流入的融资支撑。其他国家相对于美国都处于外围国地位。对于现行国际经济格局，学术界有不同认识。蒙代尔(2003)认为：“美国贸易逆差来自于美国的自愿借贷和其他地区的自愿放款”；“如果世界各国一直在积累美元余额，并且他们希望获得美元余额，那么，这说明不存在非均衡”。而麦金农(2005)认为，这种格局隐含着巨大风险，以东亚国家两难美德”(ConflictedVirtue)为代表，世界各国正以不同方式落入美元本位制陷阱。劳伦斯萨默斯(LaureneeSummers)认为目前美国与东亚之间的经济关系是一种金融恐怖平衡”(Balaneeof

5、FinancialTerror)。但是，上述两类观点都没有就均衡或风险的形成进行详细的理论或实证论述。本文试图运用比较分析的方法全面概括美元本位制的特点，分析这种体系下美元循环的两种模式及其维持条件，揭示现行模式下国际经济存在的巨大风险，并提出我国的对策。二、美元本位制的特点布雷顿森林体系解体后，虽然国际货币呈现多元化格局，但美元的中心和支配地位并未动摇，它仍然是国际贸易和金融交易的主要媒介、主要的国际计价货币、外汇市场交易对象和国际储备货币，并成为盯住汇率制国家的锚币。本文沿用麦金农的定义，将这种国际货币体系称为美元本位制。与历史上其他国际货币体系一一金本位制和布雷顿森林体系相比，美元本位制

6、发生了根本性变化，表现在：1 国际货币的性质有本质区别。前两种制度下，充当国际货币的是具有内在价值、被国际公认为世界货币的黄金。而美元本位制下，美元与黄金已没有联系，它作为美联储发行的信用货币，同时承担着国际货币职能，也就是说，美元同时具有主权国家货币和国际货币双重身份。2 国际储备资产及其供给方式不同。金本位制下，黄金作为储备资产，其供给量取决于生产量，没有人能够凭空创造。布雷顿森林体系下黄金和美元同时作为储备资产，但美元的国际供给受制于美国的黄金储备，从而使世界储备资产总量受世界黄金存量的约束。而美元本位制下，作为主要的储备资产，美元的国际供给与国内供给混在一起，统由美联储储备货币是国际本

7、位货币功能的集中体现，一种货币在国际计价和交易中使用越多，其在储备货币中的占比就越高，所以，人们习惯于用主要储备货币来命名国际货币体系。20世纪80年代以来，美元在储备货币中的占比大体保持在64%-71%(如下表所示)，因此，可以用美元本位制来概括现行国际货币体系。1973年1987年1995年1996年1997年1998年1999年2000年84.5%66%59%62.1%65.2%69.3%71%71.1%2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年71.5%67%65.9%65.9%66.8%65.3%63.8%数据来源：根据来自imf.org/external

8、/np/sta/cofer/eng/cofer.pdf的数据计算得到布雷顿森林体系下虽然表面上看是美元在行使国际货币职能，但“双挂钩”和美联储保证按官价向各国央行兑换黄金的承诺决定了美元只是代表黄金发挥作用，黄金虽然退到了后台，但在国际计价、支付和储备方面的基础地位没有动摇，它是各国货币汇率稳定的基础。决定，缺乏内在的自发约束，如果美国采取扩张性和贸易赤字政策，美元的国际供给就会不断扩大，从而全球储备资产也就不断增加。3汇率确定与调整机制不同。金本位制下，各国货币汇率围绕铸币平价、以黄金输送点为界限小幅波动，形成了自发的固定汇率制。布雷顿森林体系下通过“双挂钩”和调整规定，形成了基于国际协议的

9、、可调整的固定汇率制。而美元本位制下，由于各国货币所代表的价值波动不定，以此为基础的各国货币汇率也就变动不定，虽然某些国家在一定时期可能将其货币盯住中心货币，但中心货币对其他货币的汇率是浮动的，因此，浮动成为国际汇率制度的基本特征。市场汇率在各国经济实力对比、相对价格变化、国际收支状况、政府干预以至国际投机等多种因素综合作用下，常常偏离均衡水平；同时，中心货币汇率变动发挥着主导作用，美元汇率大幅波动必将导致国际汇率体系紊乱。4国际收支调节方式不同。金本位制下，由于“物价-现金流动机制”(price-specie-flowmechanism)的作用，通过黄金跨国自由流动引发的各国货币存量和相对价

10、格变化，自发约束和调节着经济运行，使其不至于发生严重失衡。布雷顿森林体系下黄金流动仍然发挥着一定的调节作用，当国际经济失衡达到黄金流动无法持续的程度时，这一体系就走向解体，其最终解体为国际经济、特别是美国经济更大的失衡打开了便利通道。美元本位制下，虽然理论上可以通过汇率的自由波动来校正国际经济失衡，但实际上是做不到的，因为绝大多数国家在试图利用汇率这一价格杠杆来缓解其外部失衡时会遇到明显的数量约束，即受制于作为主导国的美国，美国的国际收支不平衡，其主要交易对象国的国际收支就不可能平衡。比如目前，如果美国不主动采取措施改变其国际收支逆差状况，即使顺差国家货币有所升值，也难改其顺差累积趋势。5国际

11、货币事务协调机制不同。金本位制下存在着一种不需要磋商的自发协调机制，靠的是各国自发遵循金本位制规则。布雷顿森林体系下靠的是在国际货币基金组织主持下基于国际协议、各国(包括美国)都履行其应尽义务的集体磋商性协调。而美元本位制下，既不存在自发协调，也不存在集体磋商，美国摆脱了国际约束，不再对国际社会承担稳定汇率的义务，这使其在利用汇率、利率、货币供应等金融变量进行调控时，只关注国内经济目标，而不顾对世界经济的影响，利用其在国际货币体系中的优势地位，采取不负责任的单独行动或胁迫其他国家配合其行动，将国内经济问题外溢和转嫁给其他国家。所以，在这种体系下，如果说有一种协调机制的话，那也只能算是一种霸权协

12、调，各国不得不屈从于美元霸权压力和承担美元霸权成本。三、两类美元环流美元本位制下，美元的国际供给有贸易和金融两条渠道。信用货币制度下，国际货币供应国输出的货币不会像金本位制下那样长期滞留国外，除少量现钞外，流出的美元必然要回流美国。根据国际收支平衡表的基本原理，美元的两类投放渠道必然相向对应两类回流渠道，由此形成了两类截然不同的美元国际循环模式：美元环流I:金融渠道投放，贸易渠道回流；美元环流n：贸易渠道投放，金融渠道回流。具体情况如图1、图2所示。美元:美元图1美元环流i示意图美元环流i下，美元投放主要靠美国对外直接投资、证券投资和国际信贷，从而使其持有的国外资产不断增加，美元回流主要靠外围

13、国家购买美国的商品服务。美国的对外经济格局表现为商品、资本同时净输出，国际收支平衡表上表现为经常项目顺差、资本与金融项目逆差，美国成为商品和资金高地，以生产者和债权国身份作用于国际经济。美元环流n下，美元投放主要通过美国购买外围国商品服务实现，美元回流主要通过外围国对美投资实现。美国的对外经济格局表现为商品、资本同时净输入，国际收支平衡表上表现为经常项目逆差、资本与金融项目顺差，美国成为商品和资金洼地，以消费者和债务国身份作用于国际经济。从美国I960年以来的对外经济运行状况看（图3所示），20世纪70年代前表现为美元环流I:经常项目持续顺差，对外净资产持续增大；70年代到80年代中期为渐进转

14、换阶段：1971-1981年经常项目顺差逆差交替出现，累积结果为顺差，1980年前对外净资产总体上保持增长态势，1981年后则持续下降；80年代中期以后表现为美元环流n：1982年后经常项目持续逆差，1986年后对外金融净头寸转变为净负债，并持续增大。图3显示美国的对外贸易流与金融流总体上高度对称，说明美元环流的客观存在；20美国对外净负债（亿美元左轴）美国经常项目差额（亿美元右轴）图3美国经常项目差额与对外净头寸变动状况世纪70年代前，这种格局相对稳定，70年代后波动加剧，相对而言，对外金融净头寸波动更大，并大约滞后经常项目3-4年，这也在一定程度上证明了实体经济的决定性作用；2001年后，

15、相对于美国的经常项目逆差，其对外净负债增幅有所放缓，这正是国际流动性过剩产生的根源。美元环流I下，国际经济运行有美国的实体经济作支撑，从而具有良性特征。但是，这种循环的维持需要四个相互联系的条件：第一，美国愿意并有能力维持持续的商品净输出;第二，美国产品没有强有力的竞争者，从而具有稳定的国际需求；第三，国外投资机会对美元资金具有足够的吸引力；第四，美国愿意向国际社会投资。如果后两个条件不具备，就可能发生“美元荒”。但这里起决定性作用的是前两个条件，其中第一个是慢变条件，第二个是速变条件，其作用更为关键。从20世纪60年代起，由于日本、欧洲及新兴经济体的迅速复兴和崛起，其产品以强大的竞争优势不断

16、替代美国产品，造成美国进口增加、出口减少，维持美元环流I的关键性条件逐渐消失，导致美元循环模式发生了改变。美元环流H的本质特征决定了这一模式在逻辑上具有自解体性，因为它在运行过程中会不断瓦解自身依存的基础，使作为中心国的美国经济不断虚空化，各国经济失衡不断加重。但这并不意味着这种模式不可以在一定时期内持续存在，只要其维持条件成立。维持条件有以下四个：第一，美国愿意维持贸易逆差；第二，某些国家愿意并能够维持对美贸易顺差；第三，美国甘当债务国，并能够提供有吸引力的金融产品；第四，美国有能力维持国外投资者的信心。任一条件不成立，美元环流H的正常秩序就会被打破，或者通过某些国家的经济金融危机使维持条件

17、得以恢复，或者国际货币循环体系发生根本性转变。20世纪80年代中期至今，美元环流n的持续存在反证了其依存条件的成立。数据来源：美国经济分析署网站（www.bea.gov）。持续的商品净输岀意味着美国要维持其“世界工厂”的地位，物质资源（包括环境）要不断输岀，达到一定程度，其必然会考虑改变策略。虽然这不是造成美元环流转变的关键因素，但不可否认其促动作用。首先考察第一个条件。如果美国能靠不断“打欠条”的方式无偿享用别国的产品，那它何乐而不为？问题在于，按照传统经济理论，持续的大规模贸易逆差会对国内经济增长和就业造成不利影响；同时，对美国而言，贸易逆差可以说是扩张政策造成的超额货币供给外溢的结果，要

18、冒外溢小于预期可能引发通胀的风险。这就是说，贸易逆差既有收益也有成本，美国总是从国民福利最大化出发，通过成本收益分析，决定对待逆差的态度：是任由其扩大，还是压缩其规模。通过对美国I960年以来的经济状况考察可以看出（图4所示）：1973年前经济相对稳定；1974-1982年波动剧烈，状况不佳，迫使美国寻找新的内外经济协调运行模式；1983年后美国经济进入新的相对稳定状态，特别是2002年至今，其国内经济状况相对良好，这在一定程度上揭示了美国任由其贸易逆差扩大的原因。美国实际GD增长率（%美国CPI变化率（%美国失业率（%图4美国主要经济指标运行状况再看第二个条件。美国的经济扩张和贸易逆差政策塑

19、造了一个对外国产品极具吸引力的巨大市场，亚洲国家抓住机遇，利用其资源、成本低廉优势生产出具有强大价格竞争优势的产品，大量输往美国，由此形成了非有意为之的出口导向型增长模式。这种模式一旦形成，就有一种自我强化趋势，维持着对美贸易的持续顺差。关于第三个条件，只要人们对美元有信心，美元本位制不受威胁，美国就可以通过不断增加美元发行来还债，就乐得以国际负债支撑其政府开支、居民消费和国内经济运行。同时,美国有目前世界上广度和深度独一无二的金融市场，金融创新能力也无可比拟，能够向国际社会源源不断地供给丰富多彩的金融产品。至于能否吸引国际投资者，则取决于作为金融产品支撑基础的美国实体经济状况。第四个条件取决

20、于美国的内外经济状况，如果其国内经济状况良好，逆差没有进一步扩大趋势，这一条件就基本成立。没有内在价值的信用货币是发行者对持有者的负债,以此进行国际支付，就意味着发行国对他国负债这与美元环流模式转换期基本契合，二者究竟何为因、何为果，此处暂不探讨数据来源:GDP增长率来自美国经济分析署网站,CPI和失业率来自美国劳工部网站（www.bls.gov)由此可以看出，维持美元环流n的关键性条件在于外国投资者对美国经济的信心。2006年上半年之前，美元环流n的维持条件是基本成立的，但下半年以来不断爆发的次贷风波使人们的信心开始动摇，美国越来越将调控重点移向金融稳定，说明美元环流n已面临问题。四、美元陷

21、阱目前，美元环流n隐含的问题正日益明显地暴露出来，作为中心国的美国、作为外围国的贸易国家、以至整个世界都正在越来越深地陷入各种经济陷阱。1.美国面临的经济陷阱美元超量供给陷阱。美元环流I下，美元供给总体上受制于美国的商品供给，超量供给必然造成其国内商品市场失衡，出现通胀，治理通胀又会造成失业增加和经济衰退，因此，美国会自我约束美元供给。而美元环流n下，美元供给似乎能够自发推动美国消费和负债扩大，并由此拉动经济增长，只要人们对美国经济有信心，美国就可以采取扩张性经济政策，无所顾忌地增加美元供给。美联储前主席格林斯潘曾经说过，美联储为刺激经济发展，在注入美元问题上不存在任何界限。但是，依据货币主义

22、等理论，长期而言，货币是中性的，短期刺激作用释放后，就会发生滞胀。当美元超量供给累积到一定程度时，人们就会对美国经济失去信心，从而抛售美元资产，这一方面会使金融资产价格下跌，另一方面会使廉价商品输入速度下降而购买美国商品的热情上升，两者共同作用，会使大量国际美元转换为国内美元，金融产品需求转化为实物商品需求，最终导致金融市场崩溃和商品价格快速上涨同时发生。严重的话，还会动摇美元的中心货币地位，并引发美国经济霸权地位衰落。“去工业化”陷阱。贸易逆差持续增大必然对美国国内产业、特别是制造业造成冲击。据麦金农(2005)考查，不考虑商业周期影响，20世纪60年代中期后，美国制造业的就业占比和产出占比

23、一直处于缓慢下降状态，分别从27%、24%下降到2004年的13.8%、10.1%。他将这种制造业衰退、第三产业快速发展的状况称为“去工业化”(deindustrialization)。它在一定程度上是贸易逆差的伴生物，制造业贸易逆差与全美经常项目逆差基本相等可为佐证。有人认为美国可以靠高技术和发达的金融保持其世界经济大国地位，但，长期来看，很难在制造业不断萎缩的情况下保持技术领先，缺乏产业基础的金融也必然是虚弱的。一旦世界经济衰退，其轻型化的经济有可能衰退得更快；一旦进口骤减，美国经济将会因商品供给20世纪90年代中期以来，美元超量供给并未引发经济滞胀，美国、以至世界经济反倒岀现了低通胀景气

24、。这可能是由于全球化格局下美国扩张性经济政策作用空间扩大，从而延迟了其负效应爆发时间的缘故。但是，经济规律迟早会发挥作用。问题而出现混乱，因外国储蓄移入突然下降而发生信用崩溃。（3）金融陷阱。贸易国家不断把对美贸易顺差转化为对美金融投资，美国为保持其国际收支基本平衡想方设法吸引贸易美元通过金融渠道回流，供求双向驱动维持了美国金融市场的繁荣和“倒金字塔”结构不断加强。歌舞升平中金融泡沫渐趋增大，不稳定因素正在滋生。美国金融当局也看到了这一点，逐渐将调控重点由实体经济移向金融市场，调控措施可谓及时，技术可谓高超，一次次延缓了危机的爆发。但是，这只能短期应付个别事件，长远来看，仅靠降息和救火式的流动

25、性投放不仅无法减弱、还会加剧金融市场的脆弱性，因为这是一种期望用形成问题的原因来解决问题的方式。（4）估值效应陷阱。估值效应是指由于汇率、利率等金融资产价格的非预期性变化导致对外金融净头寸市值发生变化，从而影响外部均衡的现象。美国在国际货币体系中的优势地位使其能够利用这一效应获益，并将国内经济问题转嫁到国外：存在对外净资产时，提高利率和本币升值以增大净资产市值，存在对外净负债时，降低利率和本币贬值以减少净负债市值。20世纪80年代以来，美国曾多次采用这种手段，引发其他国家发生金融危机（图5所示），而其自身从中大获其利，牢牢维持着美元本位货币地位。A.7一*廿170160150140130120

26、1101009019319751977再9浮11g83詩浮7总11993沪沪2（p12（032胪护一美元名义有效汇率（左轴）联邦基金利率（右轴）20151050亚洲金融危机爆发点、一拉美金融危机爆发点J.日元危机爆发点/亚洲图5美国利用估值效应引发国际金融危机图示20世纪70年代末到80年代初，为抑制国内通胀，美国采取高利率政策，从而促使美元快速升值，增大了其对外净资产，同时也导致拉美国家爆发了债务、货币伴生危机。国内次贷风波是美国内在经济问题和金融风险的引暴点。在应对风波中美联储充分展示了调控技术，但也暴露岀金融调控在处置系统性风险方面的局限性。随着房价下跌，次贷风险于2006年下半年开始暴

27、露，并对金融市场构成愈益明显的冲击，美联储被迫停止了升息步伐，转而采取几乎可以说是不计后果的扩张政策。从2007年8月到2008年4月半年多时间内8次降息，将联邦基金利率由2007年7月的5.26%引导到2008年4月的2.28%，同时不断向市场注入流动性，并配合以以减税为主要内容的财政扩张政策，激进程度史无前例。但危机的迹象似乎并未得到根本遏制。 数据来源：利率来自美联储网站（www.federalreserve.gov），汇率来自IMF:IFS年报。通胀被抑制后，美国于1982年开始降息，为扭转贸易逆差不断扩大局面，于1985年起实施美元贬值策略，利用其霸权地位，不断向他国施加货币升值压力

28、，迫使日元经历了长达10年的持续升值过程，使日本经济患上了麦金农和大野健一（1999）所称的“日元升值综合症”，陷入了“流动性陷阱”。90年代中期，在其低通胀景气状态下，又通过提高利率和美元升值使东亚国家爆发了金融危机（详细情况参见张纯威（2007）的阐述）。屡试不爽的估值效应使美国对通过操纵利率和汇率来转嫁经济问题过于自信和依赖。但是，这种手段的有效使用必须以国际社会对美元的信心不动摇为前提，在美元持续贬值已危及人们信心的情况下，美国在利用汇率和利率杠杆时已处于左右为难境地：任由美元贬值，人们的信心就会发生根本动摇，就会大举抛售美元资产，美国金融和经济必遭重创，甚至威胁到美元的国际本位币地位

29、；不贬值则其贸易赤字和债务负担会不断加重；提高利率，脆弱的金融市场必将发生更大动荡；降低利率，可能加剧国内通胀。（5）债务陷阱。美元的国际货币地位使美国成为世界上唯一能够以本币大举债务的国家。由于有美联储货币发行的支撑，美国财政部可以毫无顾忌地发行债券，将所筹资金用于军费、社会保障等项开支，不必担心偿付问题。外国人出口商品劳务所赚取的美元回流支撑美国银行向国内企业和个人大举放款。这样，美国政府和个人似乎都不用储蓄而可以靠借债来大举开支和消费，自有外国人为其储蓄和输送资金，由此形成了其国内“高消费、低储蓄”的格局。这种局面一旦形成，就有了一种自我增强的惯性，美国经济对双赤字、高消费、国外储蓄和债

30、务的依赖越来越强。一旦国外储蓄移入中断、甚至只是速度下降，美国的信用体系、以至经济体系就有面临崩溃的风险。2贸易国家面临的经济陷阱（1）贸易顺差陷阱。随着贸易顺差的积累，贸易国家越来越紧密地与潜在巨大风险的美国经济联系起来，这使其不可避免地面临两种不断增大的风险：一是过度依赖美国市场风险。持续的贸易顺差使其经济在不自觉中形成了依赖于美国高消费、高负债和贸易逆差的出口导向模式，一旦美国经济衰退或削减贸易赤字，其出口就会减少，国内经济会随之出现生产过剩和衰退，严重时还可能发生金融和经济危机。二是美元贬值风险。顺差使贸易国累积起越来越多的美元资产，换算为本国货币的资产价值将随着美元贬值而不断下降。历

31、史上，没有哪个持续顺差国能逃过此劫。这就是说，贸易顺差国会陷入两难困境，顺差的增加或减少都意味着风险累积。（2）货币升值陷阱。持续顺差使贸易国家货币面临升值压力，包括来自市场的经济压力和来自美国的政治压力。面对升值压力，如果不加干预，任其释放，就会引发国际游资的疯狂投机，使本币升值过度，由低估转为高估，对出口和经济增长造成严重冲击，这时，投机资本又会反手做空，造成汇率的大幅波动，严重时可能引发货币危机。如果试图利用扩张政策来抵消升值冲击，就有可能患上“日元升值综合症”。如果采取干预措施抑制本币升值，则有可能发生两种情况：如果干预是非冲销性的，就会使货币政策失去自主性，造成货币超量供给，从而引发

32、通货膨胀或资产泡沫；如果干预是完全冲销性的，则会造成国内经济结构性失衡，包括贸易品与非贸易品的产业失衡、外向型与内向型的地区失衡。这实际上就是麦金农所说的“两难美德”困境。（3）债权国陷阱。持续贸易顺差国必然成为高储蓄国，不得不将积累的美元投资于美国的金融资产，成为美国的债权国，基于便利使用的考虑，多投资于流动性高而收益低的资产。这一方面意味着穷国向富国提供廉价融资，使美国能够拿这些国家的资金再投资于这些国家，以赚取投资利差。另一方面其所持有的美元资产成为美国掌控的“人质”，因担心更大的损失而不敢抛售，极力维持美国金融市场和美元汇率的稳定。3世界经济面临的陷阱进入新世纪以来，美元环流n下的世界

33、经济似乎运行得相当良好，但，深入分析就会发现，巨大的风险正在酝酿。目前，世界经济增长有两大“火车头”，一是由消费拉动的美国，二是由外需和投资拉动的以中国为代表的贸易国家。美国的高消费是由其高负债支撑的，而支撑其高负债的是贸易国家的储蓄移入；贸易国家外需和投资增长的源动力很大程度上来自美国的贸易逆差，这些国家又将贸易美元投资于美国的金融资产。于是就形成了一种奇特的世界经济增长图景（图6所示）：美国的贸易逆差成为世界经济增长的决定性条件，二者同荣衰。而美国贸易逆差及与之相伴的美元国际供给的增长动力来自于美国的扩张性经济政策。这就是说，世界经济增长有赖于美国的扩张性经济政策，这种增长必然伴生着美国贸

34、易逆差和国际债务增长、国际流动性泛滥、全球性资产价格上涨、贸易国家生产能力过度扩张。增长越快、持续期越长，国际经济失衡和美国经济的虚空现象就越严重，人们对美元、美元资产、美国经济的信心就越脆弱。达到一定程度，国际美元需求会迅速下降，美元存量向美国国内商品市场集中，迫使其采取紧缩政策，由此引发全球经济衰退和资产泡沫破灭。美国可以拿这些资金来对国外进行高收益的投资，虽然于1986年转变为净债务国，但其对外净收益却一直为正，截至2006年累计达到6117亿美元，年均对外资产收益率5.59%，对外负债成本率4.22%，利差收益1.37%。这意味着美国从国外借入100美元，只要将其中的75.5美元投资到

35、国外，就能获得收付平衡，对外净债务只要不超过对外资产的32.5%（5.59%/4.22%-1），它与GDP的比率就不会进一步提高，就可以实现动态平衡。世界经济血美国政府及私人债务*上消费*袞美国经济*对美金融投资-w对美贸易顺差-*贸易国经济|图6美元环流H下世界经济运行缩略图景五、结论与启示现行国际货币体系从本质上说是一种美元本位制，在这一体系下，美元具有主权货币和国际货币双重身份，其国际供给直接决定于美国的国际收支状况，但最终还是与国内供给一起取决于美国的经济政策，既缺乏自发调节机制，也缺乏国际约束和协调机制，从而容易导致国际经济失衡和国际汇率剧烈波动。在这种体系下，美元的国际循环有金融渠

36、道投放、贸易渠道回流和贸易渠道投放、金融渠道回流两种模式，20世纪80年代中期后，流行的是第二种模式，90年代以来的经济全球化使这一模式得以加强。在这一模式下，美国高消费低储蓄、第三产业快速发展、贸易持续逆差、国际负债不断增长与贸易国低消费高储蓄、第二产业快速扩张、贸易持续顺差、国际资产不断扩大对称互补，整个国际经济在各国经济失衡不断加重情况下却能够顺畅运行。但是，这种模式潜存着巨大风险：美国经济由于美元超量供给、“去工业化”趋势、金融泡沫膨胀、对国外储蓄的依赖而日渐空虚和脆弱；贸易国家经济由于对美国市场的过度依赖、货币升值压力带来的调控难题、美元资产损失风险而渐失稳定；世界经济也因过度依赖美

37、国的贸易逆差而面临衰退的风险。90年代以来，我国对美国际交易规模持续扩大，进入新世纪后增速更快(表1所示)，表1中美国际交易状况单位：亿美元年199920002001200220032004200520062007对美贸易顺差687838831103112411619201523262563增长率%21.98-0.8424.0720.3730.0524.4615.4310.19对美净资产1251813937637541162183321422100增长率%44.88117.7594.02-1.2654.2157.716.87-1.96持有美国国债603786118415902229310039

38、804055占外国持有%5.947.569.5810.4412.0515.2418.8217.232000-2006年，对美贸易顺差和金融净头寸年均增长分别为19.36%和54.88%，自2001年起成为美国最大的贸易逆差来源地，2001-2006年，持有美国国债年均增长37.16%,占外国持有美国国债的比例快速上升，2000年11月后成为仅次于日本的第二大持有国。这使得我国经济与目前世界上风险最大的美国经济日益紧密地联系在一起，不仅承担着来自美国的贸易数据来源：对美顺差来自美国人口调查局网站(www.census.gov)，对美净资产来自美国经济分析署网站，持有美国债来自美国财政部网站(ww

39、w.treas.gov)。和货币压力，也成为美国经济和世界经济波动首当其冲的冲击对象。因此，必须采取有效措施，减缓可能发生的国际经济调整对我国经济的不利冲击。尽快将经济增长动力由外需转换为内需。美国经济衰退、以至于其霸权地位的衰落是迟早的事，2006年下半年以来逐渐显现。这使我国过分依赖对美出口的经济增长模式面临日益增大的风险。为降低风险，必须尽快推动经济增长的主动力由外需转为内需。需要采取三类措施：（1）慎用紧缩政策。要把它当成为抑制因外部失衡而导致的流动性过剩的临时性政策来操作，要有压有保，决不能全面紧缩，以防内需与外需同时骤降而给经济造成突然的负面冲击。（2）改善收入分配结构。加大劳动合

40、同法、企业最低工资规定的执法力度，提高职工工资；降低企业和居民税负，从而提高居民收入占国民收入的比重，降低企业及政府所占比重；遵循“扩中、提低、限高”原则，提高民营企业职工和农民工等低收入阶层的收入，适度限制垄断性行业及高收入层的收入，以此扩大居民消费性支出的收入来源。（3）加快向公共财政转型的速度，增加社会保障性支出，提高养老金、失业救济金及最低生活保障标准，扩大农村消费性补贴面，以此压缩防御型储蓄，提高消费率。这是我国宏观经济政策最为紧迫、也最具根本性的长期着力点。加快人民币国际化进程。长期来看，不仅美元贬值不可避免，而且美元本位制也必将动摇。实际上，由美元本位制向多元国际货币体系的转换进

41、程已经启动，我国必须积极加入这一进程，不能自甘将人民币排斥在外，这不符合我国的经济大国地位，会使我国遭受铸币税、储备货币贬值等各种损失。因此，必须将人民币国际化作为一项重要的经济战略纳入议事日程，逐渐扩大其国际计价范围，放宽流出限制，允许非居民持有人民币存款账户。从而摆脱作为国际货币发行国的美国对我国的种种钳制和危机输出。3实施多元储备策略。我国经济发展阶段和现行国际经济格局等结构性因素赋予了我国产品强大的价格竞争优势，我们自然不能放弃占领和扩展国际市场的良机，因此，贸易顺差格局短期内不会发生根本性逆转，如何处置不断增大的贸易外汇就成为一个重要的经济问题。为降低美元汇率和美元资产风险，需要采取

42、两种措施：一是鼓励和支持企业（特别是国家控股企业）进口石油、稀有金属等大宗商品，建立战略储备；二是利用广阔的国际市场，通过国家外汇投资公司，将过多的美元储备转换为欧元等其他币种，或购买黄金，以增加国目前我国工业产出中约有1/4用于出口，出口总额占GDP的近40%，其中1/4出口到美国。哈继铭（2008）通过模型分析显示，美国消费增速下降1个百分点将导致中国岀口增速2年内累计下降5-6个百分点。根据李扬、殷剑峰（2007）基于1992-2003年资金流量表的分析，我国国民储蓄率高居不下（40佐右）的主要原因在于政府和企业储蓄率的不断上升，而居民储蓄率虽然高，但总体上呈下降趋势（经三者分解后，由2

43、1.08%下降到18.11%）。而这是由国民收入分配结构决定的，期间占国民收入的比重，居民部门由69.23%下降到62.68%，企业由11.55%上升到15.47%，政府由19.22%上升到21.85%。际储备中的黄金份额。4开拓对外投资途径，提高投资效率。面对对外资产随贸易顺差积累而日益扩大的现实，提高投资效率已不再是一个微观经营层面的问题，必须将其提到战略的高度，改变过去那种粗放式经营策略，否则，靠辛苦生产和资源输出赚取的外汇就会通过金融渠道流失。首先，要鼓励企业以利用当地资源和开拓当地市场为目标的对外直接投资，从而抑制国家外汇储备和国外金融资产持有量的过快增长，并增加我国对全球实物资源的

44、控制力。其次，要提高国际金融资产的投资技巧，通过有效的资产组合，在控制风险的前提下尽可能提高投资收益，比如目前就可以利用一些外国公司陷入困境、股价大幅下跌、正急于寻求资金援助的机会，选择质地优良公司进行股权投资。同时可以适当利用衍生金融产品来对冲汇率、利率等金融风险。另外，对外投资也需要开拓思路，不一定都要拿外汇到国外投资，也可以让外国公司进来，发行人民币债券和股票，这样，我国企业和个人就可以用人民币投资而成为外国公司的债权人和股东，同时还减轻了货币当局进行外汇市场干预而产生的冲销压力。当然，这样做等于国家承担了汇率风险，但也等于人民币对美元等国际货币的替代，是人民币国际化的一种方式，相对于人

45、民币国际化的未来收益，国家承担一点风险是值得的。5稳定人民币实际汇率。在市场经济条件下，汇率政策应以稳定实际有效汇率、而不是名义汇率为目标，这样才不会使调节对外经济的价格杠杆发生扭曲，才可以为国内进出口商和对外投资者创造一个真正稳定的国际货币环境，才可以防止货币升值综合症或贬值综合症的发生。在国际名义汇率大动荡的情况下，这种策略更显重要。从这个意义上讲，国内物价与国外物价的比值上升意味着人民币实际升值，可以在一定程度上化解名义汇率升值压力，相反，国内外物价比值下降，则会增大人民币升值压力。因此，稳定物价目标与稳定汇率目标必须统筹考虑。参考文献1 哈继铭.外冷内热，先抑后扬一一2008年中国宏观

46、经济展望J.国际金融研究，2008(1),25-37.2 黄晓龙.全球失衡、流动性过剩与货币危机J.金融研究，2007(8),31-46.3 李扬，殷剑峰.中国高储蓄率问题探究J.经济研究，2007(6),14-26.4 罗纳德.麦金农.落入国际美元本位制陷阱J.新金融，2005(7),3-7.5 蒙代尔，向松祚译.蒙代尔文集：第四卷C,中国金融出版社,2003.1980年以来我国的黄金储备很少变动，1980年1280万盎司，1981年1267万盎司，2001年1608万盎司,2003年1929万盎司，使黄金在官方储备中的占比由93.67%降至2007年的不足1%,极不利于风险防范。6 夏斌,

47、陈道富.国际货币体系失衡下的中国汇率政策J.经济研究,2006(2),4-15.7 许少强.美元霸权：生存基础、影响及我国的对策J.复旦学报(社会科学版),2005(4),33-38.8 杨帆.从不均衡到均衡兼论中国应对美国经济衰退J.广东金融学院学报,2007(3),8-11.9 张纯威.美元本位、估值效应与季风型货币危机J.金融研究,2007(3),50-61.10 Byaoumi,TomimandBarryEichengreen，1993,MacroeconomicAdjustmentunderBrettonWoodsandthePost-Bretton-WoodsFloat:AnImp

48、ulse-ResponseAnalysisR,CenterForInternationalandDevelopmentEconomiesResearchWorkingPaper,No.C93-006.11 CharlesP.Kindleberger,1986,TheWorldinDepression:1929-1939M,UniversityofCaliforniaPress.DooleyM.D.Folkerts-Landau,P.Garber,2004,TheRevivedBrettonWoodsSystem:TheEffectsofPeripheryInterventionandReser

49、veManagementonInterestRate&ExchangeRateinCenterCountriesR.NBERWorkingPaperNo.10332,March.12 McKinnon,RonaldI.,2001,TheInternationalDollarStandardandtheSustainabilityoftheU.S.CurrentAccountDeficitR,BrookingsPapersonEconomicActivity,No.1,227-239.DollarStandard,DollarCircumfluenceandDollarTrapAbstract:

50、Essentially,currentinternationalmonetarysystemisthedollarstandard.Insuchsystem,thepatternofU.Sdollarcircumfluenceabroadandthecharactersofworldeconomiccirculationaffecteachother.Inthemiddleof1980s,thepatternofdollarcircumfluencetransformed:itsissuechannelfromfinancetotradeanditswithdrawalchannelfromt

51、radetofinance.Formorethan20years,currentpatternofdollarcircumfluencehasexertedcertainactivefunctiontothedevelopmentofworldeconomy,buttherisksitbringinghasbeenaccumulatingalso.Inrecentyears,therisksemergedmoreandmoreclearly.Inthefaceofsuchsituation,wemusttakeeffectivemeasuresintimetoavoidbeingdraggedintodepressionorfinancialcrisisbyU.Seconomy.Keywords:dollarstandard;dollarcircumfluence;dollartrap