度投资策略重回中周期起点三重唱的行业轮动策略学习教案

《度投资策略重回中周期起点三重唱的行业轮动策略学习教案》由会员分享，可在线阅读，更多相关《度投资策略重回中周期起点三重唱的行业轮动策略学习教案（54页珍藏版）》请在装配图网上搜索。

1、会计学1度投资策略重回中周期起点度投资策略重回中周期起点(qdin)三重唱三重唱的行业轮动策略的行业轮动策略第一页，共54页。目目 录录一、框架一、框架二、中周期起点二、中周期起点三、一重奏：漫漫见底路三、一重奏：漫漫见底路四、二重奏：独有复苏四、二重奏：独有复苏五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途(tnt)(tnt)六、结论及风险六、结论及风险第1页/共54页第二页，共54页。一、框架一、框架(kun ji)(kun ji)1.11.1、长江周期研究体系、长江周期研究体系1.21.2、20112011年度年度(nind)(nind)策略框架策略框架第2页/共54页

2、第三页，共54页。一、框架一、框架(kun ji)(kun ji)与行业轮动思路与行业轮动思路四个周期(zhuq)，一套体系：解决的三个层面问题；多重维度的相互印证与时间错位。1.11.1、长江、长江(chn jin)(chn jin)周期框架体系周期框架体系第3页/共54页第四页，共54页。一、框架一、框架(kun ji)(kun ji)与行业轮动思路与行业轮动思路1.21.2、20112011年度策略年度策略(cl)(cl)框架框架中周期起点ROE趋势小周期演绎换届选举库存力量漫漫见底路经济因素一路坦途中周期动力独有复苏汇率负面三重奏第4页/共54页第五页，共54页。二、中周期二、中周期(

3、zhuq)(zhuq)起点起点2.12.1、制造业、制造业ROEROE决定的盈利变动决定的盈利变动(bindng)(bindng)2.22.2、微观库存变动、微观库存变动(bindng)(bindng)的力量的力量2.32.3、宏观经济周期的演绎、宏观经济周期的演绎2.42.4、换届选举的经济扩张意愿、换届选举的经济扩张意愿第5页/共54页第六页，共54页。图：图： 价格弹性价格弹性(tnxng)(tnxng)高低区域与收入的价格零界点高低区域与收入的价格零界点资料来源(liyun)：长江证券研究部二、中周期二、中周期(zhuq)(zhuq)起点起点 2.12.1制造业制造业ROEROE导致的

4、盈利变动导致的盈利变动量价变动的弹性引致本轮盈利周期在明年中期将有可能触底。第6页/共54页第七页，共54页。资料(zlio)来源：长江证券研究部图：图： 制造业制造业ROEROE的决定因素的决定因素(yn s)(yn s)（从上到下为加工类（从上到下为加工类PPIPPI、ROEROE、工业增加值同比、工业增加值同比- -库存同比）库存同比）第7页/共54页第八页，共54页。二、中周期二、中周期(zhuq)(zhuq)起点起点图：微观库存周期图：微观库存周期(zhuq)(zhuq)的变动的变动2.22.2、微观、微观(wigun)(wigun)库存周期的力量库存周期的力量再一个新周期？资料来源

5、：Wind, 长江证券研究部第8页/共54页第九页，共54页。图：图： 中周期中周期(zhuq)(zhuq)的变动的变动资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部二、中周期二、中周期(zhuq)(zhuq)起起点点 2.32.3宏观经济周期的演绎宏观经济周期的演绎8-10年的中周期在季度及年度数据上都见到了转折点第9页/共54页第十页，共54页。图：折旧图：折旧(zhji)(zhji)水平的见底水平的见底设备折旧能反映固定资本的存量情况，以东部主要省市折旧情况反映东部固定资本存量情况，目前设备折旧能反映固定资本的存量情况，以东部主要省市折旧情况反映东部固定资本存量情况，目前折旧增长

6、折旧增长(zngzhng)(zngzhng)速率降到改革开放以来最低。存量资本增速反转点可能将会到来。速率降到改革开放以来最低。存量资本增速反转点可能将会到来。二、中周期二、中周期(zhuq)(zhuq)起点起点 2.32.3宏观经济周期的演绎宏观经济周期的演绎资料来源：Wind, 长江证券研究部第10页/共54页第十一页，共54页。图：小周期图：小周期(zhuq)(zhuq)的变动的变动资料(zlio)来源：长江证券研究部二、中周期二、中周期(zhuq)(zhuq)起起点点 2.32.3宏观经济周期的演绎宏观经济周期的演绎3年的小周期即将步入一个新的开始第11页/共54页第十二页，共54页。

7、图：政治图：政治(zhngzh)(zhngzh)周期与投资关系周期与投资关系资料来源(liyun)：长江证券研究部二、中周期二、中周期(zhuq)(zhuq)起点起点 2.42.4政治周期交替的经济扩张意愿政治周期交替的经济扩张意愿政治周期引致的投资热情第12页/共54页第十三页，共54页。从历史数据来看，换届前从历史数据来看，换届前1-2年投资相对稳定。类似的，消费在政治周期交替期间也不存在年投资相对稳定。类似的，消费在政治周期交替期间也不存在(cnzi)大幅波动的可能，总体维持极其稳定的增速。大幅波动的可能，总体维持极其稳定的增速。 2.4 2.4 政府换届政府换届(hun ji)(hun

8、 ji)前夕经济增长维持稳定前夕经济增长维持稳定图：换届前投资增长维持图：换届前投资增长维持(wich)(wich)稳定稳定, ,消费增速平稳消费增速平稳二、中周期起点二、中周期起点资料来源：CEIC，Bloomberg, 长江证券研究部03年换届前消费平稳08年换届前消费平稳03年换届前投资正常回升08年换届前投资维持稳定固定投资增长均值为20%第13页/共54页第十四页，共54页。三、一重奏三、一重奏(chng zu)(chng zu)：漫漫见底路：漫漫见底路3.13.1、影响因子及一重奏叠加因素、影响因子及一重奏叠加因素(yn s)(yn s)3.23.2、历史比较、历史比较3.33.3

9、、行业配置、行业配置第14页/共54页第十五页，共54页。表：表： 曾经曾经(cngjng)(cngjng)的历史的历史资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部日本大危机之后日本大危机之后(zhhu)(zhhu)的复苏及中周期起点时间段。的复苏及中周期起点时间段。 3.13.1影响因子及一重奏叠加因素影响因子及一重奏叠加因素0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%1970/011970/081971/031971/101972/0519

10、72/121973/071974/021974/091975/041975/111976/061977/011977/081978/031978/101979/051979/121980/07日本:IP:当月同比日本:CPI:当月同比大危机一次复苏二次回落中周期起点三、一重奏：漫漫见底路三、一重奏：漫漫见底路第15页/共54页第十六页，共54页。图：图： 日本曾经的历史日本曾经的历史(lsh)(lsh)：商品与汇率：商品与汇率资料(zlio)来源：Wind, 长江证券研究部日本日本(r bn)(r bn)大危机之后的各类投资市场。大危机之后的各类投资市场。0501001502002503000

11、.00010.00020.00030.00040.00050.00060.0001971/1/11971/10/11972/7/11973/4/11974/1/11974/10/11975/7/11976/4/11977/1/11977/10/11978/7/11979/4/1名义有效汇率大宗商品010002000300040005000600070000501001502002503001971/1/11971/12/11972/11/11973/10/11974/9/11975/8/11976/7/11977/6/11978/5/11979/4/1大宗商品 3.13.1影响因子及一重奏叠加

12、因素影响因子及一重奏叠加因素三、一重奏：漫漫见底路三、一重奏：漫漫见底路第16页/共54页第十七页，共54页。DateCPI工业日经225商品名义汇率渔业房地产原油煤炭陆运空运1978年第三季度-+4.14%9.69%10.12%-0.89%3.08%8.64%1.77%8.38%1978年第四季度-+3.98%0.76%-3.77%17.50%2.17%-11.90%9.05%-2.61%1979年第一季度-+2.20%8.42%-5.15%-10.62%-0.42%21.24%-0.08%4.65%1979年第二季度+1.85%-1.56%-5.48%8.25%-0.52%69.16%-2

13、.17%-7.44%采掘仓储港口服务业电力gas玻璃造纸交运设备橡胶制品机械非金属制品1978年第三季度11.13%-0.61%12.60%0.75%4.87%5.12%-1.87%-2.04%9.63%16.44%1978年第四季度0.35%4.53%3.96%4.07%3.45%2.11%-0.02%-0.49%-0.84%7.98%1979年第一季度33.77%-4.40%-3.16%-10.58%-3.83%-2.88%-1.58%0.24%3.01%6.07%1979年第二季度71.71%-2.50%-8.70%-3.20%-9.52%1.26%5.99%-1.21%-5.97%0.

14、64%电子建筑精密仪器食品金属制品海运其他纺织钢铁信息1978年第三季度0.50%7.06%5.67%1.95%20.33%-0.23%5.87%6.42%-3.01%9.04%1978年第四季度6.28%-2.25%5.09%-0.51%0.02%10.40%0.15%17.02%28.61%3.75%1979年第一季度2.02%-7.35%5.05%-2.69%-3.52%-1.85%-1.52%-2.38%-6.70%-2.64%1979年第二季度-3.41%-11.11%-8.38%-7.75%-15.84%53.18%-5.46%-7.13%2.99%-16.52%资料来源：长江(c

15、hn jin)证券研究部 3.1 3.1影响影响(yngxing)(yngxing)因子及一重奏叠加因素因子及一重奏叠加因素三、一重奏三、一重奏(chng zu)(chng zu)：漫漫见底路：漫漫见底路第17页/共54页第十八页，共54页。图：图： 美国曾经的历史：商品美国曾经的历史：商品(shngpn)(shngpn)与汇率与汇率资料(zlio)来源：Wind, 长江证券研究部二次石油危机之后二次石油危机之后(zhhu)(zhhu)的美国商品与汇率。的美国商品与汇率。1001201401601802002201501601701801902002102202301982年1月1982年6月

16、1982年11月1983年4月1983年9月1984年2月1984年7月1984年12月1985年5月1985年10月大宗商品综合指数标普50010012014016018020022080901001101201301401501982年1月1982年6月1982年11月1983年4月1983年9月1984年2月1984年7月1984年12月1985年5月1985年10月美元标普500 3.13.1影响因子及一重奏叠加因素影响因子及一重奏叠加因素三、一重奏：漫漫见底路三、一重奏：漫漫见底路第18页/共54页第十九页，共54页。图：慢一的资本图：慢一的资本(zbn)(zbn)市场市场资料来源：

17、Wind, 长江(chn jin)证券研究部从滞胀直接转向复苏，这一反常的经济见底，只发生从滞胀直接转向复苏，这一反常的经济见底，只发生(fshng)(fshng)于于19711971年的日本。年的日本。三、一重奏：漫漫见底路三、一重奏：漫漫见底路 3.23.2历史比较历史比较15002000250030003500400001234567891971/1/11971/2/11971/3/11971/4/11971/5/11971/6/11971/7/11971/8/11971/9/11971/10/11971/11/11971/12/11972/1/11972/2/11972/3/11972

18、/4/11972/5/1CPI工业产出指数(同比）日经225第19页/共54页第二十页，共54页。图：图： 曾经曾经(cngjng)(cngjng)的历史的历史资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部日本大危机日本大危机(wij)(wij)之后的各类投资市场。之后的各类投资市场。420044004600480050005200540056001976/1/51976/3/51976/5/51976/7/51976/9/51976/11/51977/1/51977/3/51977/5/51977/7/51977/9/51977/11/51978/1/51978/3/51978/5/

19、5日本转型初期的指数表现日本转型初期的指数表现复苏预期点复苏确认期复苏+商品三、一重奏：漫漫见底路三、一重奏：漫漫见底路 3.23.2历史比较历史比较第20页/共54页第二十一页，共54页。 3.3 3.3行业行业(hngy)(hngy)配置配置变量变量一重奏（预测）一重奏（预测）19711971年年2-32-3季度（日本）季度（日本）19771977年年1-21-2季度（日本）季度（日本）经济阶段预期复苏滞涨后期预期复苏汇率因素震荡持平 震荡震荡向下商品价格震荡持平震荡向上震荡向下盈利及库存被动去库存与盈利下行去库存主动去库存综合预期复苏配置预期复苏配置预期复苏配置市场走势震荡向上震荡向上震

20、荡略上行业配置房地产、化工、建材等资源品、房地产、建筑房地产、服务、信息资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部图：一重奏的行业图：一重奏的行业(hngy)(hngy)配置配置三、一重奏：漫漫见底路三、一重奏：漫漫见底路第21页/共54页第二十二页，共54页。四、二重奏：独有四、二重奏：独有(d yu)(d yu)复苏复苏4.14.1、叠加因素、叠加因素4.24.2、历史比较、历史比较4.34.3、行业、行业(hngy)(hngy)配置配置第22页/共54页第二十三页，共54页。图：二重奏的叠加因素图：二重奏的叠加因素(yn s)(yn s)资料来源：Wind, 长江(chn j

21、in)证券研究部60.0065.0070.0075.0080.0085.0090.0095.00010002000300040005000600070002004年1月2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月上证综合指数美元指数四、二重奏：独有四、二重奏：独有(d yu)(d yu)复苏复苏 4.14.1叠加因素叠加因素第23页/共54页第二十四页，共54页。图：二重奏的叠加因素图：二重奏的叠加因素(yn s)(yn s)资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部四、二重奏：独有四、二重奏：独有(d yu)(d yu)复苏复苏 4.14.1叠

22、加因素叠加因素第24页/共54页第二十五页，共54页。表：表： 曾经曾经(cngjng)(cngjng)的历史的历史资料(zlio)来源：Wind, 长江证券研究部经济二次探底下的重回中周期起点始于经济二次探底下的重回中周期起点始于2002.12002.1季度（产值），持续到一轮新的投资季度（产值），持续到一轮新的投资热点开始即热点开始即20032003年中期；这一阶段，国内商品市场保持年中期；这一阶段，国内商品市场保持(boch)(boch)平稳。平稳。4060801001201401601802000010420000224200004042000051820000627200008042

23、00009132000102620001205200101152001030120010410200105242001070220010809200109182001103120011206200201162002030420020411200205242002070320020812200209192002110120021211200301212003030520030414金属农产品能源四、二重奏：独有复苏四、二重奏：独有复苏 4.24.2历史比较历史比较第25页/共54页第二十六页，共54页。表：表： 曾经曾经(cngjng)(cngjng)的历史的历史资料来源(liyun)：Wind

24、, 长江证券研究部经济经济(jngj)(jngj)二次探底下的重回中周期起点始于二次探底下的重回中周期起点始于2002.12002.1季度（产值），持续到一轮新的投季度（产值），持续到一轮新的投资热点开始即资热点开始即20032003年中期。年中期。四、重回中周期起点的历史岁月四、重回中周期起点的历史岁月 4.14.1曾经的历史曾经的历史05001000150020002500-505101520251999年12月2000年02月2000年04月2000年06月2000年08月2000年10月2000年12月2001年02月2001年04月2001年06月2001年08月2001年10月20

25、01年12月2002年02月2002年04月2002年06月2002年08月2002年10月2002年12月2003年02月2003年04月2003年06月2003年08月2003年10月2003年12月2004年02月2004年04月2004年06月2004年08月2004年10月2004年12月cpi平滑m1平滑工业增加值market复苏确认期复苏预期期第26页/共54页第二十七页，共54页。图：二重奏的资本图：二重奏的资本(zbn)(zbn)市场市场资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部复苏确认其通常都伴随复苏确认其通常都伴随(bn su)(bn su)资本市场对预期的修正。

26、资本市场对预期的修正。四、二重奏：独有复苏四、二重奏：独有复苏 4.24.2历史比较历史比较15002000250030003500400002468101971/1/11971/3/11971/5/11971/7/11971/9/11971/11/11972/1/11972/3/11972/5/1CPI工业产出指数(同比）日经225420044004600480050005200540056001976/1/51977/1/51978/1/5日本转型初期的指数表现日本转型初期的指数表现第27页/共54页第二十八页，共54页。变量变量二重奏（预测）二重奏（预测）197719773-43-4季（

27、日本）季（日本）20022002年年1-41-4季度季度经济阶段复苏确认复苏确认复苏确认汇率因素震荡 震荡向下持平商品价格震荡向下震荡震荡向下盈利及库存被动去库存与盈利见底被动去库存被动去库存综合单一复苏因素单一复苏因素单一复苏因素市场走势震荡略下（估值调整）震荡向下震荡略下行业配置低估值股票及库存周期逻辑房地产、交运设备、港口、原油房地产、金融、商贸、交运设备图：二重奏的行业图：二重奏的行业(hngy)(hngy)配置配置资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部四、二重奏：独有四、二重奏：独有(d yu)(d yu)复苏复苏 4.34.3行业配置行业配置第28页/共54页第二十

28、九页，共54页。五、三重奏：灯火阑珊处、一路五、三重奏：灯火阑珊处、一路(yl)(yl)坦途坦途5.15.1、叠加因素：制造业的核心支撑、叠加因素：制造业的核心支撑(zh chng)(zh chng)必要：制造业的利润低点可期必要：制造业的利润低点可期充分：折旧低点及时间周期具备充分：折旧低点及时间周期具备基础：中期的增长空间巨大基础：中期的增长空间巨大关键：资产收益率拐点到来关键：资产收益率拐点到来5.25.2、叠加因素：政策目标规划、叠加因素：政策目标规划5.35.3、历史比较、历史比较5.45.4、行业配置、行业配置第29页/共54页第三十页，共54页。五、三重奏：灯火阑珊处、一路五、三

29、重奏：灯火阑珊处、一路(yl)(yl)坦途坦途图：盈利图：盈利(yn l)(yn l)水平的见底可期水平的见底可期5.15.1、制造业的核心、制造业的核心(hxn)(hxn)支撑：必要性支撑：必要性资料来源：CEIC，Bloomberg, 长江证券研究部第30页/共54页第三十一页，共54页。图：制造业盈利图：制造业盈利(yn l)(yn l)水平的见底可期水平的见底可期5.15.1、制造业的核心、制造业的核心(hxn)(hxn)支撑：必要性支撑：必要性资料来源(liyun)：长江证券研究部五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第31页/共54页第三十二页，共54页。

30、图：时间图：时间(shjin)(shjin)周期点来临周期点来临5.15.1、制造业的核心支撑、制造业的核心支撑(zh chng)(zh chng)：充分：充分制造业投资周期是典型的设备投资周期，周期运行一般以制造业投资周期是典型的设备投资周期，周期运行一般以1010年为轮回。当前，制造业投资增速已经进入年为轮回。当前，制造业投资增速已经进入(jnr)(jnr)到周期转换位。这也是投资增长的一大支撑。到周期转换位。这也是投资增长的一大支撑。资料来源：长江证券研究部五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第32页/共54页第三十三页，共54页。5.15.1、制造业的核心、

31、制造业的核心(hxn)(hxn)支撑：基础支撑：基础短期短期(dun q)(dun q)制造业制造业ROEROE见底仅能说明恶化的底点，但对于中周期而言，增长的空间更为重要。从见底仅能说明恶化的底点，但对于中周期而言，增长的空间更为重要。从中周期看，中国增长空间依然巨大。中周期看，中国增长空间依然巨大。图：图： 信息化和民生投资信息化和民生投资(tu z)(tu z)空间巨大空间巨大资料来源：长江证券研究部五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第33页/共54页第三十四页，共54页。图：图： 中国人均资本中国人均资本(zbn)(zbn)存量与大件消费品占有量依然较低存

32、量与大件消费品占有量依然较低资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部 5.1 5.1制造业的核心制造业的核心(hxn)(hxn)支撑：基础支撑：基础短期制造业ROE见底仅能说明恶化的底点，但对于中周期而言，增长的空间更为重要。从中周期看，中国增长空间依然巨大。五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第34页/共54页第三十五页，共54页。图：图： 区域投资格局区域投资格局(gj)(gj)与增长预测与增长预测资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部预设东部地区预设东部地区(dq)(dq)投资明显下滑，中部地区投资明显下滑，中部地区(dq)(dq)持

33、平，西部地区持平，西部地区(dq)(dq)略有上升，全国投资增速依然稳健略有上升，全国投资增速依然稳健。 5.15.1制造业的核心支撑：基础制造业的核心支撑：基础五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第35页/共54页第三十六页，共54页。图：图： 工业工业(gngy)(gngy)行业平均行业平均ROEROE回报在回报在12%12%左右左右资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部实业投资与房地产投资之间的替换关系对于资金的流动影响巨大，在房价涨幅与信贷杠杆受限的情况实业投资与房地产投资之间的替换关系对于资金的流动影响巨大，在房价涨幅与信贷杠杆受限的情况(qn

34、gkung)(qngkung)下，二者之间的投资收益将会逆转。下，二者之间的投资收益将会逆转。 5.15.1制造业的核心支撑：关键制造业的核心支撑：关键五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第36页/共54页第三十七页，共54页。图：图： A A股市场行业板块股市场行业板块(bn kui)ROE(bn kui)ROE回报水平回报水平资料(zlio)来源：Wind, 长江证券研究部实业投资与房地产投资之间的替换关系对于资金的流动影响巨大，在房价涨幅与信贷杠杆受限的情况实业投资与房地产投资之间的替换关系对于资金的流动影响巨大，在房价涨幅与信贷杠杆受限的情况(qngkung

35、)(qngkung)下，二者之间的投资受益将会逆转。下，二者之间的投资受益将会逆转。20102010年年ROEROE中位值约在中位值约在10%10% 5.15.1制造业的核心支撑：关键制造业的核心支撑：关键五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第37页/共54页第三十八页，共54页。图：图： 房价指数房价指数(zhsh)(zhsh)与同比增速模拟与同比增速模拟资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部以过往房价的平均上涨速度预测未来房价走势，房价同比增长在以过往房价的平均上涨速度预测未来房价走势，房价同比增长在20112011年将会经历年将会经历(jngl

36、)(jngl)一个下降之后的平稳增长期，这一水平大约在同比一个下降之后的平稳增长期，这一水平大约在同比5%-6%5%-6%。稳定增长期 5.15.1制造业的核心支撑：关键制造业的核心支撑：关键五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第38页/共54页第三十九页，共54页。图：图： 房价上涨与实际房价上涨与实际(shj)(shj)利率相关利率相关资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部 5.1 5.1制造业的核心支撑制造业的核心支撑(zh chng)(zh chng)：关键：关键房价的大幅上涨本质上是通涨上行实际利率下行的反映，加息则可能会改变实际利率的变动趋势

37、，这对于房价的上涨会形成抑制。五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第39页/共54页第四十页，共54页。图：图： 不同支付不同支付(zhf)(zhf)比例下的房价回报比例下的房价回报ROEROE资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部以过往以过往(guwng)(guwng)房价的平均上涨速度预测未来房价走势，房价同比增长在房价的平均上涨速度预测未来房价走势，房价同比增长在20112011年将会经历年将会经历一个下降之后的平稳增长期，这一水平大约在同比一个下降之后的平稳增长期，这一水平大约在同比5%-6%5%-6%。与制造业平衡的ROE区房价同比房价同比 5

38、.15.1制造业的核心支撑：关键制造业的核心支撑：关键五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第40页/共54页第四十一页，共54页。图：图： 制造业增速制造业增速- -房地产投资房地产投资(tu z)(tu z)增速增速资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部房价涨幅的回落对应着房地产投资房价涨幅的回落对应着房地产投资(tu z)ROE(tu z)ROE回落，非房地产业投资回落，非房地产业投资(tu z)(tu z)吸引力相对提升，这吸引力相对提升，这在固定资产投资在固定资产投资(tu z)(tu z)增速上表现为地产投资增速上表现为地产投资(tu z)

39、(tu z)落后于非房地产行业固定资产投资落后于非房地产行业固定资产投资(tu z)(tu z)。 5.15.1制造业的核心支撑：关键制造业的核心支撑：关键五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第41页/共54页第四十二页，共54页。图：图： 政策目标政策目标(mbio)(mbio)规划规划资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部换届恰逢五年规划开启换届恰逢五年规划开启, ,则政府有较强的投资冲动来提前则政府有较强的投资冲动来提前(tqin)(tqin)实现规划目标，在过去表现为经济增长和出口实现规划目标，在过去表现为经济增长和出口增长优先。未来，在于调

40、整投资结构。增长优先。未来，在于调整投资结构。 5.25.2政策目标规划政策目标规划五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第42页/共54页第四十三页，共54页。图：图： 日本日本(r bn)(r bn)曾经的历史：商品与汇率曾经的历史：商品与汇率资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部日本大危机之后的各类投资日本大危机之后的各类投资(tu z)(tu z)市场。市场。行业行业生产见底生产见底后后12个月个月涨跌涨跌行业行业生产见底生产见底后后12个月个月涨跌涨跌服务业43.09%空运14.77%纺织41.34%食品13.01%钢铁39.10%机械9.84%

41、非金属制品37.88%橡胶制品8.87%金属制品37.75%房地产8.77%精密仪器24.60%造纸8.06%玻璃24.00%其他6.51%电力gas23.09%陆运6.40%电子22.05%采掘4.74%建筑20.72%原油煤炭3.50%信息17.48%海运2.43%渔业-0.28%交运设备1.40% 5.35.3历史比较：日本历史比较：日本五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第43页/共54页第四十四页，共54页。图：图： 美国曾经美国曾经(cngjng)(cngjng)的历史：商品与汇率的历史：商品与汇率资料来源：Wind, 长江(chn jin)证券研究部二

42、次石油危机之后二次石油危机之后(zhhu)(zhhu)的美国市场。的美国市场。050100150200250-10-50510151982年1月1982年3月1982年5月1982年7月1982年9月1982年11月1983年1月1983年3月1983年5月1983年7月1983年9月1983年11月1984年1月1984年3月1984年5月1984年7月1984年9月1984年11月1985年1月1985年3月1985年5月1985年7月1985年9月1985年11月CPI工业增加值同比美元标普500 5.25.2历史比较：美国历史比较：美国五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑

43、珊处、一路坦途第44页/共54页第四十五页，共54页。资料(zlio)来源：Wind, 长江证券研究部图：图： 材料材料(cilio)(cilio)类和设备类行业固定资产投资增速类和设备类行业固定资产投资增速 5.4 5.4 行业行业(hngy)(hngy)配置配置五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第45页/共54页第四十六页，共54页。资料(zlio)来源：Wind, 长江证券研究部 5.4 5.4 行业行业(hngy)(hngy)配置配置图：图： 制造业产能向设备制造业产能向设备(shbi)(shbi)类集聚类集聚设备类投资在整个制造业中的占比持续提升，并在2

44、009年超越材料类行业成为第一大类投资性行业。五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第46页/共54页第四十七页，共54页。资料来源(liyun)：Wind, 长江证券研究部图：图： 七大七大(q d)(q d)战略性新兴产业战略性新兴产业新兴产业新兴产业重点领域重点领域高端装备制造业（支柱产业）航空航天、海洋工程装备、高端智能装备 节能环保（支柱产业）高效节能、先进环保、循环利用 新兴信息产业（支柱产业）下一代通信网络、物联网、三网融合、新型平板显示、高性能集成电路、高端软件 生物产业（支柱产业）生物医药、生物农业、生物制造 新能源（先导产业）核能、太阳能、风能、生

45、物质能 新能源汽车（先导产业）插电式混合动力汽车、纯电动汽车新材料（先导产业）特种功能材料、高性能复合材料 5.4 5.4 行业行业(hngy)(hngy)配置配置五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途五、三重奏：灯火阑珊处、一路坦途第47页/共54页第四十八页，共54页。变量变量三重奏（预测）三重奏（预测）1978.1-21978.1-2季（日本）季（日本）19851985年年2 2季（美国）季（美国）经济阶段复苏确认复苏确认复苏确认汇率因素震荡 震荡持平商品价格震荡向下震荡震荡向下中期因素盈利见底、中期动力确认新型产业初现经济完全见底综合经济主导经济主导经济主导市场走势震荡上行震荡上行震荡上行行

46、业配置材料类、高端制造业及经济复苏确定行业钢铁、金属制品、精密仪器、电机等 金融、信息、商业、服务、计算机、钢铁 5.4 5.4 行业行业(hngy)(hngy)配置配置五、三重奏：灯火阑珊处、一路五、三重奏：灯火阑珊处、一路(yl)(yl)坦途坦途第48页/共54页第四十九页，共54页。六、结论六、结论(jiln)(jiln)及风险及风险6.16.1、周期的相互、周期的相互(xingh)(xingh)印证及核心影响变量印证及核心影响变量6.26.2、市场及配置结论、市场及配置结论6.36.3、风险、风险第49页/共54页第五十页，共54页。l 企业家通过宏观经济预期调整生产去改变企业家通过宏

47、观经济预期调整生产去改变(gibin)(gibin)盈利盈利l 宏观经济一季度、库存二季度、盈利三季度宏观经济一季度、库存二季度、盈利三季度l 核心三个变量：宏观经济、汇率升值与商品核心三个变量：宏观经济、汇率升值与商品 六、结论六、结论(jiln)(jiln)及风险及风险 6.1 6.1周期的相互印证及核心周期的相互印证及核心(hxn)(hxn)因素因素 与外围的差异：与外围的差异： l 本轮在经济下滑阶段同步人民币升值：用于解释一个提前的市场见底及行业配置；本轮在经济下滑阶段同步人民币升值：用于解释一个提前的市场见底及行业配置；l 在经济复苏阶段同步通货膨涨；在经济复苏阶段同步通货膨涨；l

48、 经济复苏前期面临商品涨价；经济复苏前期面临商品涨价； 第50页/共54页第五十一页，共54页。l 倒倒s s型：睡美人型：睡美人 六、结论六、结论(jiln)(jiln)及风险及风险 6.2 6.2市场市场(shchng)(shchng)及行业配置及行业配置资料(zlio)来源：Wind, 长江证券研究部第51页/共54页第五十二页，共54页。六、结论六、结论(jiln)(jiln)及风险及风险 6.3 6.3风险风险(fngxin)(fngxin)l 紧缩政策导致的经济下滑；紧缩政策导致的经济下滑；l 通涨持续超预期通涨持续超预期(yq)(yq)；l 国际资本的流动导致人民币出现趋势性下降，商品价格大幅度回落国际资本的流动导致人民币出现趋势性下降，商品价格大幅度回落 行业配置：行业配置： l 慢一：房地产、化工；慢一：房地产、化工；l 慢二：银行、估值慢二：银行、估值l 慢三：材料类、高端制造业、金融等；慢三：材料类、高端制造业、金融等； 第52页/共54页第五十三页，共54页。汇聚汇聚(hu j)(hu j)财智财智 共享成长共享成长邓二勇、陈开伟Tel: 8621 6875 1589执业(zh y)证书编号：S0490209080252 第53页/共54页第五十四页，共54页。